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時間：2024-01-03 14:36:29
序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇對資本市場的看法范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。
一、資本市場的概念
在西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中，資本市場理論是最有爭議的一個領(lǐng)域。由于資本工具的復(fù)雜性、實(shí)踐性和多變性，導(dǎo)致人們對資本市場的認(rèn)識很不一致。于是對資本市場概念的界定有著很大的差異，人們幾乎可以在任何角度使用它們，并且在不同的場合賦予它們不同的內(nèi)涵。根據(jù)多數(shù)人的理解，資本市場，是指長期資金市場，經(jīng)營一年以上中長期資金的借貸業(yè)務(wù)，它是長期資金融通的場所，在我國稱作長期資金市場。它由中長期銀行信貸市場、股票市場、債券市場、基金市場、保險市場、融資租賃市場等共同組成。股票市場和債券市場又統(tǒng)稱為證券市場，證券市場是資本市場中最活躍、最具創(chuàng)新性與影響力的組成部分是金融市場的重要組成部分。
國內(nèi)學(xué)術(shù)界一般認(rèn)為，資本市場是轉(zhuǎn)讓資本財產(chǎn)（以貨幣形式表現(xiàn)的資本物品）的市場，實(shí)際上就是資本生產(chǎn)要素市場，顯然，資本市場是期限在一年以上的各種資金交易關(guān)系或融通活動的總和。關(guān)于資本市場的內(nèi)涵與外延，學(xué)術(shù)界還有以下幾種觀點(diǎn)一種觀點(diǎn)認(rèn)為，資本市場是以融通長期資金為目的的有價證券發(fā)行和交易關(guān)系的總和。與此相適應(yīng)，資本市場不僅包括股票市場和債券市場，而且還包括非證券化的產(chǎn)權(quán)交易市場及其他一切籌措和運(yùn)用中長期資金的市場和中介機(jī)構(gòu)。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，資本市場主要由股票市場、債券市場和產(chǎn)權(quán)市場三大子市場所組成。還有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，資本市場不僅包括短期資本市場，而且要發(fā)展長期資本市場（主要是證券市場）不僅包括商品資本市場，而且要發(fā)展人才智力資本市場（主要是勞動力市場和企業(yè)家市場）不僅包括有形資本市場，而且要發(fā)展無形資本市場主要是高科技和專利市場）特別是要發(fā)展產(chǎn)權(quán)市場，這是進(jìn)行資本經(jīng)營的關(guān)鍵。最后，還有學(xué)者指出，資本市場屬于金融市場的別稱，貨幣市場以及銀行信貸市場也應(yīng)包括在其中，筆者傾向于多數(shù)人的看法，認(rèn)為超過一年以上的融資和投資活動都屬于資本市場范疇。
具體來說，資本市場可分為廣義的資本市場和狹義的資本市場，廣義的資本市場可分為儲蓄市場、股票市場、長期信貸市場、保險市場、融資租賃市場、債券市場、其他金融衍生品種市場等。狹義的資本市場又稱證券市場是政府公債、公司債券、股票及其衍生產(chǎn)品等有價證券發(fā)行與流通的場所。其中股票市場與債券市場又形成了資本市場的核心。
筆者為了更好的闡述本文觀點(diǎn)，對資本市場采用了狹義的概念，即將資本市場的內(nèi)涵界定于長期產(chǎn)權(quán)市場：股票市場和債券市場。
二、資本市場的特征
目前，雖然各個資本市場由于受各國和各地區(qū)的歷史傳統(tǒng)、社會制度和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的影響彼此存在很大差異，但同時由于各資本市場在動作過程中，為了增強(qiáng)自身的競爭能力，必須不斷提高管理水平、借鑒別國成功的運(yùn)作和管理經(jīng)驗(yàn)，遵循國際慣例等，所以又具備了一些共同的基本特征。對這些重要的特征加以認(rèn)識和了解，是目前發(fā)展中資本市場理論研究中的重大課題，對于培育發(fā)展中國家的資本市場，具有很大的理論和實(shí)際的意義。
