序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇股權(quán)轉(zhuǎn)讓風險范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

一、股權(quán)及股權(quán)轉(zhuǎn)讓概述

(一)股權(quán)及股權(quán)轉(zhuǎn)讓的含義、本質(zhì)

股權(quán)是股東基于其出資行為而享有的從公司獲取經(jīng)濟利益和參與公司經(jīng)營管理的各項權(quán)利的總稱。股權(quán)是一種十分特殊的獨立的民事權(quán)利,股權(quán)是一種與物權(quán)、債權(quán)并列的獨立權(quán)利類型。股權(quán)的本質(zhì)是股東對公司及其事務的控制權(quán)或者支配權(quán)。

/，！/ 股權(quán)轉(zhuǎn)讓是指股東依照法律或者公司章程的規(guī)定將自己的股權(quán)讓與受讓人,使受讓人繼受取得股權(quán)成為公司股東的民事法律行為。股權(quán)轉(zhuǎn)讓的本質(zhì)是資本的交易,屬于權(quán)利的買賣。完整而有效的股權(quán)轉(zhuǎn)讓應包括股權(quán)權(quán)能轉(zhuǎn)移和股權(quán)權(quán)屬變更,二者共同構(gòu)成股權(quán)轉(zhuǎn)讓法律構(gòu)成不可分割的兩個方面。

(二)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的理論基礎

現(xiàn)代市場經(jīng)濟,投資總是與風險并存,完善的市場經(jīng)濟法律制度應為投資者提供合理的風險規(guī)避途徑或者方法。公司法為投資者設立了兩種實現(xiàn)上述權(quán)能的通道,即公司減資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓。公司減資可能使股東先于債權(quán)人取得公司財產(chǎn),公司資產(chǎn)的減少危及債權(quán)人利益的實現(xiàn)。為了維護市場交易安全,公司法確立了資本不變原則和資本維持原則。資本不變原則是指公司注冊資本一經(jīng)確定,非依法定程序不得增減。公司資本的任意減少,削弱公司的償債能力和股東對公司的責任。因此,公司資本的增減須依法定程序進行。資本維持原則,是指公司成立后,必須保有與其注冊資本相當?shù)馁Y本,以保證公司的經(jīng)營能力和償債能力,維護交易安全和債權(quán)人利益。資本維持原則要求公司存續(xù)期間,股東不得通過從公司抽回股本的方式變現(xiàn)其投資,只能通過轉(zhuǎn)讓出資退出公司,非經(jīng)法定情形,公司不得認購自己的股票等。

由于上述原因,股權(quán)轉(zhuǎn)讓成為一種普遍采用的方式。股權(quán)轉(zhuǎn)讓意味著受讓人與公司之間的財產(chǎn)或者控制關(guān)系,從而使公司內(nèi)部的力量對比發(fā)生變化,進而可能改變公司的管理運行模式。股權(quán)轉(zhuǎn)讓是股東行使股權(quán)的普遍方式,通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓,實現(xiàn)股東之間利益、風險、責任的轉(zhuǎn)移,從而實現(xiàn)其投資目的。

二、股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的風險及規(guī)避

(一)股權(quán)轉(zhuǎn)讓主體需符合法律規(guī)定

1、轉(zhuǎn)讓人具有公司股東資格

股權(quán)轉(zhuǎn)讓方必須是公司的股東,否則,其簽訂的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同因主體不合格而無效。實踐中,不具有股東資格的主要情形是轉(zhuǎn)讓人沒有依法取得公司股東的資格,或者轉(zhuǎn)讓人的公司股東資格因故喪失的,其轉(zhuǎn)讓行為無效。

因此,受讓方在簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同前,可要求轉(zhuǎn)讓方提供公司的營業(yè)執(zhí)照復印件、公司股東名冊、股東出資證明書等書面材料,認真審核轉(zhuǎn)讓方的主體資格,確認轉(zhuǎn)讓方是否具有轉(zhuǎn)讓目標公司股東權(quán)的主體資格。首先,應確認目標公司已經(jīng)經(jīng)工商機關(guān)登記注冊,并取得企業(yè)法人營業(yè)執(zhí)照。其次,應確認轉(zhuǎn)讓方已依法取得目標公司的股東資格。轉(zhuǎn)讓方應已登記在公司股東名冊上,擁有公司簽發(fā)的出資證明書,并已在工商機關(guān)進行登記。

2、受讓人符合法律規(guī)定的資格

受讓股權(quán)是一種投資行為,投資是一項重要的商事活動,各種投資主體應當具備商事主體的基本條件,我國法律對于債權(quán)投資法律并無特殊的主體資格限制,只要具備民事行為能力即可。而對于股權(quán)投資,原則上只要具有民事權(quán)利能力和民事行為能力的自然人主體,均可成為公司的股東;但對于不同的法人主體,股權(quán)投資的資格或者投資范圍完全不同。

實務中應注意:機關(guān)法人、社會團體法人、事業(yè)單位法人、各級國家機關(guān)的領導,公務員、事業(yè)單位人員是法律、法規(guī)規(guī)定不得從事營利性活動的主體,不得受讓公司股權(quán)成為公司股東;《商業(yè)銀行法》禁止商業(yè)銀行在中國國境內(nèi)以受讓非銀行金融機構(gòu)和企業(yè)的股權(quán)的形式向外投資;會計師事務所、審計師事務所、律師事務所和資產(chǎn)評估機構(gòu)等中介機構(gòu),不能作為公司股東。違反上述規(guī)定的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同,應當認定無效。

(二)股權(quán)轉(zhuǎn)讓標的需符合法律規(guī)定

作為股權(quán)轉(zhuǎn)讓標的的股權(quán),是指股東基于股東資格而享有的從公司獲取財產(chǎn)和參與公司經(jīng)管管理的權(quán)利。股權(quán)轉(zhuǎn)讓的標的必須是依法可以轉(zhuǎn)讓的,如果轉(zhuǎn)讓的標的是法律禁止轉(zhuǎn)讓的,該股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為應當認定無效。

我國法律對有限責任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的禁止或限制性轉(zhuǎn)讓的股權(quán) 主要有以下幾種:1、職工股。只能在公司內(nèi)部職工之間轉(zhuǎn)讓,禁止向職工以外的人轉(zhuǎn)讓。2、公司股。公司原則上不得收購本公司股份。實踐中應當禁止或者限制子公司取得母公司的股份。因為子公司取得母公司股份的后果與公司收購本公司股份相同。3、法人股。法人股原則上只能在法人之間轉(zhuǎn)讓,不能轉(zhuǎn)讓給自然人和其他經(jīng)濟組織。4、國有股。轉(zhuǎn)讓國有股時,轉(zhuǎn)讓人未對股權(quán)進行評估即進行轉(zhuǎn)讓,或者出資轉(zhuǎn)讓的價格明顯低于市場價格,損害國家利益,造成國有資產(chǎn)嚴重流失,股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同無效。

(三)股權(quán)轉(zhuǎn)讓前的資信調(diào)查

轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)讓股權(quán)的原因不同,可能是資金需求、引進新的管理體制和新的產(chǎn)業(yè)方向、股東個人的投資決定等等。如果是資金原因,而受讓方又能一次性付款,然后辦理相關(guān)手續(xù),對于雙方當然沒有任何風險。而如果是要引進新管理體制或新的產(chǎn)業(yè)方向,那么對目標公司就應該進行全方位的考察,其主營產(chǎn)業(yè)、市場前景、管理體制、管理人員素質(zhì)及信譽等均應在考察之列。

另外,轉(zhuǎn)讓方在交易過程中可能提供虛假的資料和信息,以及虛報公司資產(chǎn),從而提高股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款、隱瞞隱性債務等,建議聘請專業(yè)機構(gòu)及人員調(diào)查審計公司財務賬。這樣既可以查清公司真正的財務狀況,從而確定公平合理的轉(zhuǎn)讓價款;也可以通過調(diào)查公司的隱性債務,進而要求轉(zhuǎn)讓方做出隱性債務保證。

(四)違反法律規(guī)定的轉(zhuǎn)讓條件

有限責任公司股東向股東以外的第三人轉(zhuǎn)讓股權(quán)時,股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的訂立應符合《公司法》規(guī)定的程序要求?！豆痉ā菲呤l規(guī)定,有限責任公司的股東向股東以外的人轉(zhuǎn)讓股權(quán),應當經(jīng)其他股東過半數(shù)同意;不同意的股東購買該轉(zhuǎn)讓的股權(quán);不購買該轉(zhuǎn)讓的股權(quán)的,視為同意轉(zhuǎn)讓;經(jīng)股東同意轉(zhuǎn)讓的股權(quán),在同等條件下,其他股東有優(yōu)先購買權(quán)。因此,轉(zhuǎn)讓方在向受讓方轉(zhuǎn)讓股權(quán)時,應經(jīng)公司其他股東過半數(shù)同意,且其他股東同意放棄優(yōu)先購買權(quán)。若未經(jīng)上述程序,雙方簽訂的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同將會因違反《公司法》中關(guān)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓程序的強制性規(guī)定而被認定為無效或可撤銷。因此,受讓方在簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同前,應當要求轉(zhuǎn)讓方提供公司同意其轉(zhuǎn)讓股權(quán)的股東會決議和其他股東放棄優(yōu)先購買的書面材料。

(五)股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同不得違反法律、法規(guī)、及章程的規(guī)定

根據(jù)《合同法》的規(guī)定,違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定的合同是無效的。因此,股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同中不得有違反法律、法規(guī)的規(guī)定。另外,根據(jù)《公司法》第七十二條四款的規(guī)定,公司章程對股權(quán)轉(zhuǎn)讓另有規(guī)定的,從其規(guī)定。因此,公司章程約定的事項,只要不違反法律的強制性規(guī)定,都應當認定為有效。公司章程對有限責任公司向外轉(zhuǎn)讓股權(quán)所設定的限制,股東原則上應當遵守,人民法院一般也認可其效力。除非公司章程的規(guī)定對股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制在事實上造成了股權(quán)轉(zhuǎn)讓的禁止,無法實現(xiàn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓。因此,實踐中應該注意審查公司章程中關(guān)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定,以保障股權(quán)轉(zhuǎn)讓的順利進行。

(六)出資瑕疵股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)的問題

出資瑕疵股東轉(zhuǎn)讓股權(quán),即虛假出資、出資不足或者抽逃出資的股東與他人簽訂的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同。出資不足或者抽逃出資的股東與他人簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議的效力,實際上是合同主體資格的問題。我國《公司法》第三十三條規(guī)定了確認股東資格的標準,即股東名冊和工商登記。實踐中,出資瑕疵股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)引發(fā)的糾紛,主要是股東之間的股權(quán)糾紛,公司的債權(quán)人要求轉(zhuǎn)讓人、受讓人在注冊資本不足的范圍內(nèi)承擔補充賠償責任,甚至無限連帶責任的糾紛。

實務中,我們應重于股東個人的資信調(diào)查。轉(zhuǎn)讓股東提供公司的營業(yè)執(zhí)照復印件、股東名冊、股東出資證明書等書面材料,認真審核轉(zhuǎn)讓方的主體資格,確認轉(zhuǎn)讓方出資是否符合法律規(guī)定等。

(七)股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同生效與股權(quán)轉(zhuǎn)讓生效

股權(quán)轉(zhuǎn)讓人與股權(quán)受讓人就股權(quán)的轉(zhuǎn)讓意思表示一致,股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同即生效。股權(quán)受讓方在股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中的主要義務是支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款,對于轉(zhuǎn)讓方而言,應注意防范受讓方不履行或不完全履行支付價款的風險,可以在股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同中明確約定違約責任,也可以要求受讓方支付定金或者提供擔保等方式,來防范因此可能產(chǎn)生的風險。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同生效后,公司還需依法辦理工商變更登記,股權(quán)轉(zhuǎn)讓才具有法律效力。未辦理變更登記,不影響合同效力及轉(zhuǎn)讓主體的股權(quán)資格,但不能對抗善意第三人。

因此,為防止因股權(quán)轉(zhuǎn)讓未辦理工商變更登記而產(chǎn)生的爭議,受讓方應在股權(quán)合同生效后,應要求公司履行變更登記義務,并及時修改公司章程、股東名冊,避免造成不必要的損失。

(八)股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的稅務風險

股權(quán)轉(zhuǎn)讓現(xiàn)象在企業(yè)之間已非常普遍。按照企業(yè)所業(yè)所得稅法及相關(guān)政策的規(guī)定,履行股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議后,納稅人應該就股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得申報繳納所得稅。而一些關(guān)聯(lián)企業(yè)或集團公司內(nèi)部股東為了減輕稅負,往往采取平價甚至低價的方式轉(zhuǎn)讓股權(quán)。隨著國家相關(guān)法律政策的健全及稅務部門反避稅水平的提高,股權(quán)轉(zhuǎn)讓方選擇背離股權(quán)實際價值以逃避稅收義務的做法,將存在稅務風險。

篇（2）

    2009年,重慶市國稅局公布了一個境外企業(yè)向境內(nèi)企業(yè)轉(zhuǎn)讓股權(quán)而被征收預提所得稅的案例,應引起在中國有投資業(yè)務的境外企業(yè)包括臺商的注意。

    基本案情:2008年5月,渝中區(qū)國稅局兩路口稅務所通過合同登記備案發(fā)現(xiàn)重慶A公司與境外B公司簽署了一份股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議,境外B公司將其在境外設立的全資控股公司C公司100%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給重慶A公司,轉(zhuǎn)讓價格為人民幣6338萬元,股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益900多萬元。從表面上看,該項股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易的目標公司C公司為境外企業(yè),股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益并非來源于中國境內(nèi),我國沒有征稅權(quán)。但出于維護國家稅收權(quán)益的高度責任感和敏銳性,渝中區(qū)國稅局沒有就此止步,在繼續(xù)開展調(diào)查分析的同時,及時向市局匯報了相關(guān)情況。通過進一步調(diào)查核實,目標公司C公司實收資本僅為100境外元,該公司持有重慶D公司31.6%的股權(quán),除此之外沒有從事其他任何經(jīng)營活動。

    那么,境外B公司獲得的轉(zhuǎn)讓股權(quán)所得是否影響中國政府繳納企業(yè)所得稅?

