序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇證券與券商的區(qū)別范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

“通過驗收的券商進入了常規(guī)經(jīng)營和常規(guī)監(jiān)管階段。根據(jù)不同的級別，各家券商對于從8月1日起開始繳納的證券投資者保護基金也將擁有不同的上繳比例?！敝袊C監(jiān)會有關(guān)人士說。

來自證監(jiān)會的信息稱，此次評定沒有一家券商獲得AAA級，中金公司和國信證券獲得了最高分，成為AA級別，去年以來風光無限的中信證券出人意料地僅獲得A級。

此次券商評級是根據(jù)證監(jiān)會日前下發(fā)的《證券公司分類監(jiān)管工作指引（試行）》（下稱《監(jiān)管指引》）進行的，以證券公司風險管理能力為基礎(chǔ)，結(jié)合公司市場影響力，劃分風險控制類別，最終將證券公司分門別類。

目前在104家證券公司中，有17家公司進入A類，大多數(shù)券商都是B類，還有少部分券商被評為C類。中信證券落榜AA級的原因，是在實施保證金第三方托管的進度不夠快?！斑@也是一件好事，促使我們趕快改?！敝行抛C券一位高管說。

根據(jù)新的分類監(jiān)管規(guī)則，券商要符合以凈資本為核心的剛性監(jiān)管規(guī)定，并對凈資本以及風險監(jiān)控指標管理體系實施動態(tài)的、與風險資本掛鉤的新牌照管理模式。這一規(guī)則意味著券商要取得全業(yè)務(wù)資質(zhì)，就必須在各方面達標。為爭取盡可能多的業(yè)務(wù)范圍，就必須盡可能地改善財務(wù)狀況，提高凈資本。

“這一評級系統(tǒng)與證券業(yè)協(xié)會評選的創(chuàng)新類和規(guī)范類券商沒有關(guān)系，是由證監(jiān)會進行評定的，目前與之掛鉤的只有繳納投資者保護基金的比例?！敝袊C監(jiān)會的人士說。

在2004年以來的券商清理整頓工作中，中國證券業(yè)協(xié)會負責評選創(chuàng)新類券商和規(guī)范類券商，證監(jiān)會亦依據(jù)這套分類系統(tǒng)對券商的業(yè)務(wù)范圍進行劃分，例如委托理財、融資融券、創(chuàng)設(shè)權(quán)證等業(yè)務(wù)只有創(chuàng)新類券商才有資格開展。

截至2006年底，中國證券業(yè)協(xié)會評選的創(chuàng)新類證券公司共有22家，加上剛剛獲批的南京證券、山西證券和國聯(lián)證券三家公司，目前共有25家創(chuàng)新類券商，規(guī)范類證券公司則有34家。

“關(guān)于下一步創(chuàng)新類、規(guī)范類的提法是否還存在，以及它與五類券商分級系統(tǒng)之間的關(guān)系，目前會里還沒有完全理清思路。”證監(jiān)會的一位人士說。

按照2007年4月證監(jiān)會的《證券公司繳納證券投資保護基金實施辦法(試行)》通知，從2007年1月開始，證券公司應當按其營業(yè)收入的0.5％至5％向保護基金公司繳納保護基金?！懊恳粋€級別相差0.5％?！敝袊C券投資者保護基金有限公司的人士說。

繳納保護基金是為了控制風險，因此，劣質(zhì)券商需要比優(yōu)質(zhì)券商多繳納更多的保護基金，以達到風險控制的要求。由于劣質(zhì)券商營業(yè)收入較少，如果再增加保護基金繳納比例，會進一步降低他們的業(yè)績，盈利水平的下降會惡化券商的管理經(jīng)營狀況，有可能會促使這些券商被重組并購。而相對優(yōu)質(zhì)的券商，由于繳納比例較低，收入較好，按差別比例繳納保護基金對他們盈利影響不大。

長江證券研究員劉俊認為，實施差別比例繳納保護基金，使劣質(zhì)券商生存空間變小，加劇證券業(yè)的洗牌，這也是監(jiān)管層對券商實行“分類監(jiān)管”、“區(qū)別對待”政策的一個延續(xù)。

面對不斷變化的監(jiān)管政策，多數(shù)證券公司提出了放松管制的要求。

篇（2）

對于一些新基金公司的產(chǎn)品或是新發(fā)行的基金，“FOF”投資經(jīng)理都會非常謹慎對待。

2、“FOF”投資關(guān)注：

較重視基金的歷史業(yè)績，以及是否穩(wěn)定，在同期市場低迷時的虧損程度。

2006年中國股票市場的火爆，使基民們大獲全勝，但是面對年后大盤的大漲大跌，投資者的心情也是起伏不定，天天利好和不利的消息，總是讓基民喜憂參半，現(xiàn)在老百姓對投資什么基金也越來越?jīng)]有把握。其實我們要分得資本市場的收益，除了借助基金經(jīng)理的專家理財外，還有一個新的選擇――投資基金組合產(chǎn)品FOF。

在2006年四季度，光大陽光2號FOF收益達到了52％，超過了表現(xiàn)最好的股票型基金51％。當然FOF并非沒有風險。只是不同的FOF產(chǎn)品風險不同，如要選擇到適合自己的FOF，一定要看清相應投資條款――投資范圍和比例，管理人特別參與條款。

FOF，英文全稱為fund of funds，被稱為“基金中的基金”，它誕生于1990年的美國，一般投資者面對當時美國的8000余只共同基金，早已頭昏眼花，這時一種專門投資基金的特殊基金(FOF)應運而生。

目前國內(nèi)基全市場歷經(jīng)短短6年的發(fā)展，從開始的封閉式到開放式，從股票基金到債券基金、傘型基金、保本基金指數(shù)基金、LOF和ETF等，規(guī)模已經(jīng)達到300多只基金。而2006年股票型基金最高收益率為182.22％，最低為55.14％，兩者相差3倍多，你怎么能保證不會選到收益率只有55.14％的基金呢?那么FOF幫您做出明智的選擇!

FOF收益超過跑得最快的基金

招商證券的“基金寶”是國內(nèi)的第只基金組合產(chǎn)品，屬于創(chuàng)新試點券商的集合理財計劃。2004年2月至年底，招商證券使用封閉式基金選擇策略構(gòu)建的模擬組合，獲取了超過12％的超額收益。股票市場很迷茫的2005年，招商證券“基金寶”實際收益率達到了10％，遠超過基金市場的平均收益率?？梢哉f是封閉式基金助推了國內(nèi)第一只FOF業(yè)績的穩(wěn)定增長。

而在2006年第四季度，F(xiàn)OF再次為投資者帶來了輝煌，光太陽光2號第四季度的表現(xiàn)優(yōu)異，收益達到了52％，超過了表現(xiàn)最好的股票型基金51％。其投資經(jīng)理卓先生也明確表示，是封閉式基金做了很大的貢獻，由于沒有倉位比例的限制，可以靈活配置大量的優(yōu)秀封閉式基金才取得非凡的業(yè)績。

天相投資顧問公司也認為，2007年封閉式基金價值回歸仍在繼續(xù)，春節(jié)后封閉式基全集中全面分紅、今年多只基金到期以及接下來可能推出的創(chuàng)新型封閉式基金，這些因素令封閉式基金占有較高份額的“FOF”還可能會異軍突起。

你該怎樣選擇FOF

目前市場規(guī)模比較大的“FOF”是券商的集合計劃產(chǎn)品，總共涉及的資金量達到幾百億，收益也是差別很大。

各種“FO”在投資范圍，投資門檻，費用等條款上有很大區(qū)別，你要選擇適合自己的“FOF”一定要看清楚集合計劃如下主要條款

第一關(guān)鍵條款――投資范圍及投資比率的區(qū)別

四大券商除了投資開放式證券投資基金和封閉式證券投資基金外在投資類別和比率上還有很多不同。

投資范圍及投資比率決定了“FOF”的風險，一定要在購買前有所認識，首先是投資品種的區(qū)別，比如投資股票，風險還取決于行業(yè)分析 交易時機等因素，而申購新股中簽率雖只有1.5％，如能成功，收益至少30％以上，這都會得到偏好高風險的投資者青睞。光大證券的陽光2號約定“持基金倉位亦無明顯限制”，投資各種類型的基金比例可以從0～00％，為更靈活配置基金品種創(chuàng)造了條件，從這個角度說，是較“純”的FOF，是基民的好選擇。

第二關(guān)鍵條款――集合計劃設(shè)有管理人特別參與條款

存續(xù)期內(nèi)，各券商有最低總收益率的承諾，也在業(yè)績分成等方面有不同的解釋。

例如：國信證券金理財，要求管理人到期返還管理費對投資者予以補償，分紅收益分配比例達95％(業(yè)內(nèi)最高)，且不參與業(yè)績分成。華泰紫金2號、招商基金寶和光大陽光2號分紅都由客戶優(yōu)先受益，如沒有達到預定收益率，管理人用自有資金參與本計劃的投資收益補償投資者，參與本計劃的投資收益如未達到最低收益率由公司自有資金補償完畢為止。

但招商基金寶和光大陽光2號還有細節(jié)區(qū)別：招商“基金寶”管理人以持有份額享有同等參與收益分配的權(quán)利，會在年化收益率超過5％的部分提取30％作為業(yè)績報酬?！盎饘殹笔袌鲆?guī)模已經(jīng)達到30多億，超額分紅對管理人也是一種激勵，因為只有做得更好才能保證公司有收益，而對投資者來說也是一種保底的保證，這可能也是券商中的“FOF”占有市場規(guī)模最大的原因所在。而光大陽光2號不參與業(yè)績分紅，為的是要給投資者更大的回報，當然如果運作不好，對投資者來說風險也要自己承擔。

另外，還有參與費、退出費，最低投資額、最低退出額等的區(qū)別，這些在集合資產(chǎn)管理計劃簡介中都作了明確說明。

但是投資者如果是長期投資券商FOF，就要衡量FOF產(chǎn)品優(yōu)劣，此優(yōu)劣的重要指標就在于其管理人的基金評價能力，這種能力在各券商的投資策略上還有細微區(qū)別。招商“基金寶”投資經(jīng)理認為，基金超額收益的原因、近期投資組合的流動性以及基金公司的穩(wěn)定和規(guī)范是“基金寶”鎖定目標的重要因素。而光大陽光2號卓經(jīng)理認為選擇基金，更需要關(guān)注好的基金團隊，比如股東實力、高管投研團隊的穩(wěn)定性和公司內(nèi)部的合作和諧程度等因素。

根據(jù)不同的基金組合產(chǎn)品以及表現(xiàn)形式不同，目前在中國的FOF市場上有券商的集合投資計劃，保險公司的投連產(chǎn)品，信托公司信托計劃和銀行的人民幣理財產(chǎn)品。

券商的集合投資計劃中的FOF，每只的規(guī)模基本都保持在20～30億，總體規(guī)模也達到近百億，是市場的寵兒。其他金融機構(gòu)的FOF規(guī)模雖小，運作也各有特點。比如保險公司的“FOF”，除了有保險的保障功能外，還兼投資功能，如瑞泰的投連險，規(guī)模在5億元，2006年的成長型賬戶收益率超過了100％，但是最大的缺點是喪失了投資的流動性。一旦退保，除手續(xù)繁瑣之外，會扣除一定的手續(xù)費，如投保年內(nèi)退保手續(xù)費高達投資賬戶的10％。另外，兩家信托公司的FOF規(guī)模也就千萬，但投資經(jīng)理看中高折價率的封閉式基金，認為在兩到三年內(nèi)，要到期的封閉式基金會有不錯的收益，存在很大的基金套利機會。

篇（3）

2010年，在一次證券行業(yè)的高端訪問中，齊魯證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)部負責人王先生告訴記者：“經(jīng)紀業(yè)務(wù)一直是證券公司收入和利潤的支柱，而上半年經(jīng)紀業(yè)務(wù)的利潤下降非常之快，整個經(jīng)紀業(yè)務(wù)部門上下倍感壓力?！?/p>

記者在調(diào)研中了解到，不僅是齊魯證券，從券商目前的收入構(gòu)成來看，經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入仍是主要收入來源，2010年上半年106家券商買賣證券業(yè)務(wù)凈收入為482.75億元，占總收入比重為66%，較2009年同期下降23%。

與銀行業(yè)和保險業(yè)的發(fā)展相比，中國證券業(yè)的起步還不到20年，但這20年，正是金融服務(wù)業(yè)突飛猛進的20年。證券行業(yè)由于科技的發(fā)展和不斷的創(chuàng)新，已經(jīng)成為金融行業(yè)重要的組成部分，在不斷發(fā)展創(chuàng)新的道路上，不斷變化不斷成熟的金融市場從最初的傳統(tǒng)渠道漸變到至今多樣化的營銷渠道。隨著證券行業(yè)的逐漸完善和發(fā)展，現(xiàn)有的營銷模式雖然已經(jīng)得到市場認可，也讓各大券商得到了極大的獲利，但是在這個激烈競爭的時代，一成不變只會被淘汰。而隨著券商的激烈競爭，傳統(tǒng)的營銷模式已經(jīng)面臨很大問題。

一、傳統(tǒng)營銷渠道

目前，證券公司的傳統(tǒng)營銷渠道主要有：證券公司直銷和銀行網(wǎng)點駐銷。

（一）營業(yè)部直銷

營業(yè)部直銷是證券公司傳統(tǒng)的營銷渠道，它提供一直較為被動的分銷方式，因為客戶需要借助營業(yè)網(wǎng)點渠道進行投資。營業(yè)部直接銷售的營銷方式是被動的，券商只能等客戶自己來時，才能進行營銷，很被動?？蛻魜砘蛘呤遣粊?，大部分是根據(jù)股票市場行情決定的，行情好時，客戶來的就多，行情不好時，幾乎就沒有客戶，當然也就沒有營銷機會。這樣大部分的客戶資源就連開發(fā)的機會都沒有，證券公司處在很被動的地位。對于整個行業(yè)來說也是有很大影響的。