資本市場同一般的商品市場相比，具有以下特征：
1.市場參與主體的廣泛。無論是股票市場還是債券市場，市場參與主體眾多，包括證券發(fā)行人、投資者、證券交易所、證券公司等證券交易中介機(jī)構(gòu)、證券咨詢服務(wù)機(jī)構(gòu)、證券市場監(jiān)管機(jī)構(gòu)等。
2.市場交易對象的特殊性。資本市場交易的對象是特殊的商品，是一種由股票、債券及其衍生品在內(nèi)的金融商品。人們購買證券的目的在于獲得超過當(dāng)初投入資金的額外利益，即證券的價值在于能夠帶來投資利益。
3.市場投資種類的多樣性。為了繁榮資本市場，增強(qiáng)資本市場的投資功能，資本市場的投資方式是多樣化、靈活化的，既可以進(jìn)行現(xiàn)貨交易，也可以進(jìn)行期貨交易、期權(quán)交易、股票指數(shù)交易等。
4.資本市場的國際化趨勢。隨著資本在國際間流動趨勢逐步加大，資本市場的國際化趨勢越來越明顯。如證券市場，無論是交易規(guī)則、交易對象的趨同性，還是證券市場參與主體范圍的對外開放，均表明各國證券市場之間的聯(lián)系日益密切，資本市場的國際化趨勢日益明顯。
5.管理嚴(yán)格，運(yùn)作規(guī)范。完善的資本市場都擁有獨(dú)立、健全的證券管理法規(guī)，實(shí)行嚴(yán)格的市場管理體制，并借重于政府與法律的力量，創(chuàng)造了一個公平、合理、有序的競爭環(huán)境。這主要表現(xiàn)在兩個方面：其一，對證券市場的各個環(huán)節(jié)和方面即從發(fā)行市場、流通市場和中介組織都實(shí)施嚴(yán)格的管理，達(dá)到切實(shí)保護(hù)投資者的目的。其二，每一個環(huán)節(jié)都是明確的管理重點(diǎn)。在對發(fā)行市場的管理方面，管理的重點(diǎn)是“公開性”，管理當(dāng)局要求發(fā)行公司必須如實(shí)公開自己的基本情況以利于公眾監(jiān)督。具體措施是實(shí)行證券發(fā)行注冊制：在對交易市場的管理方面，偏重于強(qiáng)調(diào)交易行為的公正。
現(xiàn)狀:
無法忽視的“國際性”影響
當(dāng)前,業(yè)界很多呼聲認(rèn)為中國資本市場的“國際化”程度太低,與發(fā)達(dá)國家資本市場開放相比差距很大,并列舉出很多具體的“事實(shí)”來證明我國資本市場“國際化”的不足,尤其是各種“數(shù)字”,如國內(nèi)企業(yè)在海外發(fā)行上市的數(shù)量和金額、國內(nèi)境外機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量、國內(nèi)市場上可交易的國際性金融產(chǎn)品種類等。這樣的看法似乎不無道理。
實(shí)踐中,有的人認(rèn)為,資本市場國際化是資本在運(yùn)動過程中實(shí)現(xiàn)的證券發(fā)行、證券投資以及證券流通在國際間的自由化,是資本跨國界流動的必然產(chǎn)物。有的人則認(rèn)為,資本市場國際化是指資本(證券)市場與國際資本(證券)市場接軌,國內(nèi)市場成為國際市場的組成部分。還有的人認(rèn)為,資本市場國際化是指法律法規(guī)接受國際通行的概念,接受國際會計(jì)準(zhǔn)則和信息披露原則,市場間互相開放。
如果按照上述對“國際化”的界定,我國資本市場目前發(fā)展水平與之相差甚遠(yuǎn),遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法達(dá)到“國際化”的要求,尤其是考察國內(nèi)企業(yè)在海外發(fā)行數(shù)量金額、國內(nèi)市場上的國際性金融產(chǎn)品數(shù)量等“硬性”指標(biāo),國內(nèi)資本市場離“國際化”程度更是遙遠(yuǎn)。但現(xiàn)實(shí)中的實(shí)際情況卻并非如此。