    一、通常情況下,境外企業(yè)轉(zhuǎn)讓其在境外的股權(quán)所得不需要向中國政府繳納企業(yè)所得稅

    要理解上述案例,首先要看一下我國《企業(yè)所得稅法》中關(guān)于居民企業(yè)和非居民企業(yè)納稅義務的判斷。我國《企業(yè)所得稅法》規(guī)定:在中華人民共和國境內(nèi),企業(yè)和其他取得收入的組織為企業(yè)所得稅的納稅人,其中企業(yè)分為居民企業(yè)和非居民企業(yè)。居民企業(yè)應當就其來源于中國境內(nèi)、境外的所得繳納企業(yè)所得稅;非居民企業(yè)在中國境內(nèi)設立機構(gòu)、場所的,應當就其所設機構(gòu)、場所取得的來源于中國境內(nèi)的所得,以及發(fā)生在中國境外但與其所設機構(gòu)、場所有實際聯(lián)系的所得,繳納企業(yè)所得稅;非居民企業(yè)在中國境內(nèi)未設立機構(gòu)、場所的,或者雖設立機構(gòu)、場所但取得的所得與其所設機構(gòu)、場所沒有實際聯(lián)系的,應當就其來源于中國境內(nèi)的所得繳納企業(yè)所得稅。

    《企業(yè)所得稅法實施細則》第七條規(guī)定:權(quán)益性投資資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得按照被投資企業(yè)所在地確定來源于中國境內(nèi)、境外的所得;股息、紅利等權(quán)益性投資所得按照分配所得的企業(yè)所在地來確定來源于中國境內(nèi)、境外的所得。

    因此,非居民企業(yè)轉(zhuǎn)讓其在中國境內(nèi)企業(yè)的股權(quán)取得收入屬于來源于中國境內(nèi)的所得,應在中國境內(nèi)納稅。而轉(zhuǎn)讓其在中國境外企業(yè)股權(quán)取得的收入,可以不在中國納稅。

    也就是說,正常情況下境外B公司將境外C公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給重慶A公司,不需要在中國繳納企業(yè)所得稅。

    二、稅務機關(guān)發(fā)現(xiàn)的疑點

    稅務機關(guān)在上述案例中,發(fā)現(xiàn)存在以下疑點:

    1、境外B公司實際上取得的股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得來源于中國;

    2、境外C公司除了持有重慶D公司的股權(quán)外,沒有任何經(jīng)營業(yè)務,可以有合理的理由懷疑其存在的目的即為了持有D公司的股份;

    3、境外B公司的一系列交易行為并非出于交易的商業(yè)目的,而可能是為了規(guī)避中國稅收。

    上述行為發(fā)生在2008年《企業(yè)所得稅法》實施以前,重慶的稅務機關(guān)如果對上述行為以逃避中國稅收進行查處的話,并沒有非常明確、具體的法律規(guī)定。但是,稅法中有一個非常重要的原則即“實質(zhì)重于形式”,重慶稅務機關(guān)正是利用該原則對上述案件進行了處理:

    重慶稅務機關(guān)經(jīng)請示總局認定,境外B公司轉(zhuǎn)讓C公司股權(quán)的實質(zhì)是轉(zhuǎn)讓重慶D公司31.6%的的股權(quán)。境外B公司取得的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益實質(zhì)上為來源于中國境內(nèi)的所得,根據(jù)有關(guān)規(guī)定以及《中華人民共和國政府和境外共和國政府關(guān)于對所得避免雙重征稅和防止偷漏稅的協(xié)定》第十三條第五款的規(guī)定,我國有征稅權(quán)。2008年10月,渝中區(qū)國稅局對境外B公司取得的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益征收了預提所得稅98萬元,稅款已全部入庫。

    三、新《企業(yè)所得稅法》、《特別納稅調(diào)整實施辦法(試行)》和國稅總局698號文已經(jīng)對上述行為有了明確的規(guī)定

    新《企業(yè)所得稅法》中引入了一般反避稅的規(guī)定,依據(jù)新《企業(yè)所得稅法》第47條規(guī)定,任何不具有合理商業(yè)目的的安排而使納稅人的應納稅收入或者所得減少,中國稅務機關(guān)有權(quán)按照適當方法對該安排作出稅務上的調(diào)整?！镀髽I(yè)所得稅法實施條例》第120條進一步明確了“不具有合理商業(yè)目的”的安排是指以減少、免除、或者推遲繳納稅款為主要目的的安排。

    在公報了這個案例以后,國稅總局在2009年1月8日通過國稅發(fā)[2009]2號文頒布了《特別納稅調(diào)整實施辦法(試行)》(以下簡稱《實施辦法》),該辦法規(guī)定在下列情況下將可以啟動一般反避稅調(diào)查:濫用稅收優(yōu)惠、濫用稅收協(xié)定、濫用公司組織形式、利用避稅港避稅、其他不具合理商業(yè)目的的安排等。

篇（3）

中圖分類號：F275 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）05-0171-02

當前，我國的房地產(chǎn)市場已經(jīng)進入調(diào)整期，股權(quán)轉(zhuǎn)讓已經(jīng)成為目前房地產(chǎn)項目轉(zhuǎn)讓中的普遍手段，在房地產(chǎn)集團股權(quán)轉(zhuǎn)讓中也遇到了一些財務管理問題和財務風險，所以，對股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的財務管理問題進行分析并提出解決對策具有很強的現(xiàn)實意義。

一、房地產(chǎn)集團股權(quán)轉(zhuǎn)讓的概念及原因分析

房地產(chǎn)集團進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，一般是通過對房地產(chǎn)項目公司股權(quán)交易完成的。房地產(chǎn)項目公司是指專門為開發(fā)特定的房地產(chǎn)項目成立的房地產(chǎn)開發(fā)公司，大部分擁有正在開發(fā)或者待開發(fā)的房地產(chǎn)項目。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓，是指公司的股東依法將自己擁有的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給他人，使他人成為該公司的股東。轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)是指相關(guān)的房地產(chǎn)權(quán)利人通過買賣、贈與以及其他合法途徑將其房地產(chǎn)轉(zhuǎn)移給其他人的行為，包括轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)、在建工程和土地使用權(quán)。房地產(chǎn)集團股權(quán)轉(zhuǎn)讓是指本來要轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)但是因為某些原因改為以股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式進行，實質(zhì)上還是轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)的行為。

房地產(chǎn)集團實施股權(quán)轉(zhuǎn)讓的原因主要有以下幾個方面：

1．我國法律對土地轉(zhuǎn)讓的限制。我國相關(guān)法律規(guī)定，企業(yè)不能對未達到轉(zhuǎn)讓條件的土地進行轉(zhuǎn)讓，所以，一些想進行土地交易的房地產(chǎn)公司不得不采取變通的方式，使用股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式對土地進行交易。

2．股權(quán)轉(zhuǎn)讓手續(xù)相對比較簡單。房地產(chǎn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓只需要按照相關(guān)規(guī)定辦理工商變更登記，不需要辦理房地產(chǎn)的過戶手續(xù)，房地產(chǎn)公司的名稱不會發(fā)生變化，可以繼續(xù)進行后續(xù)的項目開發(fā)。而房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓要到土地管理部門、房地產(chǎn)部門等相關(guān)政府部門辦理變更或者過戶手續(xù)，手續(xù)來看相對復雜，特別是在建工程涉及的項目立項等手續(xù)的變更更加復雜，所以，為了減少對項目的外部影響，加快項目的建設進度，交易雙方就會選擇以股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式實施交易。

3．為了規(guī)避轉(zhuǎn)讓過程中發(fā)生的部分稅費。在轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)中，房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓相比股權(quán)轉(zhuǎn)讓要多繳納營業(yè)稅、契稅、土地增值稅以及企業(yè)所得稅，所以，很多房地產(chǎn)集團利用股權(quán)轉(zhuǎn)讓來進行稅收籌劃，以此減少交易環(huán)節(jié)需要繳納的稅金。

二、房地產(chǎn)集團股權(quán)轉(zhuǎn)讓中存在的財務管理問題與風險分析

房地產(chǎn)集團進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓涉及到一系列的財務問題，并且轉(zhuǎn)讓過程中存在較多的財務風險，具體來說主要包括以下幾個方面：

1．房地產(chǎn)項目公司面臨或有負債風險?；蛴胸搨饕榕康膶ν鈸?、潛在的尚未支付款項、潛在的合同違約等。在房地產(chǎn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，受讓方收購相應的股權(quán)后，就應該承擔目標公司的債務責任。即使在轉(zhuǎn)讓協(xié)議中明確約定了受讓方對目標企業(yè)轉(zhuǎn)讓前的債務不承擔責任，但是由于這樣的協(xié)議條款不能對抗善意第三人，受讓方也是只能在對外先承擔了債務責任后，再對原來的股東實施追償。但是此時轉(zhuǎn)讓股權(quán)的股東的償債能力可能大不如前，沒有了償債保證，使得股權(quán)收購方無法進行追償。

2．股權(quán)收購的程序是否合法有待驗證。房地產(chǎn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓程序涉及房地產(chǎn)領域外很多的法律法規(guī)，轉(zhuǎn)讓是否具有有效性和合法性關(guān)系著轉(zhuǎn)讓的成敗，例如，《公司法》規(guī)定，有限責任公司的股東數(shù)要求是2人以上、50人以下，如果股權(quán)轉(zhuǎn)讓后的股東人數(shù)不符合這一要求，就可能會使得交易失敗。如果是轉(zhuǎn)讓國有股權(quán)，必須要按照法定的程序進行，否則轉(zhuǎn)讓合同是無效的。轉(zhuǎn)讓收購國有股權(quán)必須經(jīng)過國有資產(chǎn)管理辦公室的審批并辦理產(chǎn)權(quán)界定和登記，簽訂轉(zhuǎn)讓合同，等到產(chǎn)權(quán)交易中心出具了產(chǎn)權(quán)交割單之后，才能辦理股權(quán)登記和工商變更等手續(xù)。收購房地產(chǎn)項目公司的股權(quán)后，要及時到工商企業(yè)登記機關(guān)進行登記，屬于中外合資企業(yè)的還要經(jīng)過外經(jīng)委的審批，確認公司的投資主體發(fā)生了變化，否則，股權(quán)收購合同無法生效。

3．房地產(chǎn)相關(guān)公司以前經(jīng)營是否合法有待驗證。房地產(chǎn)項目公司以前經(jīng)營的合法性主要包括董事會和股東大會的決議是否有效合法、是否存在偷稅漏稅行為等等。這些潛在的風險都可能使房地產(chǎn)項目公司及其負責人受到經(jīng)濟上或者非經(jīng)濟上的處罰。即使轉(zhuǎn)讓協(xié)議中明確規(guī)定股權(quán)的受讓方對以往的經(jīng)營不必承擔責任，但是受讓方在收購股權(quán)后，稅務部門仍然可以根據(jù)以往經(jīng)營的不合法行為對收購后的房地產(chǎn)項目公司實施處罰，這樣，收購方在承擔相應處罰后，再對原來的股東進行追償，為時已晚。

4．房地產(chǎn)項目公司存在產(chǎn)權(quán)風險。在建工程或者土地使用權(quán)有可能會被股東進行多次抵押，原股東的債權(quán)人也可能查封，因為房地產(chǎn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓是不需要經(jīng)過房地產(chǎn)產(chǎn)權(quán)過戶手續(xù)的，這樣就使得產(chǎn)權(quán)風險顯得相對隱性。所以，股權(quán)轉(zhuǎn)讓的受讓方應該審核房地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)證，看產(chǎn)權(quán)證是否標注了其他權(quán)利的登記，到房地產(chǎn)管理部門對產(chǎn)權(quán)證的真?zhèn)芜M行核實。

三、解決房地產(chǎn)集團股權(quán)轉(zhuǎn)讓中財務管理問題的對策建議

針對房地產(chǎn)集團在股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中出現(xiàn)的各種問題，建議從以下幾個方面加以改進。

1．嚴格股權(quán)轉(zhuǎn)讓的各項管理流程。一方面，股權(quán)轉(zhuǎn)讓的雙方應該成立調(diào)研小組，該小組應該由專業(yè)人員組成，從法律、財務管理、前期手續(xù)、市場以及工程技術(shù)等多個角度對房地產(chǎn)項目公司以及轉(zhuǎn)讓項目本身進行評估調(diào)研。另一方面，要做到綜合評估，權(quán)衡利弊。市場經(jīng)濟條件下，沒有無風險的投資，當然也就沒有無風險的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，所以，股權(quán)轉(zhuǎn)讓的受讓方應該建立綜合的評估機構(gòu)，由決策機構(gòu)從發(fā)展需要、收購方戰(zhàn)略等方面權(quán)衡利弊、全局考慮、綜合評價，值得注意的是決策機構(gòu)應該獨立于調(diào)研小組。

2．明確轉(zhuǎn)讓合同約定的權(quán)責劃分。股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同中應該明確約定權(quán)責劃分邊界。一般來說，股權(quán)轉(zhuǎn)讓之前的債務、歷史問題的處理等是由轉(zhuǎn)讓方負責，轉(zhuǎn)讓方的權(quán)利是按照合同約定收到的轉(zhuǎn)讓款項；房地產(chǎn)集團的受讓方主要責任是承擔合同約定的付款，受讓方的權(quán)利則是獲得相關(guān)房地產(chǎn)項目的產(chǎn)權(quán)。房地產(chǎn)集團轉(zhuǎn)讓的關(guān)鍵是或有債務的約定，是進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓時可以約定在工商部門先變更股權(quán)手續(xù)后再獲得新的營業(yè)執(zhí)照的時間為劃分債務的時間邊界，這一時間以前形成的債務由原股東負責，后來形成的債務由新股東負責。