（二）銀行駐點營銷

幾年前，銀行駐點營銷是市場一種創(chuàng)新，讓券商從營業(yè)部的坐商走向了市場，讓單一的營業(yè)部場地，擴張到全市所有的銀行網(wǎng)點。銀行駐點營銷雖然對比營業(yè)部直銷有了新一步的創(chuàng)新，但它的營銷模式和證券營業(yè)部直銷是一樣的。客戶經(jīng)理雖然可以借助銀行這個渠道可以接觸更多的客戶，但也是有局限性的，并沒有變被動為主動。外加這種營銷模式已經(jīng)被全國各家券商廣泛使用，競爭壓力越來越大，有的時候，一家銀行可以駐點四五家證券公司，銀行的客戶資源已經(jīng)不能滿足各家券商的要求，特別是在經(jīng)濟低迷的時候，你會看到銀行的駐點工作人員都會比客戶多，這樣不僅對開展業(yè)務(wù)帶來很大阻礙，也是人力資源的一種浪費。

二、開辟營銷新渠道的必要性

銀行駐點的局限性和激烈的競爭，掩蓋了其最初“人流較多，開展業(yè)務(wù)容易”的優(yōu)勢，各大券商有紛紛拿起了“降傭金”的武器。這在證券銷售領(lǐng)域無疑是惡性循環(huán)。競爭越激烈，傭金降的就越低，券商就越賺不到錢，客戶經(jīng)理的工作熱情也會隨之降低，客戶只覺得“價格便宜”，但沒切身體驗到投資領(lǐng)域的巨大吸引力，我們拿低價和禮品吸引的客戶并不牢固，要想讓客戶成為鐵桿粉絲，證券公司必須跳出單純的低傭金拉客戶的黑洞。

價格戰(zhàn)只不過是證券市場營銷的一種手段，而作為證券市場營銷概念是以客戶服務(wù)為中心，建立起一個包括戰(zhàn)略分析、市場細分、市場營銷信息系統(tǒng)、營銷組合的強大營銷體系，從而吸引更多的客戶，使券商搶占更大的客戶份額，獲得更大的利潤。中國的證券市場正逐步從以自我為中心向客戶為中心轉(zhuǎn)變。打破傳統(tǒng)經(jīng)營模式，以客戶為導向的服務(wù)產(chǎn)品化，變革傳統(tǒng)渠道模式，構(gòu)建多渠道的營銷網(wǎng)絡(luò)，以服務(wù)為中心的品牌戰(zhàn)略，將服務(wù)從傳統(tǒng)的“微笑服務(wù)”向“智能服務(wù)”、“投資顧問”和“理財助手”轉(zhuǎn)變，營銷手段上從“等客戶”向以優(yōu)質(zhì)服務(wù)“拉客戶”、“留客戶”轉(zhuǎn)變，從以往的“比規(guī)模，比裝修，比硬件”的淺層次競爭，過渡到建立客戶理財報告制度，向客戶提供高質(zhì)量投資咨詢的軟的高層次競爭?！白C券營銷新渠道”一個全新的概念正在逐步建立起來。

三、新渠道誕生——證券電話營銷

“渠道為王”、“得渠道者得天下”說明了渠道在其業(yè)務(wù)拓展中起著決定性的作用。水龍頭效果，源源不斷，渠道如同水龍頭，可以保證客戶的不斷供給，擁有優(yōu)質(zhì)的渠道，便有了源源不斷的準客戶群體；有了量的保證，才可能有質(zhì)的突破。穩(wěn)定的渠道提供了證券經(jīng)紀人和客戶之間的穩(wěn)定溝通平臺，有助于證券經(jīng)紀人和客戶的零距離溝通。開展“一對一”的持續(xù)服務(wù)。有利于制定統(tǒng)一的后續(xù)服務(wù)方案。在渠道展業(yè)的證券經(jīng)紀人，能在相對短的時間內(nèi)進人工作狀態(tài)，借助相對穩(wěn)定和持續(xù)的渠道展業(yè)模式，不僅能幫助其完成業(yè)績，也可給其帶來歸屬感。

證券一段式電銷是指券商新渠道公司通過統(tǒng)一專業(yè)的標準化管理對電話坐席進行電話銷售以及證券知識的培訓，再由電話坐席對全國各營業(yè)部所在地城市的客戶進行電話營銷，通過各項優(yōu)惠活動邀約客戶到所屬地區(qū)營業(yè)部開戶的行為。開展電銷業(yè)務(wù)前的準備：

（一）外部方面

1.盡可能了解本地區(qū)各券商的優(yōu)惠政策，營銷方案，提供給線上，讓線上盡量了解當?shù)厝谈偁幍拇蟾判问健?/p>

2.結(jié)合當?shù)仄渌虄?yōu)惠政策，制定相對有競爭力，符合營業(yè)部費用承受能力禮品。

3.盡量了解其他券商挽留客戶的流程，為轉(zhuǎn)戶成功提高成功率。

4.找到營業(yè)部附近地標性建筑以及各區(qū)域到達營業(yè)部較快捷的交通方式。

（二）內(nèi)部方面

1.電銷傭金定價要考慮直銷、綜拓渠道發(fā)展，考慮內(nèi)部的平衡性。

2.選拔好接待人員。（形象、專業(yè)、社會閱歷）

3.設(shè)置電銷專屬柜臺，專屬服務(wù)電銷客戶。

4.建立符合營業(yè)部自身管理模式的標準化的服務(wù)細節(jié)。（禮品派發(fā)、開戶資料的管理加班時間安排等）

（三）實際中的電銷（以平安證券為例）

平安證券和平安保險都隸屬于平安集團，平安保險在大連的市場是可觀的。并且參與過平安保險的客戶一般是認可平安的，我們通過電話向他們營銷一般會容易些。新渠道電話專員通過集團總部獲取保險客戶名單，進行電話營銷。

1.平安證券會派專員給線上打電話的部門進行專業(yè)知識的培訓，讓線上了解大連各券商的競爭形勢，指定一套詳細的營銷計劃。

2.結(jié)合大連其他券商的優(yōu)惠政策和營業(yè)部的實際情況，我們適當降低了傭金，對前來辦理開戶的贈送禮品。

3.電話營銷的同時，會把客戶劃分為“新開戶”和“轉(zhuǎn)戶”兩類。營業(yè)部的接待人員除了做到最基本的耐心、一定的專業(yè)知識和良好形象外，針對新開戶我們主要側(cè)重于理財觀念的導入，現(xiàn)在把錢存入銀行就等于貶值，利息再調(diào)高，就漲不過物價；針對轉(zhuǎn)戶的客戶，我們需要了解其他券商對客戶的挽留流程，盡力促成轉(zhuǎn)戶，并且從服務(wù)及理財，讓客戶覺得貼心，愿意從原券商轉(zhuǎn)出來。

4.從客戶貼心的角度，我們要把到營業(yè)部的便捷的交通方式及時通知客戶，盡量讓客戶方便順利到達營業(yè)部；在營業(yè)部前臺設(shè)置電銷專柜，讓預約來的客戶盡量省去排隊麻煩等。挖掘客戶的需求，做到細致服務(wù)。 轉(zhuǎn)貼于

為保證電銷新渠道健康長久的發(fā)展下去，單純的禮品、優(yōu)惠和微笑服務(wù)是不夠的?？蛻魠⑴c證券投資最關(guān)心的還是受益的問題，證券公司將為客戶提供服務(wù)具體包括：

（一）咨詢服務(wù)

根據(jù)客戶需求選擇性的將各類研究咨詢張貼或轉(zhuǎn)發(fā)客戶；定期提供客戶持倉個股分析報告；及時向客戶提供高質(zhì)量的資訊產(chǎn)品和信息，并根據(jù)客戶需要為其量身定制資產(chǎn)配置方案；定期將研究機構(gòu)的投資策略報告發(fā)送給客戶；通過網(wǎng)絡(luò)服務(wù)平臺，對客戶提供一對一咨詢服務(wù)；客戶專用電子信箱服務(wù)，為客戶提供個股門診單、周評報告、月度投資計劃以及模擬投資組合等；通過短信提供咨詢建議；提供個股答疑、推薦以及跟蹤個股服務(wù)；現(xiàn)場客戶和非現(xiàn)場客戶定期溝通。這類服務(wù)客戶的區(qū)別就比較大，一般客戶只提供基本的咨詢服務(wù)，接受公共的咨詢，而重要客戶和核心客戶一般都有一一對應的客戶經(jīng)理服務(wù)，核心客戶的個性化咨詢服務(wù)比重要客戶更好。

（二）增值服務(wù)

根據(jù)客戶需要提供各類研究報告，包括內(nèi)部研究成果和外購報告；以短信營銷和客戶服務(wù)為信息平臺，為高端投資者提供實時行情、股市資訊和在線交易同時提供自選股等個性化管理功能。提供及時、全面、權(quán)威的財經(jīng)資訊，短信營銷信息和客戶服務(wù)平臺作為補充可提供及時的公告信息、個股預警、個股資訊、成交回報、資金變動、中簽通知服務(wù)；根據(jù)客戶需求，編撰投資分析報告，如果客戶資產(chǎn)量達到相當規(guī)模，可根據(jù)其需要提供全方位私戶理財計劃。這類服務(wù)客戶的區(qū)別就更大了，一般客戶基本不享受增值服務(wù)，重要客戶享受及時的服務(wù)，核心客戶則享受全面及時的服務(wù)。

綜上所述，以目前市場情況來看，高收入高資產(chǎn)核心客戶群體為主的細分市場對證券公司的經(jīng)紀業(yè)務(wù)貢獻最大，因此證券公司的客戶服務(wù)主要需定位于此類客戶，但也不能放松重要客戶的服務(wù)。結(jié)合核心客戶的特點及其需要全方位的服務(wù)，證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)日常經(jīng)營單位的證券營業(yè)部可以定位為理財中心或營銷中心，在投資者心目中樹立專業(yè)化、市場化的品牌形象。

四、證券電銷渠道的發(fā)展前景

證券營銷是要讓客戶與券商建立一種長期的信任和互惠的關(guān)系。電銷渠道現(xiàn)在處于邀約客戶，接待階段。正在向產(chǎn)生一套完整的，包括有效戶、轉(zhuǎn)戶的促成，基金銷售等客戶維護的工作發(fā)展。新渠道的前景是廣闊的，電話銷售只是一小部分。具體銷售方式還有：

（一）與各大通訊機構(gòu)的合作營銷

要與電信、移動、聯(lián)通、鐵通、網(wǎng)通等機構(gòu)合作。合作模式應有所不同，例如移動、聯(lián)通，僅對券商開放系統(tǒng)的合作是不夠的。可在其營業(yè)廳布點，發(fā)展其內(nèi)部員工。其余的中大型的通訊機構(gòu)，合作的內(nèi)容包括，通訊商的資源共享，通訊商入駐小區(qū)營銷活動時，雙方共同營銷。券商負擔部分通訊機構(gòu)的產(chǎn)品贈送、通訊商的營銷人員兼職券商的營銷，實現(xiàn)雙贏。

（二）社區(qū)營銷及技術(shù)服務(wù)站營銷

可以選擇些人流量比較大，商業(yè)性質(zhì)比較強的地段進行布點。分工合作，兩人派單，兩人對有意想客戶進行營銷說明。在周圍的高檔寫字樓張貼海報、設(shè)點促銷，利用上下班及午餐人流量大的時間段派發(fā)宣傳資料、意向溝通，周末在優(yōu)質(zhì)社區(qū)、大型商場擺臺促銷，以登記電話送小禮品方式挖掘潛在客戶，日常電話跟進，開戶即送精美禮品一份。

證券公司可以開發(fā)的新渠道還有很多，只要本著為客戶著想的心態(tài)，不要為了銷售而銷售，要為客戶負責，堅持不懈的努力，增加自己的專業(yè)知識，豐富經(jīng)驗，一定會得到投資者的認可。

參考文獻

篇（4）

10月11日，國信證券公告稱，公司固定收益事業(yè)部總裁孫明霞、副總裁侯宇鵬、債券交易部總經(jīng)理謝文賢因個人原因正在接受公安機關(guān)調(diào)查。

一個月前，宏源債券銷售交易部總經(jīng)理陳智軍、副總經(jīng)理葉凡被公安機關(guān)帶走。此前的9月29日，宏源證券副董事長、總經(jīng)理胡強，副總經(jīng)理周棟因個人問題接受公安機關(guān)調(diào)查。

更早之前，先后有萬家基金固定收益部總監(jiān)鄒昱、中信證券固定收益部董事總經(jīng)理楊輝、齊魯證券債券分析師徐大祝、易方達固定收益部副總兼基金經(jīng)理馬喜德、西南證券固收部副總經(jīng)理薛晨、江海證券固定收益部副總經(jīng)理張守剛等接受公安機關(guān)調(diào)查。

盡管多位當事人所屬公司對相關(guān)違規(guī)行為的發(fā)生時間予以澄清，并聲明與公司本身無關(guān)，“但由于債券市場的特殊性，其案多屬窩案，債券市場的問題不是幾個人、幾家公司的問題，更是行業(yè)的問題?！?0月16日，有券商固定收益部負責人對記者稱。

區(qū)別于以往的行業(yè)自查，這場由央行、審計署牽頭的徹查行動仍沒有結(jié)果。10月11日，針對宏源證券副董事長、總經(jīng)理胡強，副總經(jīng)理周棟被公安機關(guān)帶走調(diào)查一事，證監(jiān)會新聞發(fā)言人表示，此事系公安機關(guān)依法行使職權(quán)，證監(jiān)會迄今未接到公安機關(guān)來函來電通報情況，經(jīng)向宏源證券了解，公司也不掌握具體情況……

上述券商人士進一步表示， 從目前公安調(diào)查的進展看，目前得出任何結(jié)論還為時尚早。但有一點可以確定，這些人員或機構(gòu)的“暴富”背后有太多球行為，已經(jīng)觸動了監(jiān)管部門的底限。

行業(yè)的決心

早在鄒昱等人曝出問題后不久， 4月24日，央行曾召集各大銀行高管開閉門會議，研討整頓債市問題。

此后，有關(guān)丙類賬戶和代持養(yǎng)券成為重點監(jiān)控對象，丙類賬戶更是成了此輪債市“打黑”中被集中曝光的工具。

有分析指出，債市利益輸送涉及機構(gòu)固定收益業(yè)務(wù)負責人、債券銷售團隊負責人、投資經(jīng)理和交易員等，相互介紹“一級半市場”的交易機會，并利用與自身關(guān)聯(lián)的丙類賬戶輸送利益。