自東南亞金融危機(jī)以來,幾乎所有的國際性金融事件都能影響到國內(nèi)資本市場尤其是證券市場,國內(nèi)金融市場尤其是資本市場對國際金融市場上“風(fēng)吹草動”的反應(yīng)也幾乎同步,如眾多分析均認(rèn)為不會對中國造成影響的迪拜債務(wù)危機(jī)依然在第一時間引發(fā)了中國股市的巨幅震蕩。反過來,中國資本市場變動、證券交易市場波動的國際影響力也愈加顯著。國際資本市場上越來越多的研究和預(yù)測都離不開對中國市場情況的考慮和參照,中國資本市場的變動往往能夠引起全球資本市場第一時間的“連鎖反應(yīng)”。2009年8月31日的A股暴跌中,上證指數(shù)下跌6.74%,深成指數(shù)下跌7.55%,這次國內(nèi)市場的突發(fā)性下跌隨即引起全球股市紛紛跳水,恒生指數(shù)跌4.84%,其他亞太主要股市也大幅下挫,稍晚,美國道瓊斯指數(shù)下跌1.74%,納斯達(dá)克指數(shù)下跌1.06%,歐洲各主要股指跌幅也在1%左右。A股暴跌的影響不止于此,全球大宗商品價格隨后大幅收低,紐約商品期貨交易所期銅價格跌幅超過4%。國內(nèi)市場變動產(chǎn)生如此程度的國際影響力并非個案,中國資本市場尤其是中國股市已經(jīng)成為國際資本市場體系的重要組成部分,中國資本市場的國際影響力任何人都無法忽視。
國際資本市場間的互動關(guān)系如果沒有一定程度的互相“滲透”、沒有一定的“國際化”是無法實(shí)現(xiàn)的。當(dāng)然,目前我國資本市場對外資進(jìn)入的領(lǐng)域、額度和程序以及其他很多方面仍存在較多的限制,并沒有完全開放。應(yīng)該說,這些方面更多是對我國資本市場“國際性”水平不高的反映?！皣H性”代表一國資本市場自身在制度、規(guī)則等各方面建設(shè)和完善的程度,它可以衡量一國資本市場“成熟”與否和發(fā)展到達(dá)的階段如何。我國目前資本市場仍有很多需要完善和健全的方面,國際性水平和影響力相比發(fā)達(dá)國家仍顯不足。如何在不斷改進(jìn)各種內(nèi)部設(shè)計(jì)、完善相關(guān)規(guī)則方面下大力氣,努力提高市場的成熟程度和“國際性”水平更需要引起廣泛的關(guān)注。
博弈:
“迫切”不能“急切”
“高效”更要“安全”
市場在資源配置中發(fā)揮著基礎(chǔ)性作用,金融是市場經(jīng)濟(jì)的核心,資本市場是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的重要內(nèi)容,建設(shè)一個功能完善、高效安全的資本市場既是前面提到的“現(xiàn)代金融體系”的重要組成部分,又是實(shí)現(xiàn)全面建設(shè)小康社會奮斗目標(biāo)的重要戰(zhàn)略任務(wù)。政府和有關(guān)部門一直致力于我國現(xiàn)代資本市場的構(gòu)建和完善。
我國現(xiàn)代資本市場的構(gòu)建和完善是一項(xiàng)充滿難度和挑戰(zhàn),需要穩(wěn)健推進(jìn)的綜合性“工程”。雖然經(jīng)濟(jì)的發(fā)展對現(xiàn)代資本市場構(gòu)建不斷提出新的“迫切”要求,但考慮到目前我國資本市場發(fā)展仍很不完善、金融中介機(jī)構(gòu)還不成熟、創(chuàng)新工具依然缺乏和匯率波動仍不靈活等實(shí)際限制,資本市場的改革和開放不能“急切”,要更加注重“穩(wěn)健”和“安全”。
韓國資本市場的對外開放始于上世紀(jì)80年代,在其《資本市場國際化計(jì)劃》中制定了4階段發(fā)展步驟,即間接參與(1981～1984年)、有限度直接參與(1985～1987年)、進(jìn)一步開放(1988～1989年)和完全開放(1990年后),穩(wěn)步推進(jìn)本國資本市場的開放進(jìn)程。臺灣的資本市場對外開放歷時20年,貫徹先間接投資后直接投資、先機(jī)構(gòu)投資后個人投資,根據(jù)市場發(fā)展實(shí)際情況逐步放寬限制的原則,經(jīng)過三個發(fā)展階段實(shí)現(xiàn)資本市場的對外開放。日本同樣采取慎重的漸進(jìn)式方針,有步驟逐步放松金融監(jiān)管,引進(jìn)競爭機(jī)制,在長達(dá)40年的時間里實(shí)現(xiàn)了本國資本市場的全方位對外開放。