3．嚴格控制擔保和保證金。房地產(chǎn)項目的風險一般都可以通過相關(guān)的調(diào)查程序發(fā)現(xiàn)，但是股權(quán)交換的風險具有或有性、隱蔽性的特點。為了避免股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的風險，收購方一方面可以采取分期付款的方式，留尾款當做保證金，加入?yún)f(xié)議簽訂后因為目標公司的原因，使得受讓方承擔了額外的損失，受讓方就可以用該保證金支付；如果協(xié)議期限屆滿后，并沒有出現(xiàn)額外的風險和債務，受讓方就應該將該項保證金付給出讓方。另一方面，受讓方還可以要求轉(zhuǎn)讓方提供上市公司擔保、母公司擔保或者銀行保函等方式進行擔保，擔保責任應該隨著潛在的債權(quán)風險規(guī)模變化，提供擔保的時間也應該相對較長，受讓方應該選擇具有較高信用度的主體來作為擔保方，以此規(guī)避房地產(chǎn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中的潛在風險。

4．房地產(chǎn)集團股權(quán)轉(zhuǎn)讓雙方應該對付款節(jié)點給予嚴格控制。股權(quán)轉(zhuǎn)讓雙方應該通過對付款節(jié)點進行安排來控制股權(quán)轉(zhuǎn)讓的關(guān)鍵風險點。例如，完成相關(guān)的工商變更手續(xù)，領取新營業(yè)執(zhí)照，標志著股權(quán)轉(zhuǎn)讓實質(zhì)上已經(jīng)完成，可以將此作為付款管理的時間點之一；又如土地使用權(quán)存在查封或抵押的情況，需要將土地使用權(quán)解封或者解押的時間作為付款的時間點之一。

5．股權(quán)轉(zhuǎn)讓雙方要認真進行稅收籌劃。當前，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓規(guī)避繳納土地增值稅的案例比比皆是，但是如果房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式對房地產(chǎn)進行受讓后繼續(xù)開發(fā)的，可以扣除的開發(fā)成本是轉(zhuǎn)讓前的房地產(chǎn)賬面成本，并不是股權(quán)交易的金額。如此一來，計算土地增值稅的增值額與直接購買房地產(chǎn)相比較高，導致繳納的土地增值稅額較大，所以，如果房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓后用于繼續(xù)開發(fā)的，應該關(guān)注股權(quán)轉(zhuǎn)讓對土地增值稅的影響。股權(quán)轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)不能簡單地理解為肯定比直接轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)節(jié)稅，股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式通常會減少轉(zhuǎn)讓方繳納的稅金，但是從長遠來看，受讓方往往是多繳納稅金，因此，在股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易時，應該充分估計稅金對轉(zhuǎn)讓的影響。

參考文獻：

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[2] 董春山.探討公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓形式下的房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓[J].中國房地產(chǎn)，2006，（11）.

篇（4）

在實踐中，股權(quán)轉(zhuǎn)讓爭議發(fā)生的焦點在于股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議效力以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓的效力。股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議的生效并不等同于股權(quán)轉(zhuǎn)讓的生效，股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議生效是協(xié)議對雙方當事人產(chǎn)生法律效力，股權(quán)轉(zhuǎn)讓生效是受讓方取得股東權(quán)利。股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議是基于當事人轉(zhuǎn)讓股權(quán)的目的而達成的出讓方收取價金并讓渡股東權(quán)利，受讓方支付價金并取得股東權(quán)利的意思表示行為。依據(jù)我國《合同法》的規(guī)定，股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議在成立時即可發(fā)生效力。股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議發(fā)生效力之后，受讓方就可以按照協(xié)議支付價金并取得股東權(quán)利。此時，股權(quán)轉(zhuǎn)讓才可生效。因此，必須關(guān)注股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議簽訂后何時履約的問題。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓應注意事項：

1、登記變更或交付。我國《公司法》第33條規(guī)定，有限責任公司應當置備股東名稱；記載于股東名冊的股東，可以依據(jù)股東名冊行使股東權(quán)利；公司應該將股東及出資額向公司登記機關(guān)進行登記，發(fā)生變更的應該進行變更登記，沒有登記的不得對抗第三人。該法第44條則規(guī)定了“股份公司記名股票的轉(zhuǎn)讓應當進行變更登記，而不記名股票的轉(zhuǎn)讓自交付之日起就可以發(fā)生法律效力”。因此，即使股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議已經(jīng)生效，且受讓人已經(jīng)支付價金，但沒有辦理變更登記或交付的情況下，受讓人依然不能取得股東資格和權(quán)利，即股權(quán)轉(zhuǎn)讓依然沒有發(fā)生效力。

2、法律對股權(quán)轉(zhuǎn)讓的一些限制。比如：股份公司的發(fā)起人自公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓公司股份；公司公開發(fā)行股份前已經(jīng)持有的股份自公司股票在上市交易起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓……

3、目標公司章程中對轉(zhuǎn)讓的限制。有的公司會在章程中規(guī)定公司股東轉(zhuǎn)讓出資的限制，這在股權(quán)轉(zhuǎn)讓中也是要特別注意的。

增資則包括兩種方法：一種是由新的出資方出資，改變股東的持股比例；另一種是按照原比例增加股東的出資額，不改變股東的持股比例。

篇（5）

一、股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的締約準備

1.股權(quán)交易雙方信息不對稱，風險較大，受讓人簽約前需進行前期調(diào)查

股權(quán)交易的轉(zhuǎn)讓人是公司的股東，熟知公司經(jīng)營狀況，但外部受讓人對公司內(nèi)部情況并不清楚，受讓股權(quán)意味著受讓人將成為公司股東并以其所購買的股權(quán)對公司債務承擔責任。對外部受讓人而言，受讓股權(quán)無疑存在巨大的商業(yè)風險和法律風險，因此，必須在簽約前對公司進行全面調(diào)查，使交易雙方信息相對稱，在平等的基礎上進行磋商，簽署合法、公平、體現(xiàn)雙方真實意思的轉(zhuǎn)讓合同。受讓人的調(diào)查應從以下方面著手：審查轉(zhuǎn)讓人的主體資格，確認其為合法的股權(quán)轉(zhuǎn)讓人，確認股東認繳的出資已交足；調(diào)查公司經(jīng)營狀況，確保受讓股權(quán)后能獲取期望的經(jīng)濟利益；公司重大資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)狀況，公司負債情況；公司是否存在未了結(jié)的訴訟和仲裁；調(diào)查公司章程對股權(quán)外部轉(zhuǎn)讓和改組公司董事會有無特別限制。受讓人對這些基本問題調(diào)查清楚后，才能在磋商過程中做到心中有數(shù)，從而提出有力量的談判條件，最終實現(xiàn)交易目的。

2.締約談判難度大、時間跨度長，需簽署備忘錄，以明確締約過失責任

受讓人不是僅僅關(guān)注股權(quán)本身，而是全面關(guān)注公司的靜態(tài)資產(chǎn)及資產(chǎn)上是否存在他項權(quán)利，以及公司在動態(tài)運營中所產(chǎn)生的負債、擔保、合同違約等情況，為了交易安全，受讓人絕不可草草簽約，必須對各種事項和可能存在的風險進行詳細充分的談判。另外，有限責任公司具有人合性，股權(quán)外部轉(zhuǎn)讓受到公司其他股東的制約，轉(zhuǎn)讓過程有一定的程序要求。這些情況給雙方談判帶來難度，使談判時間跨度較大，因此，在每一次談判結(jié)束后，股權(quán)交易雙方要簽署備忘錄，以此作為股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的原則內(nèi)容。如果一方違背誠信，無簽約意圖而惡意磋商，或者在正式簽約時拒絕接受備忘錄中雙方已達成的共識，該方當事人應當承擔締約過失責任。簽署階段性備忘錄既可以鞏固談判成果，防止談判資源的浪費，同時也起到了分清責任、抵制惡意磋商的作用。

3.查閱國家有關(guān)政策和法律，依法轉(zhuǎn)讓股權(quán)

由于股權(quán)外部轉(zhuǎn)讓對有限責任公司的信用基礎有一定的破壞作用，因此，公司法對股權(quán)的外部轉(zhuǎn)讓進行了比內(nèi)部轉(zhuǎn)讓更嚴格和細致的規(guī)定，股權(quán)轉(zhuǎn)讓雙方必須首先熟知公司法的相關(guān)規(guī)定。此外，對不同性質(zhì)的股權(quán)，我國法律規(guī)定了不同的交易程序和交易條件，因此，進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓時應當首先明確擬交易的股權(quán)是否含有國有、外資等成分。如持股人為國有投資者那么必須履行轉(zhuǎn)讓主體向上級主管部門報批等特定法律程序，涉及到國有資產(chǎn)管理部門、產(chǎn)權(quán)交易中心等機構(gòu)的監(jiān)管；持股的投資者如為外國投資主體，則必須滿足外資部門審批的特定條件，股權(quán)轉(zhuǎn)讓可能涉及到企業(yè)性質(zhì)變更、外商優(yōu)惠政策的喪失等情形。

二、股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同必備條款要旨

我國合同法規(guī)定了合同的一般條款，筆者認為股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同有其特殊性，為了體現(xiàn)最大誠信原則，特別是為了保護受讓人的利益，除了合同一般條款外，股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同還應包括下列內(nèi)容。

1.公司概況

介紹公司注冊資本和股東人數(shù)及股權(quán)結(jié)構(gòu)。聲明公司現(xiàn)有的資產(chǎn)及權(quán)利，包括房地產(chǎn)等不動產(chǎn)；機器設備、交通工具等動產(chǎn)；公司賴以存續(xù)的各種證照，如營業(yè)執(zhí)照、生產(chǎn)許可證、特許經(jīng)營許可證等；公司擁有的各種商標權(quán)、專利權(quán)及各種非專利技術(shù)。公司的負債情況。轉(zhuǎn)讓人應申明公司對上列財產(chǎn)享有完整、合法的產(chǎn)權(quán)，并保證在股權(quán)交割時該財產(chǎn)權(quán)屬不變，其價值不會不當減少。

2.股權(quán)轉(zhuǎn)讓

約定擬轉(zhuǎn)讓的股權(quán)份額及價款。在此要注意的是付款方式應該約定為分期付款，最后一筆轉(zhuǎn)讓款應該在進行完工商變更登記之后給付。交易雙方在合同中不宜約定付款到某一比例時受讓方取得股東資格，因為股東資格的取得需履行法定手續(xù)，另作約定是無效的。股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價款不影響公司的注冊資本，無論原股權(quán)增值或貶值，其增減額在股權(quán)交易中均由原股東在應得價款中承擔，公司并不因此變更注冊資本。

3.陳述與保證

轉(zhuǎn)讓人向受讓人保證：轉(zhuǎn)讓人合法擁有擬轉(zhuǎn)讓的目標股權(quán)，并且保證所轉(zhuǎn)讓的股權(quán)不存在任何權(quán)屬爭議；轉(zhuǎn)讓人擬轉(zhuǎn)讓的股權(quán)不存在法律或協(xié)議的轉(zhuǎn)讓限制；公司資產(chǎn)和擬轉(zhuǎn)讓股權(quán)未設置任何抵押或質(zhì)押，公司未為第三人提供任何擔保；公司其他過半數(shù)股東同意轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)讓股權(quán)，轉(zhuǎn)讓人已經(jīng)告知全體股東股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的全部內(nèi)容，全體股東均放棄同等條件下的優(yōu)先購買權(quán)；轉(zhuǎn)讓人將擬轉(zhuǎn)讓的股權(quán)的全部證明文件提交給受讓人，并保證文件的真實性和合法性；轉(zhuǎn)讓人保證在締約過程中未因轉(zhuǎn)讓人自身行為而給公司造成潛在的損失并需要承擔賠償責任的情況；不存在未了的、針對公司的訴訟或仲裁；公司不存在破產(chǎn)、解散等情形。轉(zhuǎn)讓人聲明，如果存在上列對受讓人不利的情形，由轉(zhuǎn)讓人負全部責任，給受讓人造成損失的，應當予以賠償。

受讓人向轉(zhuǎn)讓人保證：受讓人主體上不存在股權(quán)交易方面的法律限制，即依法有權(quán)作為受讓人；按照約定的數(shù)額、方式和期限向轉(zhuǎn)讓人支付轉(zhuǎn)讓價款；受讓人用于支付轉(zhuǎn)讓價款的資金來源合法。

4.公司債權(quán)債務的概括移轉(zhuǎn)

受讓人多數(shù)不愿意承擔受讓股權(quán)之前的公司債務，如果雙方就此達成共識，那么轉(zhuǎn)讓人應在自己的股權(quán)比例范圍內(nèi)保證：受讓人實際取得公司經(jīng)營管理權(quán)之前的公司的債權(quán)、債務和稅費全部概括移轉(zhuǎn)給轉(zhuǎn)讓人，受讓人對自己控制公司之前的公司負債不負清償責任。轉(zhuǎn)讓人承諾其在股權(quán)轉(zhuǎn)讓前，就公司債權(quán)債務移轉(zhuǎn)事宜告知所有債權(quán)人和債務人，債權(quán)人不同意債務移轉(zhuǎn)的，轉(zhuǎn)讓人負責以自己的個人財產(chǎn)予以清償或以自己的個人財產(chǎn)提供擔保。

5.費用負擔

受讓方將承擔支付轉(zhuǎn)讓價款的所有銀行費用和其他相關(guān)費用；與股權(quán)轉(zhuǎn)讓有關(guān)的登記費用由公司承擔；因股權(quán)的轉(zhuǎn)讓而發(fā)生的稅金，按中國有關(guān)法律、法規(guī)規(guī)定辦理，法律沒有明確規(guī)定的由雙方平均負擔。