前述券商固定收益業(yè)務(wù)負責人表示，半年來債券市場的概念有些混亂，許多之前不成文的規(guī)則自債券市場整肅后變得不再“合規(guī)”。一個最大的區(qū)別是審查“相關(guān)利益”是否進了“個人口袋”。

他還表示，機構(gòu)在接下來的操作時，須對代持、丙類賬戶等概念的操作空間重新定義。

篇（5）

實質(zhì)負面影響較小

從分類級別來看，A類、B類、C類三大類中的公司都是正常經(jīng)營的證券公司，其類別、級別的劃分只是反映公司在行業(yè)內(nèi)風險管理能力的相對水平。而D類、E類證券公司則分別為潛在風險可能超過公司可承受范圍及被依法采取風險處置措施的公司。

券商降級并非全是扣分導致，加分項不足也會導致評級下降，評級的基準分為100分，BB類及以上公司的評價計分需要高于基準分100分，所以BB類以上需要加分項支持。

2016年，AA類公司為8家，較2015年的27家大幅減少，主要是因為大部分券商在2015年兩融業(yè)務(wù)受罰所致。2016年，AA類公司為招商證券、國泰君安、東方證券、光大證券、國金證券、申萬宏源、中信建投和華西證券。

在評級下降的公司中，中信證券、華泰證券、海通證券、廣發(fā)證券、國信證券、興業(yè)證券由AA降至BBB，東興證券、長江證券由AA降至BB，方正證券由A降至C，主要是因為在兩融業(yè)務(wù)開展、兩融客戶身份認定、投研業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)等方面違規(guī)受到處罰所致。

在評級上升的公司中，主要為中小型券商，除光大證券為上市公司外，其他均為非上市公司，它們分別是平安證券、南京證券、長城證券、華寶證券、華西證券、銀泰證券。其中，光大證券和華西證券由A上升為AA，平安證券由B連升3級到A，上升幅度最大。

回顧歷史，光大證券、平安證券均曾被大幅降級。2013年，因萬福生科事件，平安證券評級由A連降6級至C；2014年，由于“烏龍指”事件，光大證券評級由AA連降7級至C。2016年，兩家公司評級重回A類行列，表明公司經(jīng)營合規(guī)改善顯著。

根據(jù)相關(guān)規(guī)定，分類評級結(jié)果對證券公司的實質(zhì)影響如下：影響證券公司的風險控制指標標準和風險資本準備計算比例，在監(jiān)管資源分配、現(xiàn)場檢查和非現(xiàn)場檢查頻率等方面區(qū)別對待；影響證券公司申請增加業(yè)務(wù)種類、新設(shè)營業(yè)網(wǎng)點、發(fā)行上市等事項；影響證券公司確定新業(yè)務(wù)、新產(chǎn)品試點范圍和推廣順序；影響證券公司繳納證券投資者保護基金的具體比例。

證券公司近幾年來已通過發(fā)行上市、增發(fā)、發(fā)行公司債等多種方式進行融資，由于監(jiān)管趨嚴，合規(guī)風控總體要求提高，牌照業(yè)務(wù)紅利減少，做精做強現(xiàn)有的業(yè)務(wù)成為最重要的任務(wù)，評級小幅變動對證券公司的實質(zhì)影響不大。

實際上，對于A類、B類、C類證券公司而言，分類評級結(jié)果對證券公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)經(jīng)營的總體影響較小，評級變動主要影響公司風險控制指標標準和風險資本準備計算的比例，對于公司申請新業(yè)務(wù)試點、新設(shè)機構(gòu)網(wǎng)點、繳納投資者保護基金比例、未上市券商的發(fā)行上市等方面的影響不大。不過，評級下降會在一定程度上增加監(jiān)管機構(gòu)對于公司現(xiàn)場或非現(xiàn)場檢查的頻率。

篇（6）

暨南大學金融系吳志峰

在當前變幻莫測的金融市場中唯一具有確定性的就是證券公司經(jīng)營的困境。顯然，證券公司尚未完全適應二級市場從高峰跌落低谷的現(xiàn)實以及利潤平均化的趨勢，經(jīng)營環(huán)境又抑制了證券公司創(chuàng)新求變的能力和雄心，中國證券行業(yè)正同時面臨衰退和邊緣化的雙重困境。客觀地說，造成這種困境的真正原因并非市場衰落，而是因為證券公司從未改變過單調(diào)的贏利模式，沒有充分調(diào)動和重組各個贏利因素，其實質(zhì)在于將證券業(yè)務(wù)行為簡單化，從而不能充分發(fā)揮投資銀行這個金融市場最活躍中介的作用。

一、中美券商收入結(jié)構(gòu)比較

收入結(jié)構(gòu)是指券商營業(yè)收入種類及各自所占的比例。通過對中美券商收入結(jié)構(gòu)的比較可以看出其贏利模式的差異。

總體比較。

表1中美證券業(yè)收入結(jié)構(gòu)比較

中國證券業(yè)（20__）收入比重()美國證券業(yè)（20__）收入比重（）

傭金收入51.61傭金收入23.70

金融往來收入14.88自營收入22.80

自營收入13.21投資銀行收入13.82

利差收入10.74顧問費、資產(chǎn)管理11.66

發(fā)行收入5.03利息及其他相關(guān)收入9.68

其他收入4.53研究、期貨、基金銷售及其他收入18.86

注：國內(nèi)數(shù)據(jù)為20__年全國97家證券公司的營業(yè)收入構(gòu)成，美國證券公司數(shù)據(jù)為20__年證券業(yè)整體數(shù)據(jù)。資料來源：轉(zhuǎn)摘自何誠穎等，20__，《證券市場導報》9月號，第40頁。

由上表數(shù)據(jù)可看出，中美券商收入結(jié)構(gòu)明顯不同。中國券商來自經(jīng)紀業(yè)務(wù)傭金的收入占營業(yè)收入的比例超過50，由于金融往來收入以及利差收入也與經(jīng)紀業(yè)務(wù)的客戶保證金有很大關(guān)系，因此中國券商嚴重依賴經(jīng)紀業(yè)務(wù)的收入（接近80），而來自投資銀行和自營業(yè)務(wù)的收入占比分別僅為5.03和13.21，對總收入的貢獻較小。相對應的是，同樣是整體數(shù)據(jù)，美國券商經(jīng)紀傭金、投資銀行、自營及資產(chǎn)管理等各項業(yè)務(wù)收入比例較為接近，反映美國券商收入來源多樣，在收入結(jié)構(gòu)上具有明顯的優(yōu)勢。

2．個別比較。

由于總體比較可能無法反映個體的一些特征，在此根據(jù)公開數(shù)據(jù)比較中國的中信證券、宏源證券與美國的高盛、摩根斯坦利、美林之間收入結(jié)構(gòu)的異同。

表2：中信證券與宏源證券的收入結(jié)構(gòu)

中信證券宏源證券

20__20__20__20__

收入

(億元)占比

()收入

(億元)占比

()收入(億元)占比()收入

(億元)占比()

傭金2.6431.94.8025.21.0131.51.0231.4

承銷2.0725.01.859.70.144.40.061.9

自營0.323.94.8725.60.3611.21.3340.9

金融往來收入或利息2.5030.24.2122.10.6018.70.5416.7

資產(chǎn)管理0.283.32.8715.00.8927.70.268.1

其他0.455.70.412.40.216.50.031.0

總營業(yè)收入8.2610019.011003.211003.26100

數(shù)據(jù)來源：各券商20__年報

由表2可看出：作為大券商的中信證券比作為中小券商的宏源證券收入結(jié)構(gòu)更合理，對經(jīng)紀傭金的依賴性稍小，并且投行承銷收入在弱市中給營業(yè)收入作了很大貢獻，起到了穩(wěn)定器的作用。同時股市的低迷似乎對大券商的打擊更大，中信證券的營業(yè)收入由20__年的19億元大幅下降至20__年的8億元左右，降幅接近60，而宏源證券同期營業(yè)收入降幅還不到2，原因在于中信證券自營、資產(chǎn)管理和經(jīng)紀傭金等項收入均大幅度下降，而宏源證券的經(jīng)紀收入水平雖低，卻很穩(wěn)定，而資產(chǎn)管理和承銷收入的上升抵消了自營收入的下降。

表3：摩根斯坦利、美林和高盛的收入結(jié)構(gòu)

摩根斯坦利美林高盛

20__20__20__20__20__20__20__20__20__

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

收入

M$比重

傭金3,28017.13,16214.33,64713.94,65725.05,26624.06,97726.12,74319.62,46315.51,87811.3

主要交易與投資2,65013.85,17523.47,55428.82,34012.53,94018.05,96422.24，06329.06,25439.56,52839.3

投資銀行2,52713.23,42515.55,00819.12,41312.93,53916.14,08015.22,57218.33,62722.95,33932.1

資產(chǎn)管理與服務(wù)7,45639.07,46933.87,15027.34,91426.45,35124.45,68821.22,20715.72,12413.41,85911.2

凈利息收入2,56013.3234610.62,2768.73,53318.93,26614.93,09011.52,40117.11,2938.19865.9

其他6363.35162.35131.97514.05282.49673.6---

營業(yè)收入191091002209310026148100186081002188010026766100139861001581110016590100

數(shù)據(jù)來源：根據(jù)各券商年報整理，其中高盛業(yè)務(wù)分為投資銀行、主要交易與投資、資產(chǎn)管理與服務(wù)三大部分，其凈利息收入分布在這三部分，而傭金收入計入了資產(chǎn)管理與服務(wù)部分，在此將他們單獨例出并相應調(diào)減對應部分收入。摩根斯坦利的資產(chǎn)管理與服務(wù)收入中包含了其特有的信用卡業(yè)務(wù)收入。

很明顯，無論是摩根斯坦利、美林還是高盛，其收入結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，雖然交易與投資在弱市中的收入比例也下降（尤其是摩根斯坦利），但相對仍屬平穩(wěn)，這些大投行在弱市中的贏利能力仍然很強，具備很強的風險控制能力和核心競爭力，其收入來源暨業(yè)務(wù)品種的多元化以及經(jīng)營的全球化有助于這些大投行抵抗風險和獲取利潤，值得國內(nèi)券商學習和借鑒。

二、中美券商主營業(yè)務(wù)內(nèi)涵比較

中美券商收入結(jié)構(gòu)和贏利模式差異的實質(zhì)不在于業(yè)務(wù)品種，而在于業(yè)務(wù)經(jīng)營的內(nèi)容。因為從大的品種來看，二者主要都是經(jīng)紀、投資銀行、自營、資產(chǎn)管理等幾大塊，但經(jīng)營的內(nèi)涵卻有本質(zhì)的區(qū)別。這種區(qū)別一方面是由市場環(huán)境造成的，如衍生品交易、混業(yè)經(jīng)營等等，但國內(nèi)券商對業(yè)務(wù)內(nèi)涵的開發(fā)不夠也是重要原因。

1．高盛的業(yè)務(wù)。

按高盛公司自己的劃分法，其業(yè)務(wù)主要分為三大部分，包括投資銀行（InvestmentBanking）、交易和主要投資（TradingandPrincipalInvestments）和資產(chǎn)管理與證券服務(wù)（AssetManagementandSecuritiesService

s）。其中投資銀行采取地區(qū)、行業(yè)和產(chǎn)品相結(jié)合的結(jié)構(gòu)，目的在于將以客戶為中心的投資銀行家與執(zhí)行及行業(yè)專家結(jié)合起來。投資銀行又分為財務(wù)顧問（FinancialAdvisory）和承銷（Underwriting），前者為企業(yè)并購、分拆、重組以及反收購等提供咨詢服務(wù)，而后者包括股票或債券的公募和私募，在高盛投行中，其財務(wù)顧問收入一直高于承銷收入，20__年其財務(wù)顧問收入達到15億美元，而承銷收入只略高于13億美元。

交易和主要投資業(yè)務(wù)主要通過做市和對手交易為客戶的交易和持有各種證券頭寸服務(wù)，包括股票、固定收益證券、外匯、商品、互換及其他衍生品。按業(yè)務(wù)種類又分為FICC，即固定收益、貨幣和商品（FixedIncome，CurrencyandCommodities），其主要產(chǎn)品包括商品和商品期貨等衍生品、信貸產(chǎn)品（包括投資等級公司債、高收益?zhèn)y行貸款、市政債券、信貸衍生品和新興市場債券等）、貨幣及貨幣衍生品、利率產(chǎn)品（包括利率衍生品和全球政府債券）、貨幣市場工具、按揭證券及貸款等等；權(quán)益類業(yè)務(wù)（Equities），主要為客戶交易權(quán)益證券服務(wù)，包括做市、買賣、提供流動性等服務(wù)；主要投資（PrincipalInvestment），可以直接或通過募集和管理的基金進行投資。

資產(chǎn)管理和證券服務(wù)也分為三部分，即資產(chǎn)管理（AssetManagement），通過為機構(gòu)投資者和個人投資者提供投資管理和咨詢獲得管理費，管理的資產(chǎn)包括共同基金、客戶賬戶管理、商人銀行基金和其他投資基金；證券服務(wù)（SecuritiesServices）包括經(jīng)紀、融資融券、簿記，收入主要來自于利差和收費；傭金（Commissions），主要包括為客戶執(zhí)行和清算交易的收費，也包括商人銀行基金管理中的業(yè)績分成。

高盛公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)總結(jié)如下：

表4：高盛公司業(yè)務(wù)架構(gòu)圖

投資銀行

交易與主要投資

資產(chǎn)管理與證券服務(wù)

高盛公司

-財務(wù)顧問

-并購、剝離、防御、重組

-承銷

-公開發(fā)行

私募

-FICC

-固定收益證券、商品、貨幣、衍生品

-股票

-主要投資

-資產(chǎn)管理

-共同基金、

賬戶管理

-證券服務(wù)

-經(jīng)紀、融資、簿記

-傭金

2．中國券商業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀和缺陷。

證券行業(yè)是高智商的行業(yè)，相比商業(yè)銀行的存貸款業(yè)務(wù)具有非規(guī)范思維的特征，需要充分發(fā)揮員工智慧，不斷組合市場元素，為社會提供創(chuàng)新型的服務(wù)。但當前中國證券公司的業(yè)務(wù)已簡化成流程性、常規(guī)性的“通道”業(yè)務(wù)，具有簡單化、低知識含量、與其他金融機構(gòu)脫節(jié)、金融創(chuàng)新少的特點。