上述國家或地區(qū)對資本市場對外開放“穩(wěn)健”與“安全”的重視值得我們思考和借鑒。當(dāng)然,也有國家對于開放本國資本市場過分“急切”,忽視對風(fēng)險的分析和控制,導(dǎo)致風(fēng)險的累積和爆發(fā),致使國內(nèi)發(fā)展受到嚴(yán)重?fù)p害。智利在本國資本市場對外開放進(jìn)程中,忽視本國資本市場實(shí)際承受能力,盲目制定過高、過快的發(fā)展要求,特別是1974年開始的金融部門改革措施過于激進(jìn),與其自身尚不完善的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和金融監(jiān)管水平極不適應(yīng),最終導(dǎo)致國內(nèi)利率大幅攀升,大量外資涌入,為拉美債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)埋下禍根。
可見,資本市場的改革和對外開放必須要與經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)發(fā)展水平相適應(yīng),協(xié)調(diào)好與經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)和制度間的均衡關(guān)系。否則,資本市場脫離實(shí)際“國情”的盲目對外開放將面臨巨大風(fēng)險,如所謂的“波動溢出效益”等。這些風(fēng)險經(jīng)過“連鎖反應(yīng)”被放大,甚至可能侵犯到國家的經(jīng)濟(jì)乃至國家。
當(dāng)前,隨著國際資本流動的日益“順暢”和金融衍生操作的大肆使用,風(fēng)險在國際資本市場上“無限”擴(kuò)大,任何單一資本市場的小波動都有可能引起多國資本市場“風(fēng)起云涌”?！暗习菔澜纭痹诙潭處兹諆?nèi)“橫掃”國際資本市場,造成全球范圍內(nèi)股市暴跌和匯率大幅波動:在亞洲,日經(jīng)指數(shù)下跌1.7%,港股恒生指數(shù)重挫2.7%,澳股S&P/ASX 200指數(shù)大跌2.4%;在歐洲,英國FTSE 100指數(shù)跌3.2%,德國DAX基準(zhǔn)股指跌3.2%,法國CAC-40指數(shù)跌3.4%;而美元兌日元匯率創(chuàng)下14年來新低。國際資本市場上這種風(fēng)險傳遞“牽一發(fā)動全身”的特點(diǎn),使得任何一國在本國資本市場對外開放中所面臨的風(fēng)險和不穩(wěn)定因素都大大增加,脫離經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)實(shí)際發(fā)展水平的“超前”對外開放,必將對一國資本市場造成難以估計(jì)的不良影響和沖擊。
因此,我國資本市場的改革和對外開放不能過分追求“速度”,要更多注重“穩(wěn)健”和“安全”。要從間接開放開始,穩(wěn)步做到國內(nèi)市場的開放后再“安全”地實(shí)現(xiàn)更高層次和程度上的對外開放。要制定詳細(xì)周密并具有一定靈活性的開放計(jì)劃和實(shí)施措施,把握好對外資進(jìn)入我國資本市場渠道和手段的控制,從各個層面保障我國資本市場改革和開放進(jìn)程的有序、高效、穩(wěn)健和安全。
開放與監(jiān)管:
雙向開放內(nèi)外交流
資本市場的對外開放早已是不可逆轉(zhuǎn)的歷史潮流,任何國家都無法“置身世外”,否則就只能在“閉關(guān)鎖國”中快速落后,離開國際活躍舞臺。理論上,一國的資本市場對外開放完全應(yīng)該自主決定,即是否開放、如何開放和開放步驟都完全由一國自主決定。但現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)體系在全球普及后,要求單個經(jīng)濟(jì)體“開放”和“交流”的國際壓力愈來愈大,這在某種程度上對一國資本市場開放的自主決策產(chǎn)生很大影響。