6.登記

雙方共同向有關(guān)部門提交其要求的股權(quán)過戶申請材料，并保證各自所提交材料的真實性、完整性、合法性。

三、股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力

1.股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的生效

合同法第四十四條規(guī)定：“依法成立的合同，自成立時生效。法律、行政法規(guī)規(guī)定應當辦理批準、登記等手續(xù)生效的，依照其規(guī)定?！蔽覈痉ú]有規(guī)定股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同必須經(jīng)過批準、登記方能生效，因此，只要符合合同的一般有效要件，當事人又沒有約定其他的生效條件，股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同自簽訂之時便成立、有效并生效。當事人所約定的生效條件應該是合理的，不應該將合同本身履行后可能出現(xiàn)的結(jié)果作為生效條件，否則合同將永遠無法生效。例如，當事人以辦理完畢工商變更登記手續(xù)為股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同生效條件的約定便是無效的，因為工商變更登記是對已經(jīng)生效的合同的履行行為。最高人民法院《關(guān)于適用〈合同法〉若干問題的解釋（一）》第九條：“法律、行政法規(guī)規(guī)定合同應當辦理登記手續(xù)，但未規(guī)定登記后生效的，當事人未辦理登記手續(xù)不影響合同的效力，合同標的物所有權(quán)及其他物權(quán)不能轉(zhuǎn)移?！钡囊?guī)定，以及公司法第七十四條在“轉(zhuǎn)讓股權(quán)后”再進行相應的變更登記的規(guī)定均體現(xiàn)了股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同效力不受工商登記限制的意旨。

2.股東先買權(quán)不影響股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力

如果股東在轉(zhuǎn)讓其股權(quán)時，不按法定程序操作，無視其他股東的先買權(quán)，直接與非股東的第三人達成股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同，甚至還辦理了股東名冊變更登記和工商變更登記，此時，當其他股東主張優(yōu)先購買權(quán)時，股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同效力如何，理論上和實踐中存在有效和無效兩種主張，筆者贊同有效說，即先買權(quán)不影響股權(quán)出讓人與第三人所訂立的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力。值得注意的是，其他股東主張先買權(quán)、確定“同等條件”還必須以股權(quán)外部轉(zhuǎn)讓合同為必要前提和依據(jù)，因此，行使先買權(quán)當然不能也不必否定股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力。股東先買權(quán)只能阻止股權(quán)外部轉(zhuǎn)讓合同的履行，使股權(quán)轉(zhuǎn)移行為無效，使第三人無法取得股東資格，在股權(quán)移轉(zhuǎn)因股東先買權(quán)而無效時，第三人仍可依據(jù)有效的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同追究轉(zhuǎn)讓人的違約責任。在股權(quán)外部轉(zhuǎn)讓合同簽訂后，股東先買權(quán)就成為其他股東享有的附條件的形成權(quán)，即其他股東可以單方主張以該合同條件受讓股權(quán)，轉(zhuǎn)讓人須受其拘束。

3.股權(quán)質(zhì)押使股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同效力待定

股權(quán)設立質(zhì)押后，質(zhì)權(quán)人對股權(quán)價值享有優(yōu)先受償權(quán)，優(yōu)先受償權(quán)對股東處分股權(quán)構(gòu)成一定的限制。我國《擔保法》及相關(guān)司法解釋對已出質(zhì)的有限責任公司的股權(quán)能否轉(zhuǎn)讓、如何轉(zhuǎn)讓沒有明確規(guī)定，但可參照抵押物轉(zhuǎn)讓的有關(guān)規(guī)定。筆者認為參照適用《擔保法司法解釋》第六十七條抵押物處分的相關(guān)規(guī)定可以兼顧各方主體的利益，值得借鑒。根據(jù)該條意旨，為了追求經(jīng)濟效益價值最大化，股權(quán)出質(zhì)并不導致股東喪失根本的處分權(quán)，但股東處分股權(quán)時應當對質(zhì)權(quán)人和受讓人負擔通知和告知義務，在轉(zhuǎn)讓人沒有履行通知和告知義務時，股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同并不必然無效，而屬于效力待定。善意受讓人享有撤銷權(quán)，如不行使撤銷權(quán)，則股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同有效，受讓人可在代替轉(zhuǎn)讓人清償全部債務之后消滅質(zhì)權(quán)而享有完全股權(quán)，其所受到的損失，可以向轉(zhuǎn)讓人追償，受讓人還可基于合同約定請求轉(zhuǎn)讓人承擔違約責任?？梢?，適用《擔保法司法解釋》第六十七條的規(guī)則，在轉(zhuǎn)讓質(zhì)押股權(quán)時認定轉(zhuǎn)讓合同效力待定更有利于維護交易安全和保護善意第三人的利益。

四、股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的履行

1.股權(quán)移轉(zhuǎn)

股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的生效確定了股權(quán)交易雙方的權(quán)利義務，但并不產(chǎn)生股權(quán)權(quán)屬的變更，生效的合同必須通過履行即股權(quán)移轉(zhuǎn)，才能使受讓人成為公司的股東。股權(quán)移轉(zhuǎn)是指轉(zhuǎn)讓人將擬轉(zhuǎn)讓的股權(quán)交付受讓人的行為，包括股權(quán)權(quán)屬變更和股權(quán)權(quán)能移轉(zhuǎn)兩方面的內(nèi)容。(1)股權(quán)權(quán)屬變更。股權(quán)權(quán)屬是否發(fā)生變更是判定受讓人是否取得股東資格的根本依據(jù)，股權(quán)權(quán)屬變更體現(xiàn)在股權(quán)權(quán)屬文件的變更。根據(jù)我國《公司法》和《公司登記管理條例》的規(guī)定來看，出資證明書、股東名冊、公司章程、工商登記四種文件均可以作為權(quán)屬證明。當上述四種文件發(fā)生矛盾和沖突時，筆者認為根據(jù)《公司法》第三十三條第二款：“記載于股東名冊的股東，可以依股東名冊主張行使股東權(quán)利”之規(guī)定，股東名冊的登記屬于設權(quán)性登記，是股權(quán)移轉(zhuǎn)行為的生效要件，標志著受讓人已取得股東資格。根據(jù)該條第三款：“公司應當將股東的姓名或者名稱及其出資額向公司登記機關(guān)登記；登記事項發(fā)生變更的，應當辦理變更登記。未經(jīng)變更登記的，不得對抗第三人”的規(guī)定，工商登記是宣示性登記，是受讓人取得股東資格的公示行為，是股權(quán)移轉(zhuǎn)效力的對抗要件。也就是說，股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同簽訂后，如果未變更股東名冊，則股權(quán)移轉(zhuǎn)無效；如果僅進行了股東名冊變更，未進行工商變更登記的，那么在股權(quán)交易當事人之間、股東之間、股東與公司之間，股權(quán)移轉(zhuǎn)有效，對不知情的善意第三人而言，股權(quán)轉(zhuǎn)讓對其不生效。(2)股權(quán)權(quán)能移轉(zhuǎn)。股權(quán)權(quán)能移轉(zhuǎn)是指股東享有的各種權(quán)利，包括參與公司管理的公益權(quán)和分配公司盈利的自益權(quán)等實際地轉(zhuǎn)由受讓人行使。如果說權(quán)屬的變更屬于法律上的股權(quán)交付，那么，權(quán)能的移轉(zhuǎn)就是事實上的股權(quán)交付。需要注意的是，股權(quán)權(quán)能移轉(zhuǎn)必須以股權(quán)權(quán)屬變更為前提條件，沒有進行權(quán)屬變更，即使受讓人支付了股權(quán)轉(zhuǎn)讓款，也參與了公司管理或行使了部分股東權(quán)，都不能算完成了的股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

2.風險移轉(zhuǎn)

實踐中有的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同約定，股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同生效和轉(zhuǎn)讓人交付出資證明書時股權(quán)及公司經(jīng)營的風險都歸于受讓人，這一做法忽視了股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同生效與股權(quán)移轉(zhuǎn)生效之間的時間差問題。在股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同生效后，公司要召開股東會，修改公司章程，還可能涉及到優(yōu)先購買權(quán)爭議和股權(quán)質(zhì)押爭議，轉(zhuǎn)讓人還可能因為種種原因怠于辦理股東變更登記，因此在這段時間里，讓受讓人承擔公司經(jīng)營風險顯然不合適，為了保護受讓人利益，風險移轉(zhuǎn)時間應當以變更工商登記時間為準。

參考文獻:

[1]殷少平:股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力與履行，載法制日報2002年4月14日

[2]王澤鑒:民法學說與判例研究（一），中國政法大學出版社，1998年版，第507頁

篇（6）

經(jīng)典案例：1元錢買來4億債務

1999年10月，北京匯凱集團以1元錢的價格，收購了深圳匯華集團。然而，“便宜無好貨，好貨不便宜”。曾經(jīng)風頭正勁的匯凱集團因為這1元錢的交易背上了4億元的債務。

深圳匯華集團的前身是國有獨資的深圳市食品公司，20世紀80年代起曾長期承擔內(nèi)地向香港地區(qū)供應鮮活食品的業(yè)務，時稱深圳公司之一。由于經(jīng)營不善，到1997年已是資不抵債，并且每年還發(fā)生2000萬元左右的虧損。當時國家加大體制改革，對國企實行“抓大放小”，鼓勵國有企業(yè)間兼并重組。深圳市政府給匯華集團找了“買家”――北京匯凱集團。

匯凱集團高層認為，匯華集團雖然資不抵債，但不乏優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如果經(jīng)營得法，完全有可能“起死回生”。 轉(zhuǎn)讓協(xié)議在各方均看好的情形下，進展神速。深圳匯華集團的主管單位――深圳市商貿(mào)投資控股公司與匯凱集團簽訂了企業(yè)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，匯凱集團以象征性的1元人民幣的價格受讓匯華集團100％的產(chǎn)權(quán)。按照當時的有關(guān)規(guī)定，轉(zhuǎn)讓協(xié)議中雙方還約定，匯凱集團承擔匯華集團所有債權(quán)債務，這則條約定給后面的故事埋下了伏筆。

深圳市政府按照當時國家的有關(guān)政策，承諾給予匯凱集團一系列優(yōu)惠政策，包括給予該企業(yè)享受6億多元銀行掛賬停息，允許不良資產(chǎn)重組、債務剝離等。政府有關(guān)部門還承諾，給匯華至少五年“保護期”，在此期間，匯凱只管大膽重組，不用擔憂匯華的債務關(guān)系等問題，此后還簽發(fā)了市長辦公會會議紀要，此承諾不可謂不鄭重。

然而，還未及匯凱集團夢醒，政策很快就起了變化。1999年，國家取消銀行掛賬停息政策，改為在部分企業(yè)實行債轉(zhuǎn)股，深圳市政府對匯凱集團許諾的優(yōu)惠政策，包括2000萬元外貿(mào)基金都成了“空頭支票”，與此同時各級法院紛紛執(zhí)行變賣匯華的資產(chǎn)，甚至因無法執(zhí)行債務而對企業(yè)實施破產(chǎn)、拘押企業(yè)的法人代表等，匯華陷入了絕境。

2001年7月，匯凱集團向深圳市仲裁委員會提交了仲裁申請書。匯凱集團認為匯華集團采取了欺詐手段誘使匯凱作出受讓匯華股權(quán)的決定，原資產(chǎn)評估報告嚴重失實，對方的承諾沒有兌現(xiàn)，因此并購無效。2002年4月，深圳市仲裁委員會作出仲裁裁決，裁決書明確“匯華集團的法人地位仍然存在，其被轉(zhuǎn)讓后仍然必須對外承擔法律責任，匯凱集團對其被轉(zhuǎn)讓前所欠債務不承擔清償責任；但仲裁裁定不同意解除企業(yè)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。匯凱仍要替匯華承擔其無法償付的債務。匯凱由此深陷匯華的債務泥潭，事實上承擔了“無限責任”。

匯凱集團被卷入?yún)R華的債務執(zhí)行案件，債務總額達到4億多元，集團多處資產(chǎn)被數(shù)家法院查封、凍結(jié)和變賣，不僅自身的財產(chǎn)被執(zhí)行，公司正常的經(jīng)營也無法進行，最后人去樓空，瀕臨破產(chǎn)的邊緣。

匯凱、匯華和深圳市政府三方的初衷是要把企業(yè)救活，然而非但沒有救活一個企業(yè)，反而把另一個好企業(yè)拖死了。

如何規(guī)避債務風險

企業(yè)的收購和重組基本是通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓來實現(xiàn)的，而實踐中股權(quán)轉(zhuǎn)讓面臨許多法律風險。如由于買賣雙方信息不對稱而引發(fā)的法律風險、由于融資和支付引發(fā)的風險、由并購協(xié)議不完善帶來的風險、由行政干預導致的風險等，而承擔并購企業(yè)的債務也是其中常見的一種風險。對買方而言，如何規(guī)避股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的債務風險呢？根據(jù)律師處理股權(quán)轉(zhuǎn)讓項目的經(jīng)驗，一般采取如下方案，盡最大可能規(guī)避相應的債務風險。

進行債權(quán)債務及擔保的申報公告。這樣可以使并購目標公司的隱形債務及擔保浮出水面，能夠幫助收購方了解全面的債權(quán)債務情況。

要求原股東（轉(zhuǎn)讓方）或目標公司原高管對目標公司的債務，包括或有的債務以及沒有在轉(zhuǎn)讓協(xié)議中披露的債務提供擔保。由于高管是公司的實際經(jīng)營者，因此他們非常清楚公司是否存在未批露的債務及擔保。

在轉(zhuǎn)讓談判中詳細的調(diào)查了解目標公司及原股東經(jīng)營狀況、資信情況及歷史由來等多方面情況，也就是要作好對談判相對方的背景調(diào)查。一般來說，如果原股東存在多個利益相關(guān)人（如股權(quán)相對分散），則存在隱形債務及擔保的可能比較??；或者如果股東一方相對正規(guī)，如上市公司，則存在隱形債務及擔保的可能也比較小。

通過設立第三方賬戶控制股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款的支付。在國外和香港地區(qū)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓案例中，一般是設立一個獨立第三方的托管賬戶來保管股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價款。一般約定根據(jù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓進程的不同階段來支付相應的轉(zhuǎn)讓價款。為防止目標公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后出現(xiàn)未經(jīng)披露的債務，可以約定保留一定數(shù)額的轉(zhuǎn)讓款作為擔?；蜻`約金。