當前國內(nèi)投資銀行業(yè)務(wù)基本上只是利用發(fā)行通道為企業(yè)發(fā)行證券。發(fā)行制度的行政管制導致發(fā)行價與二級市場差價較大，吸引大量套利資金申購，使證券發(fā)行風險很小，因此證券公司的發(fā)行定價和銷售能力弱化，與市場機構(gòu)投資者的溝通動機大為減弱。證券公司的承銷工作也就簡化為承攬項目、制作發(fā)行文件和保持與證監(jiān)會的溝通等流程，由于發(fā)行文件是依照標準模板制作，而承攬項目及同證監(jiān)會的溝通需要很強的公關(guān)力度，從而使承銷業(yè)務(wù)呈現(xiàn)低知識含量、高公關(guān)效應的性質(zhì)。

經(jīng)紀業(yè)務(wù)也是主要依靠交易所的席位為投資者提供交易通道，傭金收入雖然是券商最主要的收入來源，但嚴重依賴交易規(guī)模，也就是“靠天吃飯”，對投資者的市場細分不夠，提供投資咨詢的層次不夠，尤其是沒有將投資咨詢的等級與傭金收費標準結(jié)合起來，投資咨詢基本只發(fā)揮了吸引客戶來營業(yè)部交易的功能。由于投資咨詢沒有發(fā)揮價值增值作用，也使營業(yè)部的經(jīng)營陷入價格戰(zhàn)和公關(guān)戰(zhàn)的泥潭，進一步降低經(jīng)紀業(yè)務(wù)的知識含量。

資產(chǎn)管理和自營業(yè)務(wù)前幾年是券商重要的收入來源，但主要是靠集中投資的方法并借助二級市場的上漲得來的。自20__年下半年股市連續(xù)下跌，而市場監(jiān)管趨于嚴格，證券公司的這塊業(yè)務(wù)虧損嚴重，對其集中投資模式和投資能力沖擊很大，而新的贏利模式尚未真正出現(xiàn)，因此證券公司原有的資產(chǎn)管理和自營業(yè)務(wù)處于停滯狀態(tài)，已喪失原有的活力，對市場的影響趨于微弱。

顯而易見，我國證券公司與國外同行相比，其業(yè)務(wù)的內(nèi)涵差別很大，業(yè)務(wù)的開發(fā)沒有深入和細化。究其原因，一方面由于國內(nèi)的經(jīng)營環(huán)境抑制了券商收入結(jié)構(gòu)的提升，另一方面國內(nèi)券商創(chuàng)新能力嚴重不足，使其自動壓縮了市場拓展空間。

三、中國券商業(yè)務(wù)的拓展與創(chuàng)新

由于中國證券市場的環(huán)境不同于美國等成熟市場，尤其是中國的分業(yè)監(jiān)管嚴格、衍生產(chǎn)品市場缺乏，因此簡單借鑒高盛、摩根斯坦利等大投行的業(yè)務(wù)架構(gòu)可能并不現(xiàn)實。但中國券商仍可在現(xiàn)有市場環(huán)境中，通過借鑒國外大投行的做法來提升業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和贏利模式，并強化其資本市場中介樞紐作用，以此來擺脫當前的邊緣化地位和經(jīng)營困境。

證券公司的核心能力與競爭力主要體現(xiàn)為資金能力、研究能力、銷售能力、投資管理能力和產(chǎn)品創(chuàng)新能力。證券公司資金能力的大小體現(xiàn)其作為資本市場中介的市場地位，為承銷、并購、經(jīng)紀以及資產(chǎn)管理和投資業(yè)務(wù)的開展奠定基礎(chǔ)；而研究能力同樣是基礎(chǔ)性的，并不是單純體現(xiàn)為研究部門的實力，而是在投資管理、財務(wù)顧問、產(chǎn)品創(chuàng)新和承銷策劃等業(yè)務(wù)中得到綜合體現(xiàn)；銷售能力是證券公司向投資者推銷各種證券和服務(wù)的能力，銷售能力的好壞直接關(guān)系到券商承銷、經(jīng)紀和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的開展；投資管理能力是證券公司通過投資各種證券獲得收益的能力，而風險控制水平是其中重要內(nèi)容。國外大投行正是基于其強大的核心競爭力，充分挖掘業(yè)務(wù)內(nèi)涵，以創(chuàng)新和高知識含量的服務(wù)贏得市場。中國證券公司當前業(yè)務(wù)發(fā)展同樣應該打造其核心競爭力，加強其資本市場中介功能，并在各項業(yè)務(wù)拓展中充分融入研究咨詢能力，細分市場，以創(chuàng)新圖發(fā)展。

加強資金能力，提升資本市場中介功能。

證券公司作為資本市場中介的靈魂，依賴其在資本融通和投資過程中舉足輕重的地位，它與各市場主體（尤其是銀行、信托和基金）有著深厚的資金和業(yè)務(wù)聯(lián)系，但當前中國的證券公司資金融通能力薄弱，與銀行等金融機構(gòu)的聯(lián)系很不緊密，導致證券公司在并購、項目融資等項目中不能有效發(fā)揮作用。雖然這種現(xiàn)象主要受限于法律法規(guī)等經(jīng)營環(huán)境，但與證券公司在壟斷經(jīng)營下的坐商習性也有很大關(guān)系，它與各市場中介的業(yè)務(wù)聯(lián)系不夠主動和深入，尤其是沒有以金融創(chuàng)新的理念和產(chǎn)品去挖掘市場潛力。證券公司要想強化其市場中介功能、擺脫邊緣化的窘境，就必須加強其資金能力。由于貨幣市場是金融機構(gòu)角力的場所，因此證券公司當務(wù)之急是謀求在貨幣市場的發(fā)展，重點在高流動性市場（如國債回購、票據(jù)、開放式基金）拓展業(yè)務(wù)。同時應加強開發(fā)金融產(chǎn)品，以提高對市場及其他金融機構(gòu)的影響力，加強其資金能力。

強化創(chuàng)新研究，推動金融新產(chǎn)品的開發(fā)。

由于缺乏金融產(chǎn)品，證券公司無法滿足投資者多樣化的投資需求，也抑制了其銷售能力和投資

能力的提高。而金融產(chǎn)品的創(chuàng)新開發(fā)依賴于證券公司對市場需求的充分了解和產(chǎn)品創(chuàng)新能力。當前證券市場正發(fā)生結(jié)構(gòu)性的變化，追求穩(wěn)定收益的投資者越來越多，而追求激進高收益的投資者不斷受到?jīng)_擊，證券公司在金融創(chuàng)新方面雖然存在許多約束，但如能充分整合各種積極因素，加強研究和市場調(diào)研，仍有許多金融創(chuàng)新空間。事實上基金公司、信

托公司以及商業(yè)銀行正在成為金融創(chuàng)新的主角，不斷推出開放式基金、集合理財計劃、信托計劃、貨幣市場基金等等，證券公司應充分發(fā)揮自己的人才優(yōu)勢和研究力量，推動金融產(chǎn)品的開發(fā)，成為金融創(chuàng)新的主角。

發(fā)展私募和財務(wù)顧問業(yè)務(wù)，提升投資銀行業(yè)務(wù)。

財務(wù)顧問業(yè)務(wù)給境外券商如高盛帶來了超過承銷業(yè)務(wù)的收入，被譽為低風險和高收益的“金奶?！?，是券商重點發(fā)展的業(yè)務(wù)，高盛、美林的投資銀行業(yè)務(wù)中財務(wù)顧問和承銷收入如下表所示：

高盛美林

20__20__20__20__20__20__

財務(wù)顧問14.9920.7025.927.0311.0113.81

承銷13.3117.6627.7917.1024.3826.99

投行收入28.3038.3653.7124.1335.3940.80

數(shù)據(jù)來源：各券商年報。

當前國有經(jīng)濟正進行戰(zhàn)略性大調(diào)整，出現(xiàn)了大量并購、重組的咨詢需求，有數(shù)據(jù)表明，中國并購交易正快速上升，20__年達到300多億美元；外資正越來越重視利用并購方式進入中國；非公有制經(jīng)濟的快速發(fā)展也使其參與到國有資產(chǎn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整的進程中來，這些都為財務(wù)顧問業(yè)務(wù)提供了市場機會。另一方面，在公募招股的“通道”業(yè)務(wù)之外，大量企業(yè)同時需要以私募方式募集發(fā)展資金，如中小科技企業(yè)、創(chuàng)業(yè)企業(yè)及城市商業(yè)銀行當前均有迫切的私募需求，證券公司應充分發(fā)揮其資本市場中介的功能，通過與商業(yè)銀行、信托公司等金融機構(gòu)的緊密合作，開展金融創(chuàng)新，滿足企業(yè)私募資金的需求，并從中獲得經(jīng)濟利益。

提高投資管理能力，推動資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的發(fā)展。

最近出臺的《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》對證券公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有了明確的

規(guī)定，券商可以為客戶進行賬戶管理（定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)），以及開展限制性和非限制性的集合理財業(yè)務(wù)，并允許券商以自有資金加入集合理財業(yè)務(wù)，從而大大拓寬了券商的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。國外資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入一般占其總收入的30，國內(nèi)券商有很大的業(yè)務(wù)拓展空間，當前應借此辦法出臺之機大力開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)創(chuàng)新，根據(jù)客戶需求開發(fā)出各種風險收益特征的金融產(chǎn)品，并建立可行的風險管理機制，從而使資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)成為券商穩(wěn)定的收入來源，提升券商收入結(jié)構(gòu)和贏利模式。

改造與提升營業(yè)部功能，培育銷售能力。

營業(yè)部是證券公司的基層單位，擔負為投資者買賣證券、提供投資建議的傳統(tǒng)職能，當前應全面提升營業(yè)部的職能，不但將其看待為投資者的證券買賣通道，或簡單作為駐各地的窗口，而應是公司整個銷售網(wǎng)絡(luò)的重要組成部分，通過營業(yè)部的觸角將公司的銷售勢力滲透到社會各角落。今后營業(yè)部將和總部各部門結(jié)合將更緊密，除提供買賣通道和投資咨詢外，更主要是充當股票、基金、債券等各種金融產(chǎn)品銷售的網(wǎng)點，由此構(gòu)建起強大的銷售網(wǎng)絡(luò)。參考文獻：

1．李啟亞：《大力發(fā)展財務(wù)顧問業(yè)務(wù)、優(yōu)化券商收入結(jié)構(gòu)》，《證券時報》20__年12月9日第12版。

篇（7）

一、投資顧問的起源

早期的證券投資咨詢活動，股評家是重要的角色。那時我國證券市場剛剛成立，證券資訊相對匱乏，證券研究人員很少。股評家憑借自圓其說的本領(lǐng)，發(fā)表股評文章，參與公益股評節(jié)目，開辦講座和培訓班，可以拿些稿費、車馬費和授課費。這是證券投資咨詢業(yè)務(wù)的最初形式。

后來一些出了名的股評家，在證券營業(yè)部開起了工作室，代操和分成是主要業(yè)務(wù)形式。早期成立的證券投資咨詢公司，以傳真稿方式，向券商和投資者提供證券投資咨詢服務(wù)，雖然突破了地域限制，但總體市場規(guī)模很小。

商業(yè)股評的淵源來自臺灣。2000年底由一波臺灣人首先在大陸的珠海、中山一帶，聘用執(zhí)牌的證券分析師，制作股評節(jié)目在地方電視臺購買時段播出，招攬會員。剛開始的市場規(guī)模很小，只有幾十萬元的產(chǎn)出。后來在廣州、深圳等地開始有少量證券投資咨詢機構(gòu)進入、從事會員制業(yè)務(wù)。

監(jiān)管機構(gòu)與2005年-2006年連續(xù)出臺嚴厲措施，限制會員制業(yè)務(wù)蔓延。商業(yè)股評退潮。被商業(yè)股評和會員制業(yè)務(wù)喚醒的BS需求（買入Buy，賣出Sell，意指投資者希望簡單、快速獲取個股買賣點），在會員制業(yè)務(wù)快速消退，市場“真空”背景下，投資者剛性的市場需求，以及會員制業(yè)務(wù)根植的營銷模式和電話直銷隊伍，為薦股軟件異軍突起創(chuàng)造了條件。

2006年9月1日，上交所正式Level-2行情源和贏富TOPVIEW數(shù)據(jù)（注：贏富數(shù)據(jù)后被管理層叫停，2009年1月1日起停止），這是一個引爆薦股軟件市場的契點。薦股軟件從這一刻開始，迅速升級換代，填補BS市場在會員制業(yè)務(wù)消退后的空白，借助商用行情和大牛市神威，用戶量和銷售業(yè)績飆升，市場規(guī)模迅速膨脹。薦股軟件商家成為會員制業(yè)務(wù)之后，滿足BS需求的大贏家。

一些能夠提示股票買賣點的薦股軟件持續(xù)大賣。《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第二十七條規(guī)定：“以軟件工具、終端設(shè)備等為載體，向客戶提供投資建議或者類似功能服務(wù)的，應當執(zhí)行本規(guī)定”。薦股軟件被納入證券投資顧問業(yè)務(wù)管理、規(guī)范的范圍。表明薦股軟件和此前的會員制業(yè)務(wù)一樣，都是以客戶的BS需求為導向，其產(chǎn)品本質(zhì)上都是用來滿足投資者簡單獲取股票買賣點的需要。因而具有證券投資咨詢的屬性。

二、券商投顧業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀

券商是證券市場的主體。以其資本實力、研究實力、客戶規(guī)模及渠道，無疑是開展投顧業(yè)務(wù)首屈一指的力量。目前券商已經(jīng)普遍意識到，應該從“殺傭金、擴規(guī)?！钡哪嗵吨谐鰜?，走向“拼投顧、比服務(wù)”的轉(zhuǎn)型之路。因而紛紛推出自己的投顧產(chǎn)品，試水投顧業(yè)務(wù)。