概括來講,資本市場對外開放包含兩個方面:國內(nèi)資本投到境外和國外資本進(jìn)入境內(nèi),即“走出去”和“引進(jìn)來”。這兩方面的“開放”和“交流”對促進(jìn)我國資本市場改革和對外開放具有同等重要的作用,必須堅(jiān)持兩者并重。實(shí)質(zhì)上,一國資本市場的開放和“國際化”發(fā)展是一個內(nèi)外部各項(xiàng)制度不斷協(xié)調(diào)適應(yīng)的過程,是內(nèi)外部市場運(yùn)作規(guī)則有效對接和轉(zhuǎn)換的過程。國內(nèi)外資本市場規(guī)則對接的難度越小、越容易,越有利于資本在兩個市場間的流動,越有助于提高我國參與國際資本市場的深度和廣度。在我國資本市場改革和對外開放探索中,要適應(yīng)國際慣例,與國際要求接軌,堅(jiān)持“走出去”和“引進(jìn)來”并重,加強(qiáng)“內(nèi)外交流”。
但是,在“內(nèi)外交流”的過程中,一國資本市場將面臨更多來自國際資本市場的風(fēng)險和沖擊,正如前文所述,國際資本市場“牽一發(fā)動全身”的風(fēng)險傳遞特點(diǎn)將使得我國在資本市場對外開放中面臨更多的風(fēng)險和不穩(wěn)定因素。如何防范和化解這些風(fēng)險和不穩(wěn)定因素對資本市場監(jiān)管提出了嚴(yán)峻考驗(yàn)和要求。
中圖分類號：F832 文獻(xiàn)識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）027-0000-01
前言
由于中央企業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展上有著極為重要的影響，因此，在一定程度上也可以促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)健康與穩(wěn)定的發(fā)展。所以在實(shí)際中就要對中央企業(yè)中的資金以及投資等方面進(jìn)行科學(xué)的管理。中央企業(yè)的發(fā)展方向已經(jīng)成為了內(nèi)部資源市場發(fā)展的必然結(jié)果。且中央企業(yè)與一般的國有企業(yè)還存在著本質(zhì)上的區(qū)別，有著規(guī)模大與資本雄厚等優(yōu)勢。
一、內(nèi)外資本市場的資本運(yùn)作與驅(qū)動因素
對于資本運(yùn)作來說，也可以將其看作是資本運(yùn)營，通過不斷的優(yōu)化配置來提高運(yùn)營的效果，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)效益。且內(nèi)部與外部資本市場的交易活動可以擴(kuò)大或是縮小企業(yè)中的內(nèi)部資本市場便捷，從而實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。
（一）資本的運(yùn)作方法
對于中央企業(yè)來說，借助發(fā)行股票或是抵押貸款等方法來提高長期的資本，促進(jìn)了集團(tuán)內(nèi)部資源市場規(guī)模的不斷擴(kuò)大。隨著時代的不斷發(fā)展，國家并購風(fēng)波的不斷擴(kuò)大，使得內(nèi)部資本市場已經(jīng)成為了一起企業(yè)實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展的重要方法之一，同時也是企業(yè)實(shí)現(xiàn)不斷發(fā)展的重要途徑。中央企業(yè)通過資產(chǎn)出售以及徹底算清等方法來減少長期資本，從而縮小了內(nèi)部資本市場的邊界。在長期的發(fā)展過程中，企業(yè)會出現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營以及外部資本市場交易等現(xiàn)象，但是對于這種方法來說，卻并沒有改變內(nèi)部資本市場的范圍，如委托理財?shù)确椒ú]有增加或是減少企業(yè)集團(tuán)中的長期資本，但是也給企業(yè)的發(fā)展帶來了技術(shù)與專業(yè)化的服務(wù)等方面，同時也可以實(shí)現(xiàn)財富增值[1]。
（二）驅(qū)動的因素