建立股權(quán)轉(zhuǎn)讓法律風險機制

股權(quán)轉(zhuǎn)讓是一項復雜的系統(tǒng)工程，其作為一種市場法律行為，在客觀上存在著包括上述債務風險在內(nèi)的諸多法律風險和隱患。因此積極構(gòu)建股權(quán)轉(zhuǎn)讓法律風險的防范機制，是保證股權(quán)轉(zhuǎn)讓順利進行的關(guān)鍵。就股權(quán)轉(zhuǎn)讓法律風險機制的建立，我們提出以下建議。

首先，慎重選擇目標公司，要對擬收購的目標公司開展詳盡的盡職調(diào)查工作。 股權(quán)轉(zhuǎn)讓涉及的事項很多，要根據(jù)項目的具體情況來確定對目標公司調(diào)查的項目，并根據(jù)實際情況來確定調(diào)查手段。法律盡職調(diào)查是決策的依據(jù)，要嚴謹慎重，務求全面準確。調(diào)查的主要內(nèi)容應當包括：A．目標企業(yè)的設立、歷史沿革、法律地位及股權(quán)或產(chǎn)權(quán)狀況；B．目標企業(yè)的資產(chǎn)狀況；C．目標企業(yè)的債權(quán)債務；D．目標企業(yè)的訴訟、仲裁及政府處罰狀況(現(xiàn)實的和潛在的)；E．目標企業(yè)的勞動人事制度等。

第二，嚴密安排轉(zhuǎn)讓協(xié)議條款。 股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議是股權(quán)交易的法律表現(xiàn)，嚴密的轉(zhuǎn)讓協(xié)議條款是主動防范各類已知和未知法律風險的重要保障。一般而言，在轉(zhuǎn)讓協(xié)議中采用通用條款和特殊條款來保護轉(zhuǎn)讓交易安全。從內(nèi)容看，股權(quán)(產(chǎn)權(quán))轉(zhuǎn)讓的主要條款應當包括企業(yè)債權(quán)債務的處理，如規(guī)定在合同所確定的基準日前后企業(yè)所發(fā)生的債權(quán)債務的分割與責任的承擔等。此外，雙方在協(xié)議中還應明確約定，發(fā)生轉(zhuǎn)讓方披露信息以外的義務,以及在協(xié)議簽訂時受讓方不能預見的風險等，受讓方可以取得單方解約權(quán)，如轉(zhuǎn)讓方有過錯,仍應繼續(xù)承擔違約責任等。

篇（7）

有限責任公司股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)，主要通過股權(quán)的買賣來實現(xiàn)，狹義的股權(quán)轉(zhuǎn)讓僅指股權(quán)買賣行為，而廣義的股權(quán)轉(zhuǎn)讓則還包括贈與、繼承、互易、夫妻離婚分割共同財產(chǎn)、法院強制執(zhí)行以及公司收購等特殊形式。

一、股權(quán)轉(zhuǎn)讓及分類

1、股權(quán)轉(zhuǎn)讓的概念

股權(quán)轉(zhuǎn)讓的概念有廣義和狹義之分。廣義的股權(quán)轉(zhuǎn)讓泛指既已存在的股權(quán)從原股東持有轉(zhuǎn)為他人持有的權(quán)利變動事實。狹義的股權(quán)轉(zhuǎn)讓是指股權(quán)交易，即出賣方將其所持有的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給受讓人并由受讓人支付對價的一種轉(zhuǎn)讓形式。本文所要討論的正是股權(quán)交易意義上的股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

2、股權(quán)轉(zhuǎn)讓的分類

有限責任公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓因其人合性而受到公司法及章程的限制。實踐中的股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛大多數(shù)是有限責任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛，因此本文討論的是有限責任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

根據(jù)受讓人的不同，有限責任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓可以分為內(nèi)部轉(zhuǎn)讓和外部轉(zhuǎn)讓。內(nèi)部轉(zhuǎn)讓是指股東將自己的出資部分或者全部轉(zhuǎn)讓于公司的其他股東。外部轉(zhuǎn)讓是指部分股東將自己的股權(quán)部分或者全部轉(zhuǎn)讓于股東以外的人。

二、股權(quán)轉(zhuǎn)讓自由原則與限制

1、股權(quán)自由轉(zhuǎn)讓原則

股權(quán)自由轉(zhuǎn)讓原則是公司制度的靈魂[1]，指股東有權(quán)自由決定是否轉(zhuǎn)讓其所持有的股權(quán)。

股權(quán)能夠自由流轉(zhuǎn)對于現(xiàn)在公司制度具有重要的意義，只有保證股權(quán)的自由轉(zhuǎn)讓才能建立起市場經(jīng)濟體制下資本良性流轉(zhuǎn)的公司制度。首先，它是公司獨立人格制度和有限責任制度的體現(xiàn)和保障。其次，它是公司存續(xù)發(fā)展的重要保障。最后，它也是中小股東的重要保障。

2、股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制

堅持股權(quán)自由轉(zhuǎn)讓原則并不能推導出股權(quán)轉(zhuǎn)讓就不受限制，對有限責任公司而言，為了保障公司的長遠利益和整體利益，有必要對股東轉(zhuǎn)讓行為進行限制。

資合性與人合性是有限責任公司之根本特征，這決定了有限責任公司必是在人合基礎上資金的結(jié)合，人合乃是有限責任公司設立的前提與基礎。因此，股東之間能否彼此和睦相處，對公司有重大影響。尤其是有限責任公司，股東往往也是公司的管理者。而股權(quán)轉(zhuǎn)讓必然導致公司內(nèi)部成員與結(jié)構(gòu)的變化，"股東之間需要有較高程度的信賴關(guān)系，他們不歡迎不熟悉或不太了解的人加入公司，防止在公司經(jīng)營決策上和利益分配上產(chǎn)生矛盾，影響公司事業(yè)的發(fā)展"[2]，因此老股東必須要保證新加入公司的成員能夠與他和諧相處、相互信任與協(xié)作，并把那些能力不足、志趣不投或者不適應公司團隊的人排除在外，尤其需要阻止對公司懷有敵意的人購買公司股份。這就要求對股權(quán)外部轉(zhuǎn)讓予以限制。

3、我國立法對有限責任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制

有限責任公司兼具資合與人合的特點，公司的設立和對外信譽是以股東信譽為基礎，公司的經(jīng)營管理及其存續(xù)也都是以股東之間的相互信任為基礎的。這一特點決定了對股東對外轉(zhuǎn)讓股權(quán)應有較多的限制，這也是保障公司股東的穩(wěn)定性和公司健康運行所不可缺少的。根據(jù)《公司法》規(guī)定，有限責任公司的股東之間可以自由轉(zhuǎn)讓股權(quán)，而向非股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)時，不僅需要其他股東過半數(shù)同意，且其他股東在同等條件下享有優(yōu)先購買權(quán)。公司章程也可對股權(quán)轉(zhuǎn)讓作出另外規(guī)定。

三、股權(quán)轉(zhuǎn)讓的效力判斷

股權(quán)轉(zhuǎn)讓的效力是指股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，轉(zhuǎn)讓人喪失股東資格和地位，受讓人取得股東資格和地位，享有轉(zhuǎn)讓人的股東權(quán)利。

1、股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力判斷

生效的股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同是股權(quán)轉(zhuǎn)讓產(chǎn)生完全法律效力的關(guān)鍵，決定著股權(quán)轉(zhuǎn)讓的成敗。在股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛中，對股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力認定問題也最為突出。無論是轉(zhuǎn)讓人還是受讓人，當其認為股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同對其不利時，經(jīng)常會以各種理由主張股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同無效。因此股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力判斷顯得尤為重要。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同生效后的法律效力屬于債的效力，這種債的效力具有相對性，僅在轉(zhuǎn)讓人與受讓人之間產(chǎn)生債權(quán)債務關(guān)系。依據(jù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同，轉(zhuǎn)讓人的主要義務是向受讓人轉(zhuǎn)移股權(quán)，這種義務實際上只是體現(xiàn)為對公司的一種通知義務，即轉(zhuǎn)讓方將股權(quán)轉(zhuǎn)讓的事實及要求公司辦理變更登記手續(xù)的意思正式以書面方式通知公司的行為[3]，受讓方的主要義務是按照約定向轉(zhuǎn)讓方支付轉(zhuǎn)讓款。

2、股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的履行

股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的生效也并不等于股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓，而只是確定了當事人轉(zhuǎn)讓股權(quán)的權(quán)利和義務，要實現(xiàn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的法律效力還有賴于對合同內(nèi)容的適當履行。

股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓意味著利益和風險的實際轉(zhuǎn)移，股權(quán)轉(zhuǎn)讓的風險不是股權(quán)的毀滅損失，而是轉(zhuǎn)讓前后股權(quán)價值的重大變化，實際轉(zhuǎn)讓前的利益和風險歸轉(zhuǎn)讓人，此后的利益和風險則歸受讓人。當事人之間因股權(quán)轉(zhuǎn)讓而產(chǎn)生的許多利益沖突和訴訟紛爭正是由此引發(fā)。完整、有效的股權(quán)交付應包括股權(quán)權(quán)屬變更和股權(quán)權(quán)能轉(zhuǎn)移兩方面的內(nèi)容。同時，股權(quán)權(quán)能的轉(zhuǎn)移是股權(quán)交付又一重要的方面。股權(quán)權(quán)能的轉(zhuǎn)移是指股東享有的各種權(quán)利，包括參與公司管理的公益權(quán)和分配公司盈利的自益權(quán)等實際地轉(zhuǎn)由受讓人行使。如果說權(quán)屬的變更是屬法律上的股權(quán)交付，那么，權(quán)能的轉(zhuǎn)移就是事實上的股權(quán)交付，二者共同構(gòu)成股權(quán)轉(zhuǎn)移不可分割的兩個方面。權(quán)屬變更的價值在于法律對股權(quán)的認定和法律風險的防范，權(quán)能轉(zhuǎn)移的價值則在于股東投資的財產(chǎn)利益和其他權(quán)益的實現(xiàn)。實踐中，當事人對股權(quán)的交付并不總是能做到權(quán)屬變更和權(quán)能轉(zhuǎn)移的完整交付，只辦理了權(quán)屬變更而未轉(zhuǎn)移權(quán)能或只轉(zhuǎn)移了權(quán)能而未辦理權(quán)屬變更的情況時常發(fā)生，這是產(chǎn)生股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛的又一客觀原因。

3、變更登記使股權(quán)轉(zhuǎn)讓產(chǎn)生對抗效力

股權(quán)轉(zhuǎn)讓要取得完全的對抗效力，還需依法進行必要的變更登記。變更登記的作用不在于設定股東權(quán)，其現(xiàn)實意義在于強化股權(quán)轉(zhuǎn)讓的公信力，通過一定程序的對外公示，使之產(chǎn)生對抗股權(quán)交易以外的其他法律主體的效力。股權(quán)轉(zhuǎn)讓的變更登記包括在股東名冊上的變更登記和工商變更登記，在完成股東名冊變更登記之后，即產(chǎn)生對抗公司的效力，受讓人可向公司主張股東資格并享有股東權(quán)利，但該種主張不得對抗第三人；在完成工商變更登記后，即產(chǎn)生對抗第三人的效力，受讓人取得完整的股權(quán)。

四、結(jié)語

股權(quán)轉(zhuǎn)讓制度的完善和對糾紛的合理化解不可能畢其功于一役，需要立法完善、公司治理結(jié)構(gòu)的規(guī)范、國家監(jiān)管力度的加大等。首先，要積極完善立法，盡快出臺相應的司法解釋以解決實踐中的難題，使股權(quán)轉(zhuǎn)讓規(guī)則更為嚴密和具有操作性。其次，應加強對公司工商變更登記的監(jiān)管。在股權(quán)轉(zhuǎn)讓發(fā)生后，雖然公司不及時進行股東變更登記并不影響股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力，但是鑒于由此引發(fā)的糾紛較多，建議加強對公司工商變更登記的監(jiān)管，以減少糾紛的發(fā)生。第三，還要加快建立我國企業(yè)的社會信用體系，使企業(yè)的經(jīng)營狀況可查，特別是企業(yè)的基本財務狀況能通過這樣的體系得以真實的反映，從而有利于競買人做出買受選擇，促進市場經(jīng)濟健康的發(fā)展。

參考文獻：

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[3]殷少平.股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的效力與履行[N].法制日報,2002-04-14.