尤其是《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》2011年1月1日開始施行，這是具有里程碑意義的事件。規(guī)定中明確提出了證券投資顧問協(xié)議應當包括“收費標準和支付方式”，“證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)應當按照公平、合理、自愿的原則，與客戶協(xié)商并書面約定收取證券投資顧問服務(wù)費用的安排，可以按照服務(wù)期限、客戶資產(chǎn)規(guī)模收取服務(wù)費用，也可以采用差別傭金等其他方式收取服務(wù)費用”。這意味著原本只能通過收取傭金實現(xiàn)價值的證券投資顧問業(yè)務(wù)，將獲得獨立收費渠道。

（一）資產(chǎn)門檻模式

在投顧業(yè)務(wù)運作模式和創(chuàng)新服務(wù)的探索中，一些實力較為雄厚的券商，面向客戶以賬戶資產(chǎn)為標準，提供不同層次的增值服務(wù)。這是一種以賬戶資產(chǎn)為門檻的免費模式。其目的是通過投資顧問幫助客戶資產(chǎn)實現(xiàn)保值增值，提高客戶感受度及對券商的忠誠度，在此基礎(chǔ)上，努力增加客戶對券商的貢獻度。如招商證券推出的“智遠理財”財富管理計劃，是招商證券面向全體客戶免費推出的投顧業(yè)務(wù)模式。

（二）差別傭金模式

目前各家券商開展投顧業(yè)務(wù)的熱情空前高漲。除了以賬戶資產(chǎn)為門檻的免費模式外，更為積極的模式是通過給客戶提供差異化的增值服務(wù)來提高傭金費率。一些先行先試的券商，隨著投顧業(yè)務(wù)的推進，傭金率水平明顯回升。一般的資訊套餐服務(wù)可以將傭金率提升至1.5‰；投資顧問一對一服務(wù)可以提升至2‰-2.5‰；最高級別的客戶傭金率甚至提升至3‰。投顧業(yè)務(wù)給深陷傭金價格戰(zhàn)泥潭的券商，帶來了提升傭金率的絕佳路徑。試點中的券商營業(yè)部簽約率占到托管資產(chǎn)規(guī)模的10%，不僅有效盤活了存量客戶，并且通過投顧業(yè)務(wù)吸引了新增客戶。受歡迎的投資顧問，每月來自增量傭金的分成收入上萬元，甚至高達十萬元。

（三） 服務(wù)收費模式

嘗到甜頭后，如何讓投顧服務(wù)擺脫捆綁傭金收費的模式被列入了券商議程，部分券商依據(jù)暫行規(guī)定試水投資顧問獨立收費模式。券商實踐結(jié)果表明，不少投資者愿意為專業(yè)的服務(wù)支付額外的費用。部分券商試行投資顧問服務(wù)收費模式得到客戶認同，這意味著，券商欲擺脫投顧業(yè)務(wù)服務(wù)捆綁傭金收費的轉(zhuǎn)型之路重新開啟。

三、投顧未來的發(fā)展態(tài)勢

券商此次成為證券投資顧問業(yè)務(wù)主體和最重要參與者，勢必改變投顧業(yè)務(wù)原來的競爭格局，重新分割BS市場的份額。

主要原因是“傭金戰(zhàn)”把經(jīng)紀業(yè)務(wù)打回了原形，迫使券商轉(zhuǎn)型。從證券公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，投顧業(yè)務(wù)是從經(jīng)紀業(yè)務(wù)衍生出來的，但兩者的要素和功能是不同的。經(jīng)紀業(yè)務(wù)的要素是席位，是為投資者提供交易通道，保證交易的通暢是經(jīng)紀業(yè)務(wù)的本質(zhì)。投顧業(yè)務(wù)的本質(zhì)是通過對研究成果的消化，加上對市場行情的判斷，為投資者提供具體品種和組合的投資建議，通過顧問服務(wù)收取服務(wù)報酬。因此，只提供通道制經(jīng)紀業(yè)務(wù)服務(wù)與同時提供投顧服務(wù)，兩者收費肯定有區(qū)別，差異在技術(shù)水平和技術(shù)含量上。證券公司要想提高傭金率水平，就必須提供投顧服務(wù)，開展投顧業(yè)務(wù)，這就促使證券公司的轉(zhuǎn)型。

（二） 不只是維護客戶

券商要轉(zhuǎn)型，投資顧問就不能像從前那樣，只是躲在后臺維護客戶。而必須走向前臺，直接服務(wù)客戶。只有這樣，投資顧問的定位功能才能得到真正的發(fā)揮。幫助投資者獲利是投資顧問最重要的職能。在免費模式下，投資顧問并無真正的帶盤壓力，其收入也跟績效沒有緊密的聯(lián)系。維護客戶的好與壞，無法在收入層面直接得到體現(xiàn)。這就難以有效調(diào)動投資顧問的積極性和能動性，激發(fā)投資顧問的潛能。

（二）差別傭金先行

從目前情況看，差別傭金模式是最容易操作，最容易開展的收費模式。正如前面的分析，經(jīng)紀業(yè)務(wù)如果僅是提供通道服務(wù)，低傭金是再正常不過的了。因為通道服務(wù)誰做都一樣，是缺乏技術(shù)含量的、完全同質(zhì)化的初級服務(wù)。

有了投顧業(yè)務(wù)，情況就不同了。投資顧問憑借公司的研究支持，在互聯(lián)網(wǎng)IT技術(shù)支持下，就像貼身保鏢一樣為客戶的投資保駕護航。以投資顧問對市場的理解和判斷，把握實現(xiàn)價差的交易機會，幫助客戶獲利，促進客戶資產(chǎn)增值，力圖實現(xiàn)超越大盤的投資回報。

開展投顧業(yè)務(wù)，提供投資顧問服務(wù)，向簽約客戶收取差別傭金，邏輯是清晰、可行的。從先行先試的營業(yè)部成交情況看，簽約率可以達到托管市值的10%，傭金率可以提高到2.5‰-3‰。僅以這樣的簽約率和傭金率推算，全行業(yè)開展投顧業(yè)務(wù)，實行差別傭金帶來的增量傭金將超過百億元。

這對券商的轉(zhuǎn)型意義是非凡的。投資顧問隊伍將會迎風而動，你追我趕，接受帶盤的壓力，競爭的洗禮，收入的喜悅。有壓力才有動力，有競爭才有進步。只有把投資顧問推到一線，直接面對客戶，真刀真槍，投資顧問才能在鍛煉中真正的成長。

（三）看好服務(wù)收費

接受差別傭金先行洗禮，在收費模式錘煉下的投資顧問，有一部分通過平臺支持和自身努力，勢必將會脫穎而出。有了券商投顧業(yè)務(wù)這片土壤，明星投顧的產(chǎn)生只是時間問題。而一旦“明星效應”產(chǎn)生，券商投資顧問獨立收費模式的建立，就順理成章，水到渠成了。

篇（8）

阿里金融總經(jīng)理孫權(quán)：互聯(lián)網(wǎng)金融和金融互聯(lián)網(wǎng)是兩回事，中國并不缺銀行、證券公司、保險公司這樣的金融機構(gòu)，缺的是對客戶的服務(wù)，尤其是對小微企業(yè)的服務(wù)?；ヂ?lián)網(wǎng)金融是一種創(chuàng)新的體系，對證券行業(yè)來說，如果僅僅將證券產(chǎn)品放到網(wǎng)上來銷售，只能叫網(wǎng)上證券。互聯(lián)網(wǎng)金融的本質(zhì)是適當性管理，目前的券商不缺產(chǎn)品創(chuàng)新，缺的是對客戶需求的了解和把握，真正的互聯(lián)網(wǎng)金融是將客戶的需求和產(chǎn)品之間進行無縫的對接，根據(jù)客戶的需求提前將合適的產(chǎn)品推薦給客戶。

中國證券業(yè)務(wù)協(xié)會信息技術(shù)專業(yè)委員會主任委員、國信證券公司首席工程師廖亞濱：互聯(lián)網(wǎng)公司沖擊的主要是傳統(tǒng)渠道，它并不具備基于行業(yè)的專業(yè)服務(wù)能力。未來的行業(yè)生態(tài)環(huán)境可能是渠道與專業(yè)服務(wù)能力的結(jié)合，互聯(lián)網(wǎng)公司搭好平臺，做好渠道，而證券公司則專注于提供垂直領(lǐng)域的專業(yè)服務(wù)，在這種生態(tài)環(huán)境下，互聯(lián)網(wǎng)金融公司的出現(xiàn)，其實是迫使證券公司回歸本質(zhì)，定位于自己的專業(yè)服務(wù)能力上。另外，互聯(lián)網(wǎng)時代致勝的關(guān)鍵除了數(shù)據(jù)驅(qū)動外，還必須抓住客戶階段性的潛在需求，傳統(tǒng)證券公司可以挖掘客戶財務(wù)管理的需求，這種垂直領(lǐng)域的需求仍然能夠制造一個特殊的渠道，不為互聯(lián)網(wǎng)的沖擊所動。 假如阿里巴巴把中國最優(yōu)秀的券商全部買過來，中國證券行業(yè)會發(fā)生什么改變？

孫權(quán)：阿里巴巴更希望用互聯(lián)網(wǎng)的思想，以開放、分享、責任、透明、互動，構(gòu)建一個生態(tài)圈。阿里巴巴在其中的定位就是做平臺，做一個能夠讓券商的理財產(chǎn)品跟客戶對接的工具通道，幫助全行業(yè)發(fā)展。讓老百姓通過淘寶賬號和支付寶賬戶，享受一站式的理財服務(wù)。阿里巴巴缺少證券公司的基因，但做平臺服務(wù)是有經(jīng)驗的。

中國銀河證券信息技術(shù)部總經(jīng)理唐沛來：證券公司的核心是專業(yè)團隊，證券行業(yè)實際上是在構(gòu)建一個專業(yè)服務(wù)的平臺來承載證券專業(yè)人員提供的服務(wù)，本身有特殊的技術(shù)含量。阿里巴巴的生態(tài)觀不愿意做專業(yè)平臺，另外也不可能做這么多行業(yè)的子平臺，只能做公共基礎(chǔ)平臺，滿足某一條價值鏈的一部分環(huán)節(jié)的需求。 互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)都有哪些基因可以幫助傳統(tǒng)企業(yè)應用于互聯(lián)網(wǎng)金融？

篇（9）

在證券市場中，證券商以其特有地位，發(fā)揮著促進證券流轉(zhuǎn)的樞紐功能。各國證券法對“證券商”一詞的界定與使用不同。美國證券法律沒有直接規(guī)定證券商的概念，代之以經(jīng)紀人（brokers）、自營商（dealers）、人（agent）和“broker-dealer”等概念。韓國、日本的證券交易法通過對證券公司和“證券經(jīng)營業(yè)務(wù)”內(nèi)容的界定間接明確證券商的概念。我國臺灣和香港地區(qū)的證券法律則明確規(guī)定了證券商的概念。我國證券法未直接采用證券商這一概念，而是規(guī)定了證券公司等概念。根據(jù)我國證券法第119、129條的規(guī)定，我國證券公司分為綜合類證券公司和經(jīng)紀類證券公司兩類，二者均可從事經(jīng)紀業(yè)務(wù)，也就是說，我國的證券公司都可以成為證券經(jīng)紀人。根據(jù)<中華人民共和國證券法）第137條規(guī)定：“在證券交易中，客戶買賣證券，從事中介業(yè)務(wù)的證券公司，為具有法人資格的證券經(jīng)紀人。”作為證券經(jīng)紀人，證券公司具有法人資格，本文暫且將具有法人資格的證券經(jīng)紀人稱為證券公司經(jīng)紀人，以別于其他經(jīng)紀人。

由于面對紛繁復雜、瞬息萬變的市場行情，廣大投資者很難作出合適的證券投資選擇，且根據(jù)我國證券法第103條的規(guī)定，一般投資者不得進入證券交易所親自參加交易，加之作為自然人（以傭金為收入來源的一類證券從業(yè)人員）和非法人的經(jīng)濟組織形式存在的證券經(jīng)紀人不能獨立存在，必須依托于證券公司才能實現(xiàn)其證券經(jīng)紀的功能，因而，證券公司經(jīng)紀人便成為證券市場的中堅力量，直接與證券投資者發(fā)生廣泛的接觸和聯(lián)系。在證券交易市場上，證券公司經(jīng)紀人與投資者之間關(guān)系處理的好壞直接關(guān)系到投資風險的承擔、投資者利益的保護和證券法立法目的實現(xiàn)，證券公司經(jīng)紀人與投資者之間的關(guān)系顯得尤為重要。

關(guān)于證券公司經(jīng)紀人與投資者的法律關(guān)系問題，世界各國規(guī)定不一，但大致可因英美法系和大陸法系國家和地區(qū)的不同規(guī)定而劃分開來。由于英美法系和大陸法系在民事相關(guān)概念和制度上的差異，英美法系國家和地區(qū)將證券公司經(jīng)紀人與投資者之間的關(guān)系規(guī)定為關(guān)系，大陸法系國家和地區(qū)將這種關(guān)系規(guī)定為行紀或居間法律關(guān)系。先讓我們看看他們之間的差異及其成因，再論我國的實際情況。