中央企業(yè)的內(nèi)外資本市場所進(jìn)行的交易活動不僅可以轉(zhuǎn)變內(nèi)部資本市場的實(shí)際規(guī)模，實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。中央企業(yè)之所以會發(fā)生相應(yīng)的變動，其主動的驅(qū)動因素就包含了：第一，為了解決中央企業(yè)內(nèi)部中資金短缺的現(xiàn)象，往往會從外部資本市場上采取募集資金以及選擇較好的投資項(xiàng)目來進(jìn)行投資。第二，從自身優(yōu)勢出發(fā)，選擇引進(jìn)先進(jìn)的設(shè)備與技術(shù)專利等，實(shí)現(xiàn)內(nèi)外資源上的有效交換，從而提高實(shí)際的經(jīng)營能力。第三，借助延伸產(chǎn)業(yè)鏈條或是采取強(qiáng)強(qiáng)合作等方法來實(shí)現(xiàn)對企業(yè)集團(tuán)中的規(guī)模進(jìn)行不斷的擴(kuò)張，從而建立出穩(wěn)定的關(guān)系，增強(qiáng)中央企業(yè)的整體競爭能力，避免同行競爭帶來的不利影響。
對于中央企業(yè)的內(nèi)外資本市場來說，其中的交易活動直接影響著整個的資本市場，因此，就要引更多的關(guān)注。同時，中央企業(yè)資本實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張與收縮的活動還要堅(jiān)持從戰(zhàn)略發(fā)展的層面上出發(fā)，運(yùn)用好人力、物力以此信息等資源來保證后期工作的順利進(jìn)行，同時也要對集團(tuán)中的內(nèi)外運(yùn)作的過程以及后果等方面進(jìn)行全面的監(jiān)督與控制，從而明確內(nèi)部資本市場運(yùn)作的實(shí)際效果，為以后的研究與發(fā)展提供明確的方向。
二、內(nèi)部資源市場的內(nèi)部運(yùn)作與驅(qū)動因素
對于中央企業(yè)來說，屬于產(chǎn)權(quán)組織的聯(lián)結(jié)體，在利益等方面上有著一致性的特點(diǎn)。且從內(nèi)部資源市場的內(nèi)部資本運(yùn)作上來說，通過母公司來實(shí)現(xiàn)的，成員之間的相互交易也沒有占據(jù)主要的地位。但是對于這種說法來說，從另一層面上來說，有著資本調(diào)配以及任務(wù)分配的重要意義。從內(nèi)部資本與內(nèi)部資本市場的運(yùn)作上來說，有著決定的作用。
（一）資本運(yùn)作的形式
內(nèi)部資本運(yùn)作的活動形式主要包含了：項(xiàng)目的有效投資以及資金的集中分配等方面上。因此，在實(shí)際工作中就要明確，內(nèi)部資本的運(yùn)作形式有著多樣性的特點(diǎn)，但是在母公司的統(tǒng)一管理下，資本的實(shí)際流動也是通過內(nèi)部金融中介來分配的，所以母公司有著一定的優(yōu)勢。且對于中央企業(yè)來說，實(shí)現(xiàn)資金的集中化管理已經(jīng)成為了企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的必然選擇，但是也要建立在適度分權(quán)的基礎(chǔ)上。在適度分權(quán)中，主要是從母公司與成員企業(yè)之間的控制程度不同以及對集團(tuán)戰(zhàn)略發(fā)展的重要性等方面來出發(fā)的，所以也就影響著內(nèi)部資本市場中內(nèi)部資金的有效流動。從資源的籌集以及交換等方面來說，其交易形式以及價格機(jī)制等方面都存在著一定的不同。因此，在實(shí)際中就要從不同的層面上出發(fā)來做好控制工作[2]。
（二）驅(qū)動的因素
作為內(nèi)部資本市場運(yùn)作中的重要內(nèi)容，內(nèi)部資本的運(yùn)作有著極為重要的影響，同時也起到了維持資本運(yùn)作的重要使命。不論是在籌資還是在投資等方面上來說，中央企業(yè)的內(nèi)部資本市場有著極大的優(yōu)勢。因此，母公司就要堅(jiān)持從企業(yè)集團(tuán)的發(fā)展戰(zhàn)略上出發(fā)，做好投資等工作，實(shí)現(xiàn)資源的有效集中，從而提高收益的回報業(yè)務(wù)，提升資本配置的效果。此外，母公司還要依靠自身的權(quán)威性來加強(qiáng)企業(yè)之間的合作，真正實(shí)現(xiàn)資源共享，從而增強(qiáng)企業(yè)的整體競爭能力，降低風(fēng)險的發(fā)生。