篇（8）

在一般情況下，股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同經(jīng)雙方當事人達成股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議即生效。但根據(jù)我國《合同法》第四十四條和最高人民法院（關(guān)于適用《中華人民共和國合同法》若干問題的解釋）第四條的規(guī)定，只有法律、行政法規(guī)有權(quán)規(guī)定合同應當辦理批準、登記等手續(xù)后生效。依據(jù)此規(guī)定，我國國有獨資公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，因涉及到國有資產(chǎn)管理問題須履行特別批準手續(xù)才能生效，還有外商投資的有限責任公司在轉(zhuǎn)讓股權(quán)時要辦理批準手續(xù)才能生效。而國家工商行政管理局工商企字[2000]第262號文件關(guān)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓有關(guān)問題的請示答復為：“有限責任公司設立登記后，股東之間可以相互轉(zhuǎn)讓股權(quán)；經(jīng)股東會通過，股東可以向股東以外的人轉(zhuǎn)讓其股權(quán)。經(jīng)公司登記機關(guān)核準變更登記后，成為股東?！边@個答復至少表達出兩層意思：第一，股權(quán)轉(zhuǎn)讓變更登記的前提是股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議已經(jīng)發(fā)生法律效力。因為工商變更登記，是工商行政管理部門通過對股權(quán)轉(zhuǎn)讓的雙方當事人已經(jīng)發(fā)生的事實的真實性、合法性加以審查、確認，向公眾公示的一種行政管理手段。其前提條件必須是股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議已經(jīng)發(fā)生法律效力，要通過工商變更登記對這個事實加以確認，并公布于眾。如果當事人股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議（而不是股權(quán)轉(zhuǎn)讓）在辦理工商變更登記手續(xù)后才能生效，那么，辦理股權(quán)變更登記的事實依據(jù)就不足了。第二，只有經(jīng)過轉(zhuǎn)讓變更登記的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，才具有對抗第三人的效力。在這里需要注意的問題是，股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的生效與股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓是不能等同的，因為，合同的生效不等于合同的履行，股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的生效也不等于股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓。股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同的當事人經(jīng)常發(fā)生誤解，認為合同生效后，股權(quán)就當然轉(zhuǎn)讓，受讓人就已經(jīng)成為公司的股東。實際上，合同的生效只是確定了當事人轉(zhuǎn)讓股權(quán)的權(quán)利和義務，股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓還依賴于對合同的實際履行，股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓就是股權(quán)的交付，合同生效后，當事人可能實際履行，將股權(quán)交付受讓方，也可能一方或雙方違反合同而拒不交付股權(quán)或拒不接受，在此種情況下，股權(quán)的轉(zhuǎn)讓就處于合同生效而未實際履行的狀態(tài)，受讓方享有的就只是股權(quán)交付和違約賠償?shù)恼埱髾?quán)。需要指出的是，股權(quán)交易中，股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓具有特別重要的意義。股權(quán)是既包含權(quán)利，也包含義務和責任的綜合性權(quán)益，對于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和經(jīng)營效益良好的公司，股權(quán)意味更多的利益；反之，股權(quán)意味更多的風險和責任，特別是股東出資不到位或公司已資不抵債的股權(quán)，受讓股權(quán)就意味著受讓責任和風險。股權(quán)的實際轉(zhuǎn)讓意味著利益和風險的實際轉(zhuǎn)移，如同買賣合同標的物的風險轉(zhuǎn)移一樣，只不過股權(quán)的轉(zhuǎn)讓的風險不是股權(quán)的毀損滅失，而是轉(zhuǎn)讓前后股權(quán)價值的重大變化，實際轉(zhuǎn)讓前的利益和風險歸轉(zhuǎn)讓人，此后的利益和風險則歸受讓人。當事人之間因股權(quán)轉(zhuǎn)讓而產(chǎn)生的許多權(quán)益沖突和糾紛都是由此引發(fā)的。

二、因股權(quán)的轉(zhuǎn)讓出現(xiàn)股權(quán)集于一人，公司可否繼續(xù)存在的問題

股權(quán)因為股東之間的內(nèi)部轉(zhuǎn)讓或向第三人轉(zhuǎn)讓，可能面臨的一個問題是有限責任公司的股權(quán)全部歸于一人。對于這個問題，各國法律規(guī)定不一，如法國和日本準許存在一人有限責任公司，而在我國，《公司法》對于一人公司的規(guī)定不是很明確。如規(guī)定“有限責任公司由二個以上五十個以下股東共同出資設立”、“公司可以設立子公司，子公司具有法人資格，依法獨立承擔民事責任”、“股東之間可以相互之間轉(zhuǎn)讓其全部或部分出資”?！肮蓶|向股東以外的人轉(zhuǎn)讓出資時，必須經(jīng)全體股東過半數(shù)同意；不同意轉(zhuǎn)讓的，股東應當購買該轉(zhuǎn)讓的出資，如果不購買該轉(zhuǎn)讓出資，視為同意轉(zhuǎn)讓”。此外，國有獨資公司和外商獨資公司是依法允許存在的“一人公司”。因此，可以說除了國有獨資公司、外商獨資公司及法人為唯一股東的一人子公司外，我國不允許一個人單獨出資設立有限責任公司。但對于公司設立以后，因股權(quán)轉(zhuǎn)讓出現(xiàn)的股權(quán)集于一人的情況是否允許，理論界見仁見智。筆者認為，在我國市場機制尚不健全的情況下，為防止自然人為股東的一人公司存在可能會帶來的一些問題（如導致公司的濫設、債務人逃債、損害債權(quán)人的利益等），對于那些經(jīng)過股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，其股權(quán)集于一人的，工商行政管理部門應不予登記確認；對在公司變更登記時弄虛作假，將股權(quán)在變更登記時變?yōu)樽约耗芸刂频亩嘶蚨艘陨向_取公司登記機關(guān)核準變更登記的，一旦發(fā)現(xiàn)，應由公司登記機關(guān)予以取消，并由股東承擔無限連帶責任，以保障債權(quán)人的合法權(quán)益。至于核準變更的機關(guān)因過錯導致一人有限公司的出現(xiàn)，應視其情節(jié)依法承擔責任。

三、股東由于夫妻共有財產(chǎn)分割、繼承等而發(fā)生的股權(quán)變更

股東的股權(quán)變更也可能因繼承、夫妻共有財產(chǎn)分割而發(fā)生。與一般股權(quán)轉(zhuǎn)讓不同的是，這兩種行為導致的股權(quán)變更并非基于當事人之間的協(xié)議，而是基于某種特定的行為而發(fā)生。有限責任公司的股東的股權(quán)是公民個人的合法財產(chǎn)，當然可以用于繼承以及夫妻共同財產(chǎn)的分割，關(guān)鍵是這兩種情況發(fā)生的股權(quán)轉(zhuǎn)讓是否使受讓人當然取得股東身份，“新股東”能否當然取得原股東在公司的法律地位。對此，我國公司法對此兩種方式是否發(fā)生股權(quán)轉(zhuǎn)讓以及通過什么方式發(fā)生未作出明確的規(guī)定。筆者認為，有限責任公司雖然本質(zhì)是資合性公司，但這種資合性公司設立的基礎是基于股東之間的相互信賴，如果沒有這種信賴就不可能有有限責任公司的存在。雖然依繼承法和婚姻法的有關(guān)規(guī)定的精神，夫妻因共同財產(chǎn)的分割、繼承人因繼承當然享有原財產(chǎn)所有人對其財產(chǎn)的權(quán)利和義務，也即股東由于夫妻共有財產(chǎn)分割、繼承發(fā)生的財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓無需經(jīng)股東會同意當然繼承。但由于有限責任公司是以股東之間的相互信賴為基礎，股東之間需要有較高程度的信賴關(guān)系，他們不一定歡迎不熟悉的或不太了解的人加入公司，防止在公司決策上、經(jīng)營上和利益分配上產(chǎn)生分歧和矛盾，公司事業(yè)的。如果繼承人或配偶在未經(jīng)股東會同意就當然取得原股東在公司的法律地位，無疑會損害有限責任公司其他股東的利益，影響該公司的健康發(fā)展?；谟邢挢熑喂救撕闲缘奶攸c，為了維護有限責任公司及其股東的整體利益，筆者認為，此種情況應依照《公司法》第三十五條第二款的規(guī)定處理，即“股東向股東以外的人轉(zhuǎn)讓其出資時，必須經(jīng)全體股東過半數(shù)同意；不同意轉(zhuǎn)讓的股東應當購買該轉(zhuǎn)讓的出資，如果不購買該轉(zhuǎn)讓出資，視為同意轉(zhuǎn)讓”，以此來保障股東、財產(chǎn)分割人和繼承人的合法利益。

篇（9）

一、流動性溢價研究概述

流動性溢價理論最早是由Amihud和Mendelson (1986)提出的，他們從交易的微觀成本出發(fā)，推導出預期收益與買賣價差的關(guān)系模型（A-M模型），得出了流動性影響資產(chǎn)收益率的結(jié)論，并將流動性對資產(chǎn)價格和預期收益之間的這種關(guān)系稱為流動性效應。

流動性溢價理論提出以后，國外學者對此做了大量的實證研究，實證研究的結(jié)果絕大多數(shù)也都支持這個理論。例如，Amihud和Mendelson(1986)以相對價差為流動性指標，研究了1961至1980年NYSE的流動性與預期收益的關(guān)系。實證結(jié)果表明，相對價差與股票的預期收益率呈顯著的正相關(guān)，支持流動性溢價理論。Eleswarapu(1997)用1973至1990年NASDAQ的數(shù)據(jù)和相對價差的流動性指標進行實證研究，得出的結(jié)果支持A-M模型，而且比NYSE更為顯著。Chalmers和Kadlec (1998)以攤銷價差作為流動性指標，用1983－1992 Amex和NYSE數(shù)據(jù)進行實證研究，其結(jié)果也支持流動性溢價理論。Haugen和Baker (1996)，Hu(1997)使用換手率作為流動性的衡量和TSE（東京股票交易市場）1976－1993年的數(shù)據(jù)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)高換手率的股票其預期收益率越低。

目前國內(nèi)對流動性溢價理論的研究剛剛處于起步階段，但是大多研究結(jié)果表明我國股票市場存在流動性溢價現(xiàn)象。

以上研究結(jié)果表明，資產(chǎn)的流動性是資產(chǎn)定價的一個重要因素，而企業(yè)的價值評估通常是針對被評估企業(yè)的股權(quán)進行的，因此，在企業(yè)價值評估中對股權(quán)進行評估時需要考慮流動性的影響。我國頒布的《企業(yè)價值評估指導意見（試行）》的第二十二條也明確指出，注冊資產(chǎn)評估師在執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務時，應當在適當及切實可行的情況下考慮流動性對評估對象價值的影響。因此，如何評估股權(quán)的流動性溢價是企業(yè)價值評估實踐中的一個重要問題。

本文通過對流動性溢價進行定量描述，建立多元回歸模型，通過實證分析找出流動性溢價受到哪些因素影響，希望能夠給評估人員在具體的評估實踐中提供一些有意義的參考。

二、流動性溢價的描述性統(tǒng)計

（一）流動性溢價的描述

筆者采用以下數(shù)學表達式來描述流動性溢價，見式(1)。

其中： fi表示第i個樣本的流動性溢價率； transpi表示第i個樣本法人股的轉(zhuǎn)讓價格； pricei表示股權(quán)轉(zhuǎn)讓公布日第i個樣本流通A股的收盤價。

筆者采用這種方法來描述流動性溢價，主要是基于以下兩個原因：

1. 同一個樣本中的法人股和流通股都是一家上市公司的股票，兩者最大的區(qū)別就是前者流動性受到限制，而后者可以在市場上自由流通，所以兩者的主要區(qū)別在于流動性的不同。Lee等(2001)使用交易量指標研究了中國B股市場的折價交易現(xiàn)象發(fā)現(xiàn)，在諸多解釋因素中，兩個市場的流動性差異是最有效、最主要的解釋因素。

2. 雖然法人股轉(zhuǎn)讓可能會產(chǎn)生控制權(quán)溢價的問題，進而影響流動性溢價，但是控制權(quán)溢價對流動性溢價的影響只能是使流動性溢價率降低（因為控制權(quán)溢價會提高非流通股的轉(zhuǎn)讓價格，也就是式(1)中的transpi）。也就是說，只要控制權(quán)溢價對股權(quán)轉(zhuǎn)讓的影響小于缺乏流動性對股權(quán)轉(zhuǎn)讓的影響，式(1)就能夠反映流動性溢價。而且，在我們國家證券市場的制度背景下，相關(guān)研究表明控制權(quán)收益相對于流動性溢價來說是很小的。嚴紹兵 (2005)通過深滬兩市1997年1月1日－2003年12月25日間正式公告的股權(quán)轉(zhuǎn)讓事件為樣本得出結(jié)論：在我國證券市場上，控股權(quán)溢價對公司流通股與法人股之間的差值不構(gòu)成實質(zhì)性的影響。因此，法人股轉(zhuǎn)讓產(chǎn)生的控制權(quán)溢價對筆者的研究不會產(chǎn)生實質(zhì)性的影響。

綜上所述，理論分析和相關(guān)學者的實證研究可以證明筆者采用該種方法來衡量流動性溢價是合理的。

（二） 數(shù)據(jù)及樣本統(tǒng)計性描述

本文的數(shù)據(jù)來源于國元網(wǎng)上證券交易軟件（通達信版），筆者選取在上海證券交易所進行交易的835家A股上市公司。在選取數(shù)據(jù)時，筆者排除了交易受到限制的股票（例如ST股票、*ST股票）。

在我國證券市場上，法人股轉(zhuǎn)讓方式可以分為無償劃撥、委托經(jīng)營和有償轉(zhuǎn)讓三類。在選取股權(quán)轉(zhuǎn)讓事件時，由于無償劃撥和委托經(jīng)營的法人股權(quán)轉(zhuǎn)讓事件對本研究不具有實際意義，因此在具體的數(shù)據(jù)處理中，筆者也剔除了這兩種情況下相關(guān)交易的數(shù)據(jù)。盡管有些公司是按照有償轉(zhuǎn)讓方式進行法人股轉(zhuǎn)讓，但最終沒有披露其轉(zhuǎn)讓價格。由于沒有披露轉(zhuǎn)讓價格，筆者很難獲得這方面的相關(guān)交易數(shù)據(jù)，因此這部分轉(zhuǎn)讓事件也被排除在筆者的研究樣本之外。

筆者最終選擇了2006年4月至2007年5月，滬市65個進行法人股權(quán)轉(zhuǎn)讓的上市公司，共84個轉(zhuǎn)讓事件作為樣本，分析流通股溢價水平。通過對收集的數(shù)據(jù)進行整理，我們對流動性溢價進行一個統(tǒng)計性描述（相關(guān)數(shù)據(jù)見表1）。

注：1.股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格、二級市場股價和每股凈資產(chǎn)的單位為元。

2.取值說明：股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格以股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議或股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同中載明的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格為依據(jù)，二級市場上的股價以股權(quán)轉(zhuǎn)讓公布日流通性股票在滬市A股市場上的市場價格（取收盤價）為數(shù)據(jù)來源。如果在股權(quán)轉(zhuǎn)讓公布日該股票在二級市場上沒有交易，那么向前取距股權(quán)轉(zhuǎn)讓公布日最近的交易日的滬市A股市場交易價格（收盤價）作為二級市場上的股價，每股凈資產(chǎn)的數(shù)值取距股權(quán)轉(zhuǎn)讓公布日最近的季報或年報上的數(shù)據(jù)。