一、英美法系國家或地區(qū)證券公司經(jīng)紀人與投資者關(guān)系之考察

現(xiàn)代社會，英美文化對各國影響極大，在證券業(yè)界這種影響更是凸現(xiàn)耀眼，其中尤以美國的證券立法走在世界前例，為各國所效仿。

理論上，“英美法認為，經(jīng)紀人是為獲得報酬被雇于進行討價還價和訂立合同的人”，“通常是收取傭金為買方或賣方購買或出賣股票、債券、商品或勞務(wù)的人。[1]法律上，（1934年美國證券交易法）第3條第A款第4項把”經(jīng)紀商“廣泛地定義為”任何他人從事證券交易業(yè)務(wù)的人，但不包括銀行?！霸摲ㄗ⑨屩姓f明，經(jīng)紀商”純粹是代客買賣，擔任委托客戶之“。[2]美國法院判斷一個人是否經(jīng)紀商的標準有，（1）該人他人買賣了證券，從事了證券業(yè)務(wù)?；顒硬灰欢ㄊ侨盏?；（2）在從事證券買賣中，該人收取了傭金或者其他形式的補償；（3）該人向公眾視自己為經(jīng)紀商；（4）該人代顧客保管了資金或證券。[3]英國1889年<經(jīng)紀人法）規(guī)定經(jīng)紀人是人之一。根據(jù)有關(guān)商事法律規(guī)定，經(jīng)紀人是受雇代表他人從事購買或售賣的一種人。[4]可見，英美法系國家法律規(guī)定，證券公司經(jīng)紀人與投資人的關(guān)系是關(guān)系。也就是說，投資者作為委托人委托證券公司證券買賣業(yè)務(wù)，證券公司經(jīng)紀人在證券交易中是投資者的人。那么，英美法系中”“概念的內(nèi)涵和外延是什么呢？一般意義上的，是由一人代另一人為法律行為，產(chǎn)生的法律效果歸于被人（本人）。[5]概念可分為廣義和狹義。各國民法關(guān)于的規(guī)定并不一致。英美法系與大陸法系的內(nèi)涵和外延各不相同。在英美法系國家，法自成一體，其涉及范圍比大陸法系廣泛得多。但英美法中的主要是委托，有關(guān)立法、判例和學說很少涉及法定。這是因為英美法中的家庭法律制度及信托制度在很大程度上代替了大陸法中法定的職能。在英美法中，有關(guān)商事都是委托，而且都是有償?shù)腫6].其法包括以下兩個方面：第一，團體成員的內(nèi)部關(guān)系。合伙被認為是法的一個分支、合伙人之間、合伙人與合伙企業(yè)之間互為關(guān)系；雇員與雇主的關(guān)系是人與被人的關(guān)系，雇主對雇員在業(yè)務(wù)范圍內(nèi)的一切活動向第三人承擔責任。第二，企業(yè)與相對人進行交易時形成所謂”企業(yè)交易“。無論交易以企業(yè)的名義，還是以企業(yè)成員的名義進行，企業(yè)本身須對自由交易產(chǎn)生的侵權(quán)之債與合同之債負責。于是英美法系國家采用廣義概念，即人不論是以被人名義，還是以人本人名義代被人為法律行為，不論法律行為的效果直接歸屬被人，還是間接歸屬被人都是。前者就是直接，后者是間接。用一位美國法學家的話來說：”廣義乃是多種法律制度之綜合，其所以范圍渺無窮盡，自由世界的一切事物無不籍此而推進。一個人雇傭他人為自己工作、出售商品、代表自己接受財產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓，與他自己親自進行這些行為具有同樣的效力。眾所周知，假如沒有制度一切企業(yè)都將無法存在?！癧7]為什么英美法系國家或地區(qū)的制度是這樣呢？弗里德曼說：”任何聲稱是關(guān)系的最終真正及主要主題及目的，都是通過人的行動來構(gòu)成委托人與外人的直接合同關(guān)系。這是的核心?！癧8]普通法強調(diào)的核心是委托人與第三人的關(guān)系，并為了維護這樣的確定性質(zhì)而付出了代價，就是委托人與人之間的內(nèi)部關(guān)系受到漠視，未能取得充分發(fā)展。故在英美法系國家和地區(qū)采廣義概念，不僅承認大陸法中的”直接“關(guān)系，也承認大陸法中所謂”間接“關(guān)系[9]，其間接（或隱名）主要指各種行紀關(guān)系及商、經(jīng)紀人等在商業(yè)活動中與委托人及第三人形成的民事法律關(guān)系，同時也包括一切非商事性質(zhì)的不公開人身份的關(guān)系[10]，居間人、行紀人、拍賣人等都處于人的法律地位，具有同樣的權(quán)利、義務(wù)，沒有獨立存在的行紀、居間制度。經(jīng)紀人、人、中間人成為同義詞。無怪乎，《牛津英漢百科大辭典》將英文”Agency“譯為商、業(yè)、居間介紹、媒介等，基本上與中介同義（《中華大辭典》謂中介為媒介之意。），因此，在廣義概念的基礎(chǔ)上，英美法系國家將證券公司經(jīng)紀人與投資人之間的關(guān)系規(guī)定為關(guān)系是完全正確的，由證券公司經(jīng)紀人客戶買賣證券符合實務(wù)，保證了概念在法律制度中的同一。

二、大陸法系國家或地區(qū)證券公司經(jīng)紀人與投資者關(guān)系的考察

大陸法系與英美法系的國家和地區(qū)在許多法律概念和制度上都存在著差異，有關(guān)證券公司經(jīng)紀人與投資者關(guān)系的不同法律規(guī)定就是明顯的一例。

英美法系國家或地區(qū)的系廣義，由委托所生之業(yè)務(wù)大多，產(chǎn)生委托的法律關(guān)系。而在大陸法系國家或地區(qū)，由委托所生的法律關(guān)系有委托、行紀和居間等。在大陸法系國家或地區(qū)，如德國、日本、我國臺灣地區(qū)，所稱僅指人以被人名義為法律行為，法律行為后果直接歸屬被人，系狹義的概念。<日本民法典》第99、100條規(guī)定：“人于其權(quán)限內(nèi)明示為本人而進行的意思表示，直接對本人發(fā)生效力?！薄叭宋疵魇緸楸救硕M行的意思表示視為為自己所為?！迸_灣地區(qū)民法上所稱之是人在權(quán)限內(nèi)依本人之名義為意思表示，其效力直接及與本人，學說上稱之為直接。我國臺灣學者王澤鑒先生認為，與之應嚴予區(qū)別者，系所謂間接。所謂間接，系指以自己之名義，為本人之計算，而為法律行為，其法律效果首先對間接人發(fā)生，然后依間接人與本人之內(nèi)部關(guān)系，而轉(zhuǎn)移于本人之制度。由是可知，間接非屬民法上所稱之，只可謂為類似之制度而已。關(guān)于間接，民法僅于行紀設(shè)有特別規(guī)定，于其他情形，則依其內(nèi)部法律關(guān)系處理之。[11]“證券經(jīng)紀商系接受客戶委托，為他人計算買賣有價證券，乃以自己名義為他人計算之交易”，“此所謂以自己名義為之，系指證券經(jīng)紀商代客于有價證券集中交易市場從事買賣，均以證券經(jīng)紀商名義為之，而與該相對人訂立契約即可?！盵12]可見，在大陸法系狹義概念的基礎(chǔ)上，證券交易中證券公司經(jīng)紀人不是投資者的人。在日本證券交易制度中，始終堅持了狹義制度。為了貫徹民法典中狹義制度，在證券交易中，將證券公司接受客戶委托，以證券公司名義為客戶買賣證券規(guī)定為“傭金”，以區(qū)別于民事制度中的“一般”[13]，并規(guī)定傭金適用日本商法典關(guān)于行紀的規(guī)定。我國臺灣地區(qū)證券交易法第15、16條更是明確規(guī)定，從事有價證券買賣之行紀或居間者為證券經(jīng)紀商。很明顯，在大陸法系國家和地區(qū)，證券經(jīng)紀人與人不是同一法律地位，證券公司經(jīng)紀人與投資者的關(guān)系不是關(guān)系，而是行紀、居間法律關(guān)系。這是由大陸法系國家的、行紀、居間概念和制度決定的。所謂行紀是指當事人約定一方接受他方的委托，以自己的名義用他方的費用，為他方辦理動產(chǎn)和有價證券買賣等業(yè)務(wù)，并獲得傭金。行紀制度源于古羅馬時代?，F(xiàn)代意義上的行紀制度可見于法國、德國和日本的商法典，瑞士債務(wù)法也有規(guī)定。（日本商法典）第551條規(guī)定：“行紀是指以自己的名義為他人買賣物品為業(yè)。”由于行紀行為的后果，需由行紀人另為轉(zhuǎn)移行為，轉(zhuǎn)給委托人，故行紀實為間接。所謂居間是指當事人約定一方按另一方的要求，向另一方提供與第三人訂約的機會或作為他們之間訂約的媒介，并獲得傭金。居間制度在古羅馬時代已有之，近代居間合同始見于1900年生效的德國民法典。法國商法典、德國民法典和商法典以及瑞士債務(wù)法中都有居間的規(guī)定。日本、德國和我國臺灣地區(qū)的證券制度允許證券商從事行紀、居間業(yè)務(wù)。證券公司與投資者的法律關(guān)系是行紀或居間關(guān)系。

當然，由于英美證券法律制度領(lǐng)導著世界的潮流，大陸法系的國家或地區(qū)也不免深受其影響，最明顯的一例是上文提到的日本證券法律制度規(guī)定的“傭金”，日本商法典明文規(guī)定它實質(zhì)是行紀，卻仍沿用“”一詞稱謂它。

三、我國證券法規(guī)定的證券公司經(jīng)紀人與投資者關(guān)系的法律思考

關(guān)于證券公司經(jīng)紀人與投資者的關(guān)系，我國理論界說法不一。有觀點認為，“從實際運作來看，經(jīng)紀行為從本質(zhì)上具有行為的基本特征，確切指民事行為中的委托行為，”[14]即委托關(guān)系。有觀點認為，他們之間的關(guān)系是證券交易行紀法律關(guān)系或證券交易居間法律關(guān)系[15].有觀點則認為是信托關(guān)系[16].還有觀點認為二者的關(guān)系是經(jīng)紀法律關(guān)系[17].立法上，對二者關(guān)系的規(guī)定一定程度上存在著矛盾和混淆。首先，證券法第137條在規(guī)定證券公司經(jīng)紀人時，條文本身就存在弊病。該條將證券公司經(jīng)紀人規(guī)定為“客戶買賣證券，從事中介業(yè)務(wù)”的證券公司。在法律上講，中介的含義并不明確，需要進一步溯源。如前所析，在英美法系國家和地區(qū)，與中介基本上是同一概念。在大陸法系國家和地區(qū)，和中介是兩個完全不同的概念，其內(nèi)涵和外延都不同。有人認為中介業(yè)務(wù)就是接受委托，進行競價、促成成交，通知委托者辦理清算、交割、過戶手續(xù)等等[18]，這與同為本條規(guī)定的業(yè)務(wù)有何區(qū)別呢？如何理解該條中規(guī)定的與中介的概念及其關(guān)系呢？其次，同為，民法通則與證券法的規(guī)定有出入。根據(jù)證券法第137條的規(guī)定，證券公司經(jīng)紀人的主要業(yè)務(wù)之一就是客戶買賣證券。我國法律深受大陸法系的影響，民法通則沿襲了大陸法系的傳統(tǒng)，采狹義的定義。依據(jù)我國現(xiàn)行民商法之根本大法-（民法通則）第63條的規(guī)定，民商法上的“必須是以被人名義實施民事法律行為”，“人以自己名義（而不是以被人名義）實施民事法律行為，而使其法律效果間接歸于被人，則不得稱為”[19].也就是說在證券交易中，證券公司經(jīng)紀人必須以投資者的名義在證券交易所進行交易，才為。然而，根據(jù)我國證券法第103條的規(guī)定，在證券交易過程中，證券公司經(jīng)紀人執(zhí)行客戶委托須以自己名義進行。由此，我國證券法上的與民法通則規(guī)定的制度不一致。若用英美法系的概念解釋我國證券法規(guī)定的概念，不但于法無據(jù)，而且與中介的概念屬同浯反復。若采民法通則規(guī)定的概念，與民法通則規(guī)定的概念一致，在規(guī)定證券公司經(jīng)紀人時就不應該采用的概念，規(guī)定為“代為”客戶買賣證券似乎更為適當。再次，證券法的有關(guān)規(guī)定同合同法的規(guī)定不一。合同法中專章規(guī)定了行紀和居間制度。這些規(guī)定將證券公司經(jīng)紀人的業(yè)務(wù)界定為行紀、居間，與民法通則的有關(guān)概念和規(guī)定保持了一致，與證券法的相關(guān)內(nèi)容有別。如（合同法）第419條“行紀人賣出或者買入具有市場定價的商品，除委托人有相反的意思表示的以外，行紀人自己可以作為買受人或者出賣人”的規(guī)定將證券公司經(jīng)紀人與投資者的關(guān)系規(guī)定為行紀關(guān)系。上述種種不同規(guī)定導致證券公司經(jīng)紀人和投資者之間關(guān)系難以確定，使證券公司經(jīng)紀人在證券交易中的法律地位模糊不清。那么，在我國現(xiàn)在的法律環(huán)境下，他們二者的關(guān)系應如何定位呢？香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會主席梁定邦先生說過“民法的范疇是證券法賴以建立的基礎(chǔ)”，“沒有任何專門的證券法可以獨立存在，所以他們亦要考慮民法及其他關(guān)于金融產(chǎn)品的法律的發(fā)展。”[20]其言下之意乃在于證券法應建立在民法的范疇之上。我們贊同這一觀點。從法制系統(tǒng)工程來看，性質(zhì)相同此相近的法律、法規(guī)使用的法律概念和詞語及其含義應該保持一致。否則，將使整個法律體系混亂，給執(zhí)法者和受法者的執(zhí)法和受法造成巨大困難。從基本法與特別法的關(guān)系而言，雖然特別優(yōu)于基本法，但在法律概念上應保持一致。因此，有必要從幾種相近的民法范疇的比較中探尋之。

1.委托和行紀的不同

根據(jù)我國民法通則的有關(guān)規(guī)定，分為法定、指定、委托。委托是基于當事人意示表示而發(fā)生權(quán)的。委托和行紀在我國古已有之，民法通則中只明文規(guī)定了委托制度，卻沒有規(guī)定行紀制度，也就是說，只規(guī)定-廠委托法律關(guān)系，沒有規(guī)定行紀法律關(guān)系。但現(xiàn)實生活中行紀大量存在，尤其是改革開放以來，行紀業(yè)蓬勃發(fā)展，延至今日，已成規(guī)模。我國實務(wù)對行紀是肯定和保護的。合同法第22章，共10個條文，對行紀合同進行專章規(guī)定。就我國有關(guān)委托和行紀的有關(guān)規(guī)定與實務(wù)以及國外立法規(guī)定來看，二者存在以下區(qū)別：

（1）身份不同。委托的人無須特殊身份，只要是一般民事主體即可。行紀人是多為具有特定行為能力的經(jīng)濟組織，一般都具有商號身份，如信托商店、證券公司等。

（2）名義不同。委托的人以被人的名義從事民事活動。而行紀人則是在委托人授權(quán)范圍內(nèi)，以自己的名義進行活動的。如，我國合同法第414條中規(guī)定，行紀合同是行紀人以自己的名義為委托人從事貿(mào)易活動。