表1概括描述了2006年4月至2007年5月滬市上市公司84項股權(quán)轉(zhuǎn)讓樣本的統(tǒng)計特征。其中平均流動性溢價率為218.6%，流動性溢價率最低為-10.5%（萊鋼股份，600102），最高為1 004.95%（寧波富邦，600768），流動性溢價率標準差為1.964，說明在不同的轉(zhuǎn)讓事件中，流動性溢價率差別較大。股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格在0.304到16.1元之間變動，平均為2.83元，而轉(zhuǎn)讓公司的每股凈資產(chǎn)值平均為2.433元，轉(zhuǎn)讓價格與公司股價之間的差異遠大于轉(zhuǎn)讓價格與每股凈資產(chǎn)值的差異。

三、流動性溢價的影響因素分析

由于我國證券市場的制度背景的特殊性，直接運用國外的研究結(jié)論難以解釋流動性溢價的影響因素，需要結(jié)合我國證券市場的自身的特征才能得出比較合理的結(jié)論。

（一）流動性溢價的影響因素假設及變量設計

1.公司股票的價格風險。

[定性分析]：由于公司股票的價格風險越大，其未來分紅、收益等的不確定性程度就越高，因此投資者所面臨的風險就越大。較大的投資風險會影響投資者當前的投資決策，進而要求較高的流動性溢價，以彌補其投資風險。因此公司股票價格風險越高，流動性溢價就會越大。

[變量設計]：本文采用股權(quán)轉(zhuǎn)讓公布日之前三個月的流通股股票價格的標準差作為公司股票價格風險的度量指標。

2.公司的經(jīng)營規(guī)模。

[定性分析]：公司的經(jīng)營規(guī)模對流動性溢價也會產(chǎn)生影響。理論界普遍認為，公司經(jīng)營規(guī)模越大其流動性溢價就越小。筆者認為產(chǎn)生這種關(guān)系的原因一方面是由于公司規(guī)模大的股票具有較好的流動性，降低了相關(guān)風險；另一方面是由于經(jīng)營規(guī)模大的公司的法人股具有相對較高的控制權(quán)收益，從而提高了股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格，進而降低了流動性溢價。

[變量設計]：本文采用流通股市值的自然對數(shù)作為經(jīng)營規(guī)模的度量指標。

3.銷售收入和利潤的質(zhì)量。

[定性分析]：公司的銷售收入和利潤的質(zhì)量對公司經(jīng)營有直接的影響，對于具有比較穩(wěn)定的銷售收入和利潤的公司，投資者面臨風險相對較小，從而降低了流動性溢價水平。因此，該變量與流動性溢價之間是反向變動關(guān)系。

[變量設計]：本文取每股收益作為該影響因素的度量指標。

4.公司的資本結(jié)構(gòu)。

[定性分析]：一般而言，經(jīng)營良好的公司會有一個比較好的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，較低的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)雖未能有效利用財務杠桿，卻能降低公司財務風險，從而流動性溢價就會較??；相反，如果公司的資產(chǎn)負債比例較高，對應的流動性溢價就會比較高。通過上述分析表明，公司資本結(jié)構(gòu)與流動性溢價之間呈正向變動關(guān)系。

[變量設計]：本文采用資產(chǎn)負債率作為該影響因素的度量指標。

5.每股凈資產(chǎn)。

[定性分析]：每股凈資產(chǎn)在理論上提供了股權(quán)的賬面價值，是決定市場上股票價格高低的理論依據(jù)。每股凈資產(chǎn)高，反映的實際股權(quán)價值就高，資產(chǎn)質(zhì)量好，相應的溢價水平就較低。因此，筆者考慮每股凈資產(chǎn)高的公司股權(quán)流動性溢價會比較小，兩者呈反向變動關(guān)系。

[變量設計]：本文取每股凈資產(chǎn)作為該影響因素的度量指標。

通過以上分析，筆者對變量做出定義說明，具體變量的定義見表2。

（二）回歸模型及相關(guān)系數(shù)預測

綜合考慮影響流動性溢價的各個因素，筆者提出并建立了如下多元回歸模型：

f=α0+α1vola+α2size+α3eps+α4la+α5naps+ε

其中，f表示流動性溢價率。結(jié)合前文對流動性溢價各個影響因素的定性分析，可以預測出該回歸模型中相關(guān)系數(shù)α1、α2、α3、α4、α5的符號，具體預測結(jié)果和相關(guān)說明見表3。

（三）回歸分析

筆者利用SPSS統(tǒng)計軟件對數(shù)據(jù)進行了分析，回歸結(jié)果見表4：

表4回歸分析結(jié)果

注：***、**、*分別表示顯著性水平為1%、5%和10%。

通過回歸分析結(jié)果可以看到：調(diào)整后的R2水平是0.39，說明筆者假設的變量可以解釋流動性溢價水平的變動。

均方差（vola）在樣本的回歸結(jié)果中顯著為正，且顯著程度較高，和筆者的預測相一致，說明在我國證券市場上，價格風險比較大的股票對應的流動性溢價也會比較大。

流通股市值對數(shù)（size）在樣本的回歸結(jié)果中顯著為負，且顯著程度較高。這種相關(guān)關(guān)系和筆者所做的預測相一致，說明公司的經(jīng)營規(guī)模確實會給流動性溢價帶來影響。公司規(guī)模越大，流動性溢價反而會比較?。环粗髽I(yè)規(guī)模越小，流動性溢價會比較大。筆者認為產(chǎn)生這種關(guān)系的原因一方面是由于公司規(guī)模大的股票通常都具有較好的流動性，降低了相關(guān)風險；另一方面是由于經(jīng)營規(guī)模大的公司其法人股具有相對較高的控制權(quán)收益，從而提高了股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格，進而降低了流動性溢價。

每股收益（eps）在樣本的回歸結(jié)果中顯著為正，但顯著程度比前兩個指標要差，但仍然處在可以接受的范圍內(nèi)?；貧w結(jié)果表明每股收益越高，流動性溢價越大，這與筆者前面的分析不一致。筆者認為產(chǎn)生這種差異的原因可能是：每股收益越高，在證券市場上投資者就會越高估該種股票價值，因此流動性溢價比較大。

資產(chǎn)負債率（la）在樣本的回歸結(jié)果中為正，和筆者的預測相一致，但是其結(jié)果不顯著。從理論上說，較高的資產(chǎn)負債率代表著較高的風險，因此會出現(xiàn)一個較高的流動性溢價。但是并不是說資產(chǎn)負債率高，公司的風險一定大，這還與行業(yè)等原因有關(guān)，筆者認為這是結(jié)果不顯著的一個主要原因。

每股凈資產(chǎn)（naps）在樣本的回歸結(jié)果中顯著為負，并且顯著程度較高。這種相關(guān)關(guān)系和筆者所做的預測相一致，每股凈資產(chǎn)比較高的公司，其股票流動性溢價相對而言比較小。正如筆者前面分析的那樣――每股凈資產(chǎn)的高低通常會決定市場上股票價格的高低，這種回歸結(jié)果說明了在我國證券市場上投資者青睞流通股市值較低的公司，公司的流通股市值較低，股價的高估程度相應較大，從而導致流通股市值較低的公司的流動性溢價較大。這與汪煒和周宇 (2002)的研究結(jié)果相一致。

四、小結(jié)

本文以2006年4月至2007年5月，上證A股65個進行法人股權(quán)轉(zhuǎn)讓的上市公司，共84個轉(zhuǎn)讓事件作為樣本，對流動性溢價的影響因素進行了分析。筆者從理論和實證研究兩個方面進行了分析，實證研究得到的結(jié)果中有4個指標得出的回歸結(jié)果為顯著相關(guān)，但是其中有一個的符號與筆者的預測不一致。通過研究筆者發(fā)現(xiàn)，流動性溢價主要受到公司經(jīng)營規(guī)模、股票價格風險、每股凈資產(chǎn)和每股收益的影響。

由于在數(shù)據(jù)獲取方面受到限制，筆者未能囊括所有影響流動性溢價的因素。另一方面，筆者沒有考慮法人股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格的合理性。雖然本文的研究還有尚待完善之處，但是通過定性分析和實證研究還是能夠?qū)α鲃有砸鐑r的影響因素做出合理的解釋。

綜上所述，筆者認為在企業(yè)價值評估實踐中，評估人員在評估股權(quán)流動性溢價時，應該綜合考慮到公司經(jīng)營規(guī)模、股票價格風險、每股凈資產(chǎn)、每股收益等因素的影響。

【主要參考文獻】

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[5] Eleswarapu, V. Cost of Transacting and Expected Returns in the Nasdaq Market[J]. Journal of Finance, 1997. 52:2113-2127.

篇（10）

一、引進風險投資本前的主要法律問題為保障和協(xié)助風險企業(yè)順利獲取風險資本，風險企業(yè)的律師從風險企業(yè)創(chuàng)立之初開始就應為風險企業(yè)提供全面的法律服務。在風險企業(yè)創(chuàng)立到引進風險資本前這一段時間里，風險企業(yè)的律師主要應協(xié)助風險企業(yè)關(guān)注及解決如下幾個問題：

1、風險企業(yè)創(chuàng)建者與其原單位的勞動關(guān)系及知識產(chǎn)權(quán)保護問題科技人員出來創(chuàng)業(yè)，首先要關(guān)注的是與其原單位之間的勞動關(guān)系問題。通常情況下，勇于創(chuàng)業(yè)的科技人員正是原單位的技術(shù)骨干，他們的離開可能會給原單位帶來很大的損失，因此科技創(chuàng)業(yè)者必須要妥善處理好與其原單位間的勞動關(guān)系問題。對于未到期的勞動合同要積極協(xié)商處理，以免構(gòu)成違約。同時，在創(chuàng)建和發(fā)展風險企業(yè)的過程中，不能侵犯原單位的專有技術(shù)和商業(yè)秘密，否則有可能會形成糾紛。這樣既會牽制創(chuàng)業(yè)者的精力和時間，也不利于風險資本的引進。

此外還有知識產(chǎn)權(quán)的侵權(quán)問題。根據(jù)我國《專利法》第六條的規(guī)定，科技人員為了執(zhí)行本單位的任務或者主要是利用本單位的物質(zhì)條件所完成的職務發(fā)明創(chuàng)造，專利申請權(quán)屬于該單位，而不是屬于科技人員。如果科技人員利用該項專利技術(shù)出來創(chuàng)業(yè)而與未原單位達成協(xié)議，就會構(gòu)成對原單位的專利侵權(quán)。而風險企業(yè)在對核心技術(shù)的所有權(quán)上有瑕疵顯然會影響風險資本的進入，因為在很大程度上，風險資本看重的可能就是該項技術(shù)。

2、風險企業(yè)的初始股權(quán)結(jié)構(gòu)及技術(shù)入股問題在我國現(xiàn)行的公司法體制下，風險企業(yè)在創(chuàng)建時通常都采取有限責任公司的形式，因而股權(quán)性質(zhì)單一，即都為有限責任公司的普通股權(quán)。這與一些西方國家有很大的區(qū)別，但這種單一性質(zhì)的股權(quán)結(jié)構(gòu)更有利于風險資本的進入。從股東人數(shù)的要求來看，根據(jù)《公司法》第20條的規(guī)定，除國家授權(quán)投資的機構(gòu)或者國家授權(quán)的部門可以單獨投資設立國有獨資的有限責任公司外，有限責任公司的股東人數(shù)應為兩個以上五十個以下。在實際操作中，如果僅有兩名股東，某些工商管理部門還會要求任何一方股東的出資均不宜超過注冊資本的 80％。

技術(shù)入股問題也是風險企業(yè)的創(chuàng)建者們關(guān)心的核心問題之一?！豆痉ā返?4條規(guī)定，以工業(yè)產(chǎn)權(quán)、非專利技術(shù)作價出資的金額不得超過有限責任公司注冊資本的20％，國家對采用高新技術(shù)有特別規(guī)定的除外。1997年7月，國家工商行政管理局及原國家科委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于以高新技術(shù)成果出資入股若干問題的規(guī)定》，并于1998年5月印發(fā)相應的實施辦法。根據(jù)這一規(guī)定，以高新技術(shù)成果出資入股，作價總金額可以超過公司注冊資本的20％，但不得超過 35％。同時要符合一定的條件和程序，如：入股的技術(shù)要符合“高新技術(shù)”的標準，屬于原國家科委所列的高新技術(shù)的范圍，而且應是企業(yè)的核心技術(shù)；出資者對該技術(shù)享有合法的出資入股的處分權(quán)利；入股的技術(shù)必須要經(jīng)過評估，如果作價超過注冊資本的20％，評估結(jié)果還應報省級科技管理部門認定。在實踐中，一些地方政府為鼓勵高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展，允許技術(shù)入股不受最高比例限制，如《廣州市鼓勵留學人員來穗工作規(guī)定》中即有此規(guī)定。而《公司法》第229條則規(guī)定，屬于高新技術(shù)的股份有限公司的，技術(shù)入股的比例問題由國務院另行規(guī)定。該規(guī)定目前尚未正式出臺。