（3）行為效果不同。委托的法律效果直接由被人承擔。行紀的法律效果直接歸于行紀人，間接歸于委托人。委托人與交易的相對人之間并不存在法律關(guān)系，交易中的權(quán)利義務(wù)均由行紀人和相對人直接承擔，然后再由行紀人轉(zhuǎn)移給委托人。如我國合同法第421條規(guī)定，行紀人與第三人訂立合同的，行紀人對該合同直接享有權(quán)利、承擔義務(wù)。日本商法典第552條和臺灣民法典第578條也有類似規(guī)定。

（4）行為的范圍不同。作為一般民事制度，委托的范圍沒有具體的限制，而行紀人只能從事法律允許從事的業(yè)務(wù)。如我國合同法第414、419條規(guī)定行紀人只能“從事貿(mào)易活動”、“賣出或者買入具有市場定價的商品”等。日本將行紀限于為物品的買賣或其他非買賣行為。德國的行紀限于為商品或有價證券的買賣行為。我國臺灣地區(qū)將行紀限于動產(chǎn)的買賣行為及其他商業(yè)上的交易行為。

（5）有無償性不同。委托可以無償，也可以有償，由當事人協(xié)商確定。行紀行為是有償法律行為，委托人應該支付報酬。

可見，在我國的法律環(huán)境下，委托與行紀有著明顯的區(qū)別。根據(jù)我國證券法規(guī)定，證券公司經(jīng)紀人接受投資者委托后，是以自己名義入市交易、清算、交割并承擔責任，這實屬行紀行為，二者之間形成行紀法律關(guān)系，而不是委托法律關(guān)系。合同法第419條的規(guī)定正說明了這一關(guān)系是行紀關(guān)系。區(qū)別和行紀的意義在于分清當事人及其責任。在行紀關(guān)系下，投資人只能與證券公司經(jīng)紀人直接發(fā)生法律關(guān)系，不涉及交易中的對方。集中交易時直接交易雙方是證券公司經(jīng)紀人。若發(fā)生證券交易糾紛，投資者無權(quán)直接向?qū)Ψ疆斒氯饲髢?。此種法律關(guān)系之弊病在于，如果證券公司經(jīng)紀人不行使求償權(quán)，投資者則會因不是當事人，沒有求償權(quán)，導致無法及時保護自己的合法利益。為避免此種弊病，我國臺灣地區(qū)進行了特殊規(guī)定?！盀槭菇灰字Ч谏婕懊袷仑熑位蛟V權(quán)時歸于真正下單之投資人，證券交易法在1977年修正時，在第20條第4項規(guī)定：委托證券商以行紀名義買入或賣出之人，視為前項之取得人或出賣人，”[21]也就是說，將投資者視為證券交易的直接當事人，有權(quán)超越證券商，直接要求對方當事人承擔責任。臺灣地區(qū)的這一修正彌補了將證券公司經(jīng)紀人與投資者之間的關(guān)系處理為行紀關(guān)系的不足，值得我們參考。若將二者的關(guān)系確定為委托，那么，一旦出現(xiàn)交易糾紛或事故，權(quán)利、義務(wù)完全歸于委托人（投資者），與證券公司經(jīng)紀人無關(guān)，證券公司經(jīng)紀人對證券市場和交易不負任何責任，屆時投資者不但找不到相對交易人，而且更難于舉證，其利益必將無法得到及時合法的保護，此與證券法的相關(guān)規(guī)定及實務(wù)相謬。我國證券法將二者的關(guān)系規(guī)定為關(guān)系令人費解，與民法通則規(guī)定的委托不符，與合同法相沖突，與我們的法律體系不合。

2、委托與居間的不同

在我國古代，居間早已存在，稱居間人為“互郎”、“牙行”或“牙紀”。古羅馬也有居間制度。民法通則沒有明文規(guī)定居間，但我國實務(wù)上一直承認居間。合同法第23章專章共4條規(guī)定了居間合同。合同法第424條規(guī)定，居間是指居間人向委托人報告訂約機會或者提供訂立合同的媒介服務(wù)，他方委托人支付報酬。從有關(guān)立法和實務(wù)上看，委托和居間雖都建立在委托和信任的基礎(chǔ)上，但二者區(qū)別很大。

（1）行為的內(nèi)容不同。委托人本人與第三人簽定合同，并可決定委托人與第三人之間合同的內(nèi)容，處理的事物一般具有法律意義。居間人僅為委托人報告訂約機會或為訂約媒介，并不直接參與委托人與第三人的關(guān)系，辦理的事務(wù)本身不具有法律意義。

（2）行為的名義和目的不同。委托人以被人的名義為其服務(wù)，對被人負責。而居間人則是以自己名義從事媒介行為，對雙方當事人負有誠實居間的義務(wù)。

（3）有無償性不同。委托可以有償也可無償，由當事人選擇決定。居間則是有償?shù)?，但只能在有居問結(jié)果時才得請求報酬。

可見，委托與居間有著本質(zhì)的不同。證券法律制度允許證券商從事居間業(yè)務(wù)，就是說，允許證券商接受委托，為他人報告訂約機會，介紹買方和賣方，或為訂約媒介促成其成交。我國證券法對此未有明確規(guī)定，而是在第137條規(guī)定了“中介”二字。<中華大辭典）謂中介為媒介。從法律上講，證券法規(guī)定的“中介業(yè)務(wù)”實際上就有：述的居間業(yè)務(wù)。交易中證券公司經(jīng)紀人的居間業(yè)務(wù)為數(shù)不少，理應受法律保護。有觀點認為證券經(jīng)紀商是居間人的觀點與現(xiàn)代各國證券交易的實際情況不甚相符[22].我們認為在一段時間內(nèi)，隨著行紀人提供的服務(wù)越來越全面，可能會大量出現(xiàn)居間人和行紀人重疊的現(xiàn)象，單純居間業(yè)務(wù)減少，似無存在之必要，但長遠看來，隨著交易制度的完善、交易方式的科技化和市場的國際化，證券交易的方式呈多樣化，證券公司經(jīng)紀人作為居間人仍有存在之必要。

3.行紀與信托的不同

我國理論界曾經(jīng)稱行紀為信托，因英美法上另有與行紀涵義完全不同的信托制度，為了區(qū)別，而不再稱行紀為信托。英美法上的信托制度，起源寸：中世紀英國衡乎法的用益權(quán)制度，其實質(zhì)是一種轉(zhuǎn)移與管理財產(chǎn)的制度。信托是指委托人（信托入）將財產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移于受托人，受托人則為受益人的利益管理處分信托財產(chǎn)。在行紀和信托關(guān)系中，行紀人和受托人雖都基于信任關(guān)系，以自己的名義，為他人利益而管理和處分特定財產(chǎn)，但二者之間存在許多不同。

（1）性質(zhì)刁；同。合同法414條明確規(guī)定行紀關(guān)系是一種合同關(guān)系，信托則是一種財產(chǎn)管理關(guān)系，英美法上的信托類似于大陸法中的某些他物權(quán)制度。

（2）當事人不同。行紀的當事人為委托人和行紀人，信托的當事人有信托人、受托人和信托受益人三方。在信托關(guān)系中，信托財產(chǎn)的所有權(quán)與利益相分離，所有權(quán)屬受托人，利益屬受益人，且受益人不一定是委托人，通常為第三人。行紀關(guān)系的委托財產(chǎn)的所有權(quán)和利益均歸于委托入，無分離的可能。

（3）行為的內(nèi)容不同。行紀人主要從事代客買賣等業(yè)務(wù)，而且必須服從委托人的指示。信托人系“受人之托，代人理財”，其行為范圍遠大于行紀人所能為。

（4）成立要件不同。信托須以財產(chǎn)交付給受托人為成立要件，行紀則不以交付財產(chǎn)為成立要件。

（5）法律責任不同。違反行紀合同主要承擔違約責任，而在英美法上的信托制度中則有完全不同于合同責任的信托責任[23].（6）享有介入權(quán)不同。在委托人無相反的意思表示的情況下，對于受托出售或購入的物品，行紀人可以自己作為買受人或出賣人購入或售出，這就是行紀人的介入權(quán)，合同法第419條給予了規(guī)定。在信托關(guān)系中，為防范利益沖突，禁止受托人擁有介入權(quán)，受托人不得將信托財產(chǎn)賣給自己，不得用信托資產(chǎn)購買自己的財物。

可見，在行紀與信托之間，證券公司經(jīng)紀人接受投資者委托，代客買賣證券，實屬行紀性質(zhì)，非為信托。

關(guān)于證券經(jīng)紀商在接受投資者委托進行證券買賣時與投資者形成的法律關(guān)系為經(jīng)紀法律關(guān)系的觀點[24]，從其對經(jīng)紀的界定來看，經(jīng)紀即為我們所說的行紀?！敖?jīng)紀是指一方（經(jīng)紀人）接受他方（委托人）的委托，以自己的名義為他方利益從事物品的賣出和買入等行為并收取報酬的行為?！盵25]我國臺灣學者陳春山在論述臺灣證券交易法時認為，所謂經(jīng)紀依民法第576條之規(guī)定乃是以自己名義為他人計算，為動產(chǎn)之買賣或其他商業(yè)上之交易，而受報酬之營業(yè)。所謂經(jīng)紀商，依證交法第15條、第16條之規(guī)定，乃是指經(jīng)營有價證券買賣之經(jīng)紀或民間之業(yè)務(wù)者。對經(jīng)紀的這種解釋及其引用的有關(guān)法律條文規(guī)定，實際上都是對行紀的定義和有關(guān)規(guī)定，甚至條文中采用的字眼原本就是“行紀”。我們認為，該觀點所說的經(jīng)紀法律關(guān)系實際上就是行紀法律關(guān)系。目前，我國的法律規(guī)定和實務(wù)中，并沒有規(guī)定經(jīng)紀法律關(guān)系，而是將行紀法律關(guān)系確定了下來。既然已經(jīng)有了行紀法律關(guān)系，再無必要規(guī)定一個與行紀法律關(guān)系基本相同的經(jīng)紀法律關(guān)系，“畫蛇添足”，造成不必要的混亂和麻煩。

因此，我們認為，在證券交易中證券公司經(jīng)紀人與投資者的關(guān)系是行紀或居間法律關(guān)系。這是由我國的民法范疇決定的。一位知名的法學家曾經(jīng)提及，如果要執(zhí)行法律，法律的條文必須準確，以防止不法者在法律漏洞中運作，削弱法律的公信力。對于證券法第137條的規(guī)定與民法的有關(guān)規(guī)定相脫節(jié)之處，極有必要由立法機關(guān)將證券法第137條規(guī)定的“”解釋為適用行紀的有關(guān)規(guī)定，“中介業(yè)務(wù)”解釋為居間業(yè)務(wù)等，以求法律、法規(guī)的準確性、完整性、嚴密性，以滿足金融市場發(fā)展的要求，更好地發(fā)揮證券法的作用。

注釋：

[1]吳弘主編：《證券法論》，世界圖書出版公司1998年版，第53頁。

[2]潘金生主編：《中外證券法規(guī)資料匯編》，中國金融出版社1993年版，第771頁。

[3]張育軍：《美國證券立法與管理》，中國金融出版社1993年版，第99頁。

[4]董安生主編譯：《英國商法》，法律出版社1991年版，第188頁。

[5]楊志華：《證券法律制度研究》，中國政法大學出版社1995年版，第184頁。

[6]陶希晉、佟柔主編：《民法總則》，中國人民公安大學出版社1990年版，第259頁。

[7]王利明等：《民法新論》（上），中國政法大學出版社，第415頁。

[8]何美歡：《香港法》（上冊），北京大學出版社1996年版，第6頁。

[9]羅伯特?；舳鞯龋骸兜聡椒ㄅc商法》，1982年英文版，第226頁。

[10]陶希晉、佟柔主編：《民法總則》，中國人民公安大學出版社1990年版，第265頁.[11]王澤鑒：《民法實例研習民法總則》，臺灣三民書局1996年版，第364頁。

[12]吳光明：《證券交易法》，臺灣三民書局1996年版，第113頁。

[13]參見JapaneseSecuriticsRegulation，p.138.[14]陳學榮：《中國證券經(jīng)紀制度》，企業(yè)管理出版社1998年版，第263頁。

[15]韓松：《證券法學》，中國經(jīng)濟出版社1995年版，第181-191頁。

[16]李由義主編，《民法學》，北京大學出版社1988年版，第430頁。

[17]吳弘主編，《證券法淪》，世界圖書出版公司1998年版，第54頁。

[18]李雙元、李曉陽主編：《現(xiàn)代證券法律與實務(wù)》，湖南師范大學出版社1995年版，第199頁。

[19]梁慧星：《中國民法經(jīng)濟法諸問題》，第87頁。

[20]梁定邦：《證券法的領(lǐng)域》，載中國證監(jiān)會主編《證券立法國際研討會論文集》，法律出版社1997年版，第21頁。

[21]余雪明：《證券交易法》，財團法人中華民國證券市場發(fā)展基金會1990年版，第128頁。

[22]吳弘主編：《證券法論》，世界圖書出版公司1998年版，第55頁。

篇（10）

    盡管證券業(yè)界對監(jiān)管部門要求詳細查詢客戶情況持抵制態(tài)度,但是這種制度已經(jīng)非常確定,即證券商有義務(wù)了解客戶信息以確定所推介的證券是否適合投資者。換言之,證券商不能故意漠視客戶情況而拒絕履行了解客戶信息的義務(wù)。第二,產(chǎn)品適合于客戶。證券商推薦的產(chǎn)品應適合于客戶,即有合理的根據(jù)。該義務(wù)要求證券商合理地相信所推介的證券是適合于某個客戶的。違反該義務(wù)的表現(xiàn)也是多種多樣的。例如,證券商所推介的證券是一個理性的人都不會購買的證券,也就是說該證券不適合任何投資者,不管他的財富、承擔風險的愿望和能力、年齡以及其他個人情況如何;或者向投資者所推介的證券是一個成交清淡的殼公司的股票,該公司沒有業(yè)務(wù)、收益和資產(chǎn)等;或者擔保不合理的高回報率,等等。該義務(wù)主要側(cè)重于所推薦的產(chǎn)品,而不是客戶情況?！傲私饽愕目蛻簟币?guī)則與“產(chǎn)品適合于客戶”規(guī)則既相互區(qū)別,也相互聯(lián)系。“了解你的客戶”規(guī)則要求證券商調(diào)查客戶情況,而不考慮推介的特性;“產(chǎn)品適合于客戶”規(guī)則要求證券商了解所推薦的證券,而不考慮客戶的經(jīng)濟情況。這種分析實際上也是美國學者對于當時美國自律組織對上述兩個規(guī)則進行分別規(guī)定的一種概括和總結(jié)。也就是說,當時證券業(yè)界尚缺乏對適合性規(guī)則的統(tǒng)一規(guī)定。美國次貸危機后,美國證監(jiān)會對上述兩個規(guī)則作了一體化的規(guī)定。但是美國證監(jiān)會仍然對上述兩個規(guī)則的具體內(nèi)涵分別進行闡釋。值得指出的是,“了解你的客戶”規(guī)則與“產(chǎn)品適合于客戶”規(guī)則雖然具有不同的內(nèi)涵,但在實踐中是聯(lián)系在一起的。例如,證券商在判斷向投資者推介的某種證券是否適合于投資者的投資目的和投資需求時,需要事前了解和掌握投資者的基本信息,否則無法確定是否適合于投資者。

    適合性規(guī)則的發(fā)展適合性規(guī)則

    起源于美國證券業(yè)的自律規(guī)則,屬于道德自律的范疇,其目的在于保護證券商。其理論基礎(chǔ)是理論和信義關(guān)系原理。事實上,適合性這一術(shù)語最早于20世紀30年代為美國證監(jiān)會提出。作為業(yè)界自律規(guī)則,馬諾尼法案通過后的1939年,美國證券交易商協(xié)會開始將“適合性規(guī)則”作為一種道德準則加以規(guī)定,即美國證券交易商協(xié)會的2310規(guī)則。其內(nèi)容是:(a)在向客戶推介任何證券的買賣或交易時,成員應根據(jù)客戶提供的關(guān)于證券持有財務(wù)狀況和需求的事實合理地相信所推介的證券適合于客戶;(b)除了客戶的交易僅限于貨幣市場的共同基金外,在為其提供推介意見的非機構(gòu)客戶執(zhí)行交易前,成員應盡合理的努力獲得有關(guān)信息:(1)客戶的財務(wù)狀況;(2)客戶的稅收地位;(3)客戶的投資目標;(4)成員或注冊代表在向客戶推介時需利用和被認為是合理的其他信息。美國證券交易商協(xié)會2860(19)規(guī)則適用于期權(quán)交易。該規(guī)則要求向投資者推薦期權(quán)合約應具有合理的根據(jù)。投資者應具有必要的金融知識和投資經(jīng)驗,能夠合理評估交易風險,并能夠在經(jīng)濟上承擔所推介期權(quán)合約頭寸的風險。市政證券規(guī)則制定委員會也頒布了G-19規(guī)則對適合性作了明確規(guī)定。紐約證券交易所的414規(guī)則和723規(guī)則也類似于“適合性規(guī)則”,分別適用于期權(quán)、權(quán)證交易以及指數(shù)、貨幣權(quán)證交易。另外,一些州法也對“適合性”規(guī)則作了規(guī)定。例如,1972年頒布的賓夕法尼亞州的證券法就有類似的規(guī)定。從起源和目的來看,“了解你的客戶”規(guī)則與“適合性”規(guī)則存在諸多方面的區(qū)別。例如,“了解你的客戶”規(guī)則是美國紐約證券交易所的自律規(guī)則,其最初目的是保護證券公司避免受到客戶不履約而遭受損失。但是紐約證券交易所對于“了解你的客戶”規(guī)則的解釋與“適合性”規(guī)則保持一致。也有觀點認為,“了解你的客戶”規(guī)則已經(jīng)包含了證券商的“適合性義務(wù)”?！傲私饽愕目蛻簟币?guī)則最初的目的是保護證券公司免受損失。這是因為,如果客戶因經(jīng)濟狀況不佳而無法完成交易的情況下,證券公司可能會遭受不必要的損失。[3]1014但是這一規(guī)則也包含著一種保護投資者的機制。也就是說,該規(guī)則可以確保投資者不會參與與其經(jīng)濟實力不相符的交易。事實上,證券商對投資者的欺詐行為是美國證券市場最為嚴重的問題之一。據(jù)統(tǒng)計,早在20世紀六七十年代,投資者因證券商的疏忽或者欺詐行為而損失的資金就達數(shù)百萬美元之多。因此,美國證券交易商協(xié)會和紐約證券交易所等就一直制定各種規(guī)則試圖規(guī)范證券商的行為,即在證券交易之前必須盡到調(diào)查義務(wù),了解客戶的有關(guān)情況。在這些規(guī)則中最為有力度的就是紐約證券交易所制定的405規(guī)則,即“了解你的客戶”規(guī)則。該規(guī)則要求每一個交易所的成員必須“盡職調(diào)查”,了解有關(guān)客戶的“基本情況”,包括客戶的委托要求和賬戶情況。在大多數(shù)情況下,證券商了解客戶須盡到“應有的注意義務(wù)標準”是基于實際情況的考慮。美國適合性規(guī)則的發(fā)展始于20世紀60年代對于“鍋爐房”交易的抨擊?！板仩t房”或小額股票案是指經(jīng)紀公司從事價低、量小、投機性強的股票交易,這些經(jīng)紀公司對這些證券進行控制,能從操縱市場中獲取巨額利潤。交易的手段包括虛假陳述和故意不履行告知義務(wù)等。簡言之,這實質(zhì)上是對客戶的欺詐。美國證監(jiān)會要求根據(jù)反欺詐規(guī)定禁止“鍋爐房”:一是對客戶的推介應建立在合理的基礎(chǔ)上,并需向客戶披露推介的原因;二是向客戶充分披露適當?shù)慕鹑谛畔?并對所推薦購買的股票風險提出警告。但是當時證券交易商協(xié)會有關(guān)股票推介的規(guī)則僅是:“根據(jù)客戶的情況,證券商有適當理由相信推薦適合于客戶。如有,還應由客戶告知其他證券的持有情況以及客戶的經(jīng)濟情況和需求。”證券交易商協(xié)會對“如有”的效力解釋是,直到客戶在告知自己經(jīng)濟情況后客觀上信賴證券商的知識和技能,證券商才承擔責任[4]。在1960年的Greenberg案件中,“如有”限制才從證券交易商協(xié)會的規(guī)則中剔除。1962年美國證監(jiān)會通過15c-2規(guī)則將適合性規(guī)則適用于股權(quán)融資計劃的銷售。1989年美國證監(jiān)會將適合性規(guī)則適用于小額股票市場,即如今的15g-9規(guī)則。1990年美國通過了《證券執(zhí)行救濟及小額股票改革法案》對于證券商的行為進行規(guī)范。1994年美國證監(jiān)會建議將適合性規(guī)則適用于1940年的《投資顧問法》,但未實現(xiàn)。此外,在20世紀60年代,美國證監(jiān)會還要求將招牌理論和公平交易理論逐步發(fā)展為接近于適合性要求的規(guī)則。美國證監(jiān)會在1963年提交給國會的證券市場特別研究報告中稱,證監(jiān)會和自律組織應特別重視針對特定客戶和特定證券的適合性原則,并要求更為有效的監(jiān)督和執(zhí)行。這主要是因為美國證監(jiān)會通過調(diào)查發(fā)現(xiàn),經(jīng)紀商通常利用研究報告、市場報告等相似材料鼓勵公眾購買證券。美國證監(jiān)會將這種利用廣告吸引投資的行為稱之為“投機沖動”和“賭博本能”[5]。特別報告還建議,證監(jiān)會和紐約證券交易所頒布政策對適合性規(guī)定作進一步的界定。這些具體政策涵蓋的內(nèi)容包括:在特定情形下明確不適合客戶的證券數(shù)量或類型的可能指導;被認為是不符合適合性標準的行為,如未經(jīng)選擇的推薦或者出售特定證券給不知情客戶;完全授權(quán)賬戶的交易行為的贊成與否定。根據(jù)路易斯?羅斯的看法,證券業(yè)界對特別研究的建議很冷淡。積極的看法或肯定的觀點是,適合性規(guī)則的重視會有利于聯(lián)邦政府的實施,但可能的結(jié)果是妨礙小型公司進入資本市場。折衷的觀點多傾向于調(diào)查義務(wù)和“了解產(chǎn)品”概念,而不是“了解你的客戶”規(guī)則。美國適合性規(guī)則的完善與美國證券市場的發(fā)展密切相關(guān)。20世紀90年代的證券交易市場的一個爆炸性的增長現(xiàn)象就是證券商網(wǎng)上業(yè)務(wù)的開展。證券商可以在線執(zhí)行交易執(zhí)令,提供投資信息及其他投資服務(wù)。在傳統(tǒng)上,上述服務(wù)均是通過證券商的客戶經(jīng)理面對面完成的。但是沒有中介的投資指令和投資信息的傳輸比書面形式、電話方式及與客戶經(jīng)理面對面的方式更廉價、快捷,因而受到投資者的青睞。在美國,20世紀90年代,大量的折扣公司通過網(wǎng)絡(luò)開展業(yè)務(wù),一些僅提供在線服務(wù)的折扣公司也進入經(jīng)紀商和交易商市場。綜合公司也提供在線投資服務(wù)。競爭的結(jié)果就是導致交易傭金的降低,個人投資者可以接觸到大量的研究報告、股票報價和其他行業(yè)的投資服務(wù)及信息。而所有這一切在以前只能從綜合性公司的注冊代表那里獲取。盡管網(wǎng)絡(luò)革命使個人投資者更好地控制和管理自己的投資風險,能直接獲取投資信息及其他的投資服務(wù),但其收益更加難以確定。這主要是投資者缺乏應有的投資知識、技能和經(jīng)驗。為了減少投資風險,彌補知識和經(jīng)驗的不足,投資者往往依賴于證券商的投資服務(wù)。美國證券交易商協(xié)會于1990年修改適合性規(guī)則,增加了一個規(guī)定,即向非機構(gòu)投資者推介前的詢問責任。1996年界定了“非機構(gòu)投資者”,并解釋了證券商對機構(gòu)投資者的責任。該項解釋認為,一些機構(gòu)投資者對某些具有特別風險的金融產(chǎn)品缺乏成熟的經(jīng)驗和知識。新的規(guī)則包括:(1)對于某些非成熟機構(gòu)投資者,盡管其處于機構(gòu)投資者地位,但如果證券商違反適合性規(guī)則,也不得免除其責任;(2)在向客戶推薦產(chǎn)品之前負有為客戶提供咨詢的一般道德義務(wù)。此后有建議提出將上述規(guī)則上升為法律,經(jīng)紀商負有法律義務(wù),這種義務(wù)不同于普通法對人規(guī)定的義務(wù)。但該提議遭到證券業(yè)界的抵制。修改后的適合性規(guī)則及其解釋既不同于“調(diào)查義務(wù)”或“了解商品”,也不同于普通法的信義責任。證券商對其推薦具有合理的基礎(chǔ)。當其向客戶推薦或作出陳述時知道不具備合理的基礎(chǔ)或疏忽、藐視重要事實中的基礎(chǔ)存在,那么就違反了證券法上的反欺詐規(guī)定。美國證監(jiān)會將“了解你的商品”解釋為,作出購買證券的建議就表明證券商已經(jīng)對于該推薦具有了合理的基礎(chǔ)。由此就要求其進行合理的調(diào)查,作為推薦的前提條件。這樣,證券商就有法律義務(wù)調(diào)查所推薦的證券。如果證券商在向客戶推薦證券時缺乏適當?shù)幕A(chǔ)時,不管其表達一種建議還是預測,均構(gòu)成欺詐。美國次貸危機暴露出適合性規(guī)則的規(guī)定和實施存在一定的不足,因而美國監(jiān)管機構(gòu)開始對原來的相關(guān)規(guī)定進行調(diào)整。2011年10月,成立于2007年并取代原美國證券交易商協(xié)會和紐約證交所部分職能的美國金融業(yè)監(jiān)管局宣布合并2310規(guī)則和405規(guī)則,頒布了2090規(guī)則和2111規(guī)則。前者為“了解你的客戶”規(guī)則。該規(guī)則要求證券公司在賬戶的開設(shè)和維護方面,應盡合理的努力了解客戶的“基本事實”,包括(1)能有效地服務(wù)于客戶賬戶的事實;(2)符合客戶賬戶特別處理指令的事實;(3)了解客戶授權(quán)的事實;(4)遵守適用的法律、法規(guī)和規(guī)章的事實。證券公司在與投資者建立經(jīng)紀關(guān)系時即負有此項義務(wù),而不是始于證券公司提出咨詢或建議時。后者為“適合于客戶”規(guī)則。根據(jù)該規(guī)則,證券公司應合理地相信其所提出的投資建議或投資策略應適合于客戶,并盡力從其他公司或相關(guān)的人獲取客戶的信息以確定投資者的投資概況或基本信息,包括但不限于客戶的年齡、其他投資、財務(wù)狀況和需求、稅收地位、投資目標、投資經(jīng)驗、投資期限、流動性需求、風險承受能力以及任何從其他公司或相關(guān)的人那里獲取的與投資建議有關(guān)的其他信息。證券公司的適合性義務(wù)主要包括三個方面的內(nèi)容:(1)投資建議應具有合理的根據(jù)。即證券公司為客戶提供投資建議時應盡力獲取相關(guān)信息,并合理相信其投資建議適合于客戶;(2)適合于特定客戶的具體情形。即證券公司應合理地相信其投資建議應適合于一個特定的投資者的需要;(3)在定量上適合于客戶。在證券公司對客戶賬戶處于控制或事實上控制時,應合理地相信投資建議適合于客戶,不得超越客戶的需要,如過手率、收益率、交易頻率等。從上述分析來看,新規(guī)定有一些變化,但表述更為完整,有助于加強對投資者的保護。從美國證券交易適合性規(guī)則的發(fā)展來看,具有如下特點:其一,適合性規(guī)則主要是一種自律規(guī)則。雖然美國證監(jiān)會對其作了統(tǒng)一規(guī)定,但并沒有上升為聯(lián)邦法律義務(wù)。另外,一些州法也對其作了相應的規(guī)定;其二,適合性規(guī)則的目的是