3、風險企業(yè)的法人治理結(jié)構(gòu)風險企業(yè)的律師還應幫助創(chuàng)業(yè)者在風險企業(yè)組建時依據(jù)《公司法》建立一套完整的法人治理結(jié)構(gòu)。根據(jù)《公司法》的規(guī)定，作為有限責任公司的風險企業(yè)，應設立董事會，其成員為三人到十三人；還應設立監(jiān)事會，其成員不得少于三人。同時《公司法》又規(guī)定，對于股東人數(shù)較少和規(guī)模較小的有限責任公司，可以不設董事會和監(jiān)事會，而只設一名執(zhí)行董事及一至二名監(jiān)事。盡管完備的董事會和監(jiān)事會的建立有利于風險企業(yè)的形象，也是風險投資家愿意看到的。但從創(chuàng)建初期的風險企業(yè)的實際運作來看，有時也可采取靈活措施，只設執(zhí)行董事和一至二名監(jiān)事，而暫不設董事會和監(jiān)事會。這種簡單的治理結(jié)構(gòu)適用于規(guī)模較小、股東人數(shù)較少，且其他股東對公司的發(fā)展不具備實質(zhì)影響力的情形。如，在由兩名股東組成的風險企業(yè)中，一名股東為技術(shù)創(chuàng)業(yè)者，對公司享控股權(quán)，另一名股東不懂技術(shù)，也不參與經(jīng)營，只提供辦公場地，占有20％的股權(quán)。這樣的企業(yè)在創(chuàng)業(yè)之初可以只設執(zhí)行董事和一至二名監(jiān)事。在風險企業(yè)創(chuàng)建之初采取靈活的治理結(jié)構(gòu)有利于風險企業(yè)的迅速決策以及及時解決創(chuàng)業(yè)過程中遇到的問題。隨著風險企業(yè)的發(fā)展，尤其是在首次引入風險資本后，風險企業(yè)應逐步建立完備的董事會和監(jiān)事會，以利于企業(yè)的科學決策與管理。

4、商業(yè)計劃書的制作商業(yè)計劃書是風險企業(yè)為引進風險資本而制作的融資計劃書。商業(yè)計劃書應向風險投資方詳細介紹風險企業(yè)的產(chǎn)品或服務、技術(shù)優(yōu)勢、管理團隊、資金使用計劃、盈利預期等等。盡管這些內(nèi)容看上去都是純商業(yè)性的，律師在風險企業(yè)商業(yè)計劃書的制作過程中仍是有許多工作要做的。在協(xié)助制作商業(yè)計劃書中，律師應特別審查及保障融資本身及資金使用項目的合法可行，把整個融資過程放入法律框架下來運作。一份由律師參與制作的周詳嚴謹、充滿法律意識和風險控制意識的商業(yè)計劃書會更加吸引投資方。

二、引進風險資本過程中的主要法律工作及法律問題

1、談判提綱的制作　這里的談判提綱是指風險企業(yè)家為與風險投資商進行融資談判而準備的提綱。作為風險企業(yè)方的法律顧問，律師應重視并協(xié)助風險企業(yè)家準備詳細的談判提綱。一份準備充分的談判提綱有利于提高融資談判的效率，風險企業(yè)家一旦有機會接觸到風險投資商，就可以依據(jù)談判提綱盡可能充分地表達自己的觀點和創(chuàng)業(yè)計劃。同時也有利于加深風險投資商對風險企業(yè)管理團隊在管理素質(zhì)及辦事效率方面的良好印象。談判提綱的內(nèi)容通常包括：企業(yè)產(chǎn)品或服務及技術(shù)的介紹、管理團隊的介紹、需要資金的數(shù)額、投入時間和進度、股權(quán)比例的安排及董事會組建、風險資本的退出方式等。

2、風險資本的投入　由于股份有限公司設立的高門檻及風險企業(yè)創(chuàng)業(yè)的特征，在我國現(xiàn)行公司法體制下，吸收風險資本的企業(yè)大多數(shù)情形下是有限責任公司的形式。所以，風險資本投入后換取的通常是單一的有限責任公司的普通股權(quán)，而不像在美國，有普通股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，可轉(zhuǎn)換債券等選擇（本文在下篇中將會進一步論述）。在現(xiàn)行法律框架下，風險資本投入的方法則主要是增資擴股，即增加風險投資方為風險企業(yè)的股東，風險資本注入后增加為風險企業(yè)的注冊資本，而不是支付給原股東。少數(shù)情況下，風險資本投入時，可能在增資擴股的同時，也伴隨著股權(quán)轉(zhuǎn)讓的安排。如，風險企業(yè)的原股東希望進行部分套現(xiàn)，或者因政策限制或未來股票發(fā)行上市的需要而必須進行股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整等。對有限責任公司形式的風險企業(yè)進行風險投資的投入程序的完結(jié)應以辦理完畢工商變更登記為標志。風險投資協(xié)議等文件簽署后，風險企業(yè)方的律師應協(xié)助風險企業(yè)持風險投資協(xié)議（增資擴股協(xié)議）、修改后的風險企業(yè)章程、風險企業(yè)關(guān)于同意吸收風險資本的股東會決議及風險投資方關(guān)于決定投資的股東會或董事會決議等文件到風險企業(yè)原工商登記機關(guān)辦理股權(quán)變更及增資的工商登記手續(xù)。

3、盡職調(diào)查　盡職調(diào)查是風險企業(yè)方律師在風險投資項目中的一項重要工作。盡職調(diào)查的主要目的是為了保障投資的合法性，及防止和避免風險企業(yè)在所有融資文件及協(xié)議中對風險投資方的陳述存在著重大錯誤或誤導。這項工作一方面有利于風險投資程序的順利進行，一方面有利于避免日后風險企業(yè)原股東因錯誤陳述而向風險投資方承擔民事責任。盡職調(diào)查工作的主要內(nèi)容一般包括：風險企業(yè)方律師和風險投資方的律師應分別獨立地審閱風險企業(yè)的章程、公司法及其他全部相關(guān)法律法規(guī)，以保證投資項目沒有違反法律規(guī)定或企業(yè)的章程。同時還需仔細審查風險企業(yè)原對外簽署的所有重大合同，以避免因該投資項目的進行而導致風險企業(yè)的對外違約。風險企業(yè)的律師還應注重審查風險企業(yè)在融資文件及相關(guān)協(xié)議草本中的所有陳述的真實性和完整性。對一些重要的情節(jié)，應仔細核對相關(guān)政府審批文件、公司的股東會決議、董事會決議等，必要時還應就相關(guān)問題向風險企業(yè)的董事或高級管理人員進行調(diào)查，并制作調(diào)查筆錄。

4、法律意見書　在較大規(guī)模的風險投資項目中，風險企業(yè)和風險投資方均會要求風險企業(yè)的律師出具法律意見書，作為投資項目賴以進行的基礎性文件。法律意見書的內(nèi)容通常包括：風險企業(yè)的合法成立和有效存在、經(jīng)營業(yè)務的合法性、引進風險資本及股權(quán)結(jié)構(gòu)安排的合法性、融資文件及協(xié)議的有效簽署、已取得或應取得的相關(guān)政府部門的審批、投資協(xié)議的有效性及可履行性、風險企業(yè)現(xiàn)有的或可能發(fā)生的訴訟或仲裁案件、及投資協(xié)議與風險企業(yè)原有對外協(xié)議間的矛盾等等。如果涉及到專利或著作權(quán)等知識產(chǎn)權(quán)，還應就這些權(quán)利的合法性及完整性出具意見，甚至要請知識產(chǎn)權(quán)律師出具專業(yè)意見。

5、風險投資協(xié)議　在美國的風險投資實務中，風險投資協(xié)議通常又稱為“股票購買協(xié)議”，它是風險投資項目中的核心文件。盡管這類協(xié)議通常是由投資方律師起草，風險企業(yè)方律師顯然也必須熟悉協(xié)議的條款和內(nèi)容，以充分保障風險企業(yè)在風險資本引進過程中的合法權(quán)益及投資過程的順利完成。

在我國目前的風險投資實踐中，風險投資協(xié)議尚未受到風險投資方及風險企業(yè)的普遍重視。不少風險投資項目采用的只是一般股東出資轉(zhuǎn)讓協(xié)議（股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議），而不是風險投資協(xié)議。應當指出，風險投資協(xié)議是不能以股東出資轉(zhuǎn)讓協(xié)議來代替的。風險資本追求的是成功退出及高額回報，因此風險投資不同于一般的股權(quán)投資。風險投資協(xié)議必須要對風險資本投入的條件及各方間的權(quán)利義務關(guān)系作出特別的約定，這既是風險資本投入的前提，也是風險資本成功退出的法律保障。

風險投資協(xié)議的主要內(nèi)容通常包括：

（1）投資交易的表述。包括交易各方的名稱、投資額、投入時間、所占股比、資金使用方向及辦理工商變更登記手續(xù)等；

（2）風險企業(yè)及其原股東的陳述與保證。這類條款主要是對風險企業(yè)合法有效存在及投資交易本身的合法有效作出保證，是風險投資方賴以投資的前提。這類條款主要包括：風險企業(yè)的合法成立、有效續(xù)存、經(jīng)營業(yè)務的合法性、組織機構(gòu)、財務狀況、有無訴訟仲裁、重大對外合同、專利等知識產(chǎn)權(quán)、稅收優(yōu)惠及引進該筆風險資本的合法性等內(nèi)容；

（3）風險投資方履行投資義務的前提條件。通常情況下，風險投資方還會對風險企業(yè)及其原股東提出一些特別要求，只有滿足了這些要求，風險資本才會投入?？梢?，這類條款的主要功能是讓風險投資方分析、明確和把握其投資風險，主要包括法律意見書、審計報告的提供、核心技術(shù)人員雇傭合同的簽署、有關(guān)再融資、運營風險控制及資產(chǎn)處置等方面的承諾等內(nèi)容；

（4）風險企業(yè)的經(jīng)營管理。這類條款主要包括董事會、監(jiān)事會的組成，股東會、董事會、監(jiān)事會的召開，董事、監(jiān)事的任免，財務報表的制作及定期報送股東審閱等。值得一提的是，風險資本的投入達到一定的比例后，風險投資方會向風險企業(yè)的董事會派出董事，這不僅是其作為股東的權(quán)利，同時也有利于風險企業(yè)利用風險投資方的人才及資本市場資源，提高企業(yè)的經(jīng)營管理水平和資本運營能力。



三、風險資本退出中的主要法律問題

風險資本退出是風險投資項目的最后一個環(huán)節(jié)。對于成功的投資來說，退出是最終實現(xiàn)其資本增值的投資收益；對于失敗的投資來說，退出可以收回部分投資本金，減少損失。風險資本退出的基本方式有四種：首次公開發(fā)行上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、原股東或管理層回購和清算。風險資本以任何一種方式退出，對風險企業(yè)都將產(chǎn)生深遠的影響，因此風險企業(yè)的律師在風險資本退出過程中也是責任重大，需協(xié)同投資方律師做大量的工作。在首次發(fā)行上市和清算兩種方式中，法律服務工作甚至主要由風險企業(yè)方的律師完成。從律師業(yè)務的角度來看，原股東或管理層回購是股權(quán)轉(zhuǎn)讓的一種特殊形式，而無論是首次公開發(fā)行上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓還是清算，都已是一項專門的律師業(yè)務，在此就不再一一細述，僅作簡要介紹。

1、首次發(fā)行上市　風險企業(yè)股票發(fā)行上市通常是風險資本家們所追求的最高目標。股票上市后，風險投資商作為發(fā)起人在經(jīng)過一段禁期之后即可售出其持有的風險企業(yè)股票或者是按比例逐步售出持有的股票，從而獲取巨額增值，實現(xiàn)成功退出。境外風險資本所投資的金蝶軟件在香港創(chuàng)業(yè)板上市便是這一模式的最新典范。除美國納斯達克、香港創(chuàng)業(yè)板等海外證券市場外，我國即將開通的創(chuàng)業(yè)板也將是風險企業(yè)股票上市的首選。當然，部分規(guī)模較大的企業(yè)也可選擇進軍我國的主板。風險企業(yè)股票發(fā)行上市的基本程序包括：聘請主承銷商、律師、會計師等組成顧問班子；對企業(yè)進行必要的資產(chǎn)、資本結(jié)構(gòu)等重組；將企業(yè)通過整體改制變更為股份有限公司；各中介機構(gòu)進行盡職調(diào)查、輔導并制作、報送股票上市申請文件；證券管理部門核準發(fā)行。

2、股權(quán)轉(zhuǎn)讓　股權(quán)轉(zhuǎn)讓是風險資本成功退出的另一重要途徑。在我國現(xiàn)行的公司法體制下，有限責任公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓通又稱為“股東出資轉(zhuǎn)讓”，股份有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓又稱為“股份轉(zhuǎn)讓”。如果股權(quán)受讓方受讓股權(quán)后獲得對風險企業(yè)的控制權(quán)，則這種股權(quán)轉(zhuǎn)讓也就形成了公司收購。有限責任公司及未上市股份有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的基本程序包括：企業(yè)股東會或股東大會通過同意轉(zhuǎn)讓的決議；在財務顧問或者券商、律師、會計師的協(xié)助下對企業(yè)進行整合包裝；轉(zhuǎn)讓方和受讓方各方的股東會或董事會的授權(quán)或同意；協(xié)商談判；制作簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議等文件；辦理股東變更的工商登記手續(xù)或股份過戶手續(xù)。某些項目在辦理股權(quán)變更手續(xù)前還需報政府主管部門批準，如：外商投資企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓需報原外經(jīng)審批機關(guān)批準；國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓的，評估立項及評估結(jié)果需獲國有資產(chǎn)管理部門的批準和確認；未上市股份有限公司發(fā)起人股份轉(zhuǎn)讓則需要股份公司原審批機關(guān)批準。

3、原股東或管理層回購　風險企業(yè)原股東回購風險投資方的股權(quán)實際上是股權(quán)轉(zhuǎn)讓的一種特殊形式，即受讓方是風險企業(yè)的原股東。有的時候是由風險企業(yè)管理層來受讓風險投資方的股權(quán)，這時則稱為“風險企業(yè)家回購”或“管理層回購”。以原股東或管理層回購的方式退出，對風險投資方來說是一種投資保障，也使得風險投資在股權(quán)投資的同時也融合了債權(quán)投資的特點，即風險投資方投資后對風險企業(yè)享有股權(quán)，同時又在企業(yè)原股東或管理層方面獲得實現(xiàn)債權(quán)的保障。原股東回購在操作程序與股權(quán)轉(zhuǎn)讓基本相同，只是這種回購通常要依賴于風險資本投入時簽署的投資協(xié)議中的有關(guān)回購的條款。