三、運(yùn)作形式之間的對比
在實(shí)際中母公司還要真正發(fā)揮出企業(yè)集團(tuán)的優(yōu)勢，從整體戰(zhàn)略發(fā)展的層面上出發(fā)，環(huán)節(jié)融資約束，提高企業(yè)中的集團(tuán)效應(yīng)，增強(qiáng)自身在行業(yè)市場中的競爭力。從中央企業(yè)視角上來說，從經(jīng)營上可以有效提高收入，實(shí)現(xiàn)多元化的業(yè)務(wù)。在財務(wù)上也可以實(shí)現(xiàn)融通大量資本，避免降低資源的浪費(fèi)[3]。
四、結(jié)語
綜上所述可以看出，不論是從內(nèi)外資本市場交易上來說，還是從內(nèi)部資本市場的內(nèi)部資本交易來說，都是從交易收益的層面上來說的。因此，就要明確運(yùn)作的機(jī)制，掌握好交易的動機(jī)，提高運(yùn)作的效果。從盈利的角度上出發(fā)來實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益的最大化。
參考文獻(xiàn)：
研究資本成本，在企業(yè)的日常財務(wù)管理中有重大的理論價值和現(xiàn)實(shí)意義。由于對理財學(xué)的研究起步較晚，還我國目前存在著資本成本的約束性和管理性缺乏等，如流通股股東普遍缺乏投資意識，重投機(jī)取利而輕投資增值等理論和實(shí)踐方面的問題。國有股股東對經(jīng)營者的約束機(jī)制是缺位的，還有資本市場上的戰(zhàn)略投資者是缺位的。這些問題限制著我國資本成本的研究和應(yīng)用。本文以定性的理論研究方法為主，定性與定量結(jié)合，會計(jì)學(xué)科與其它學(xué)科相結(jié)合對以上做了相關(guān)的研究分析。
一、資本成本的內(nèi)涵及在投資決策中的作用
（一）資本成本的內(nèi)涵
傳統(tǒng)意義上的資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金面付出 的代價，但是這種認(rèn)識單純地以企業(yè)為視角，如果從廣義的角度上理解，這種定義有失偏頗。筆者認(rèn)為，資本成本是投資于某一項(xiàng)目或企業(yè)的機(jī)會成本，也是投資者所要求的必要報酬率。
通常而言，投資者所期望的必要報酬率會隨著所投資企業(yè)或項(xiàng)目的投資金額、投資周期和風(fēng)險水平不同而有所差異，而這種報酬率是企業(yè)不能決定的，但其大小可以用投資者所要求的報酬率來衡量。所以，從投資者的的角度去理解資本成本這一概念比站在企業(yè)的立場上認(rèn)識要中肯一些。
（二）資本成本在投資決策中的作用
資本成本是企業(yè)投資決策與籌資決策之橋梁。投資者將自身擁有或者籌集到的資金放到資本市場上就是為了獲得報酬，投資之前考慮做多的就是資本成本和必要報酬率之間的對比關(guān)系。而使用這些資金的企業(yè)無論采用哪種回報方案，首先保證它的邊際資本成本效應(yīng)與企業(yè)投資決策時所使用的假設(shè)資本成本相適應(yīng)。所以，資本成本在投資決策中是一個必須考慮的因素，在資本市場上發(fā)揮著重要作用。
二、目前我國資本成本的現(xiàn)狀
（一）我國的資本成本缺乏約束性
首先，我國國有企業(yè)或國有控股公司的股東無法對經(jīng)營者進(jìn)行有效的監(jiān)督和約束。這是因?yàn)橐话銍泄煞莸漠a(chǎn)權(quán)代表都是政府專職機(jī)構(gòu)或政府授權(quán)的國有公司法人，股東因持有股票而獲得的權(quán)利手就是一種典型的“廉價投票權(quán)”?；谖覈鴩衅髽I(yè)的管理的管理現(xiàn)狀和基本國情，這種權(quán)利的代表意義高于實(shí)際價值，他們根本無法對經(jīng)營者的行為進(jìn)行有效監(jiān)督和制約。
其次，我國當(dāng)前資本市場上缺少戰(zhàn)略投資者的角色。在市場經(jīng)濟(jì)比較成熟的的資本市場上，最有資格充當(dāng)戰(zhàn)略投資者這一角色的應(yīng)該是券商等法人股東和機(jī)構(gòu)投資者，但是由于我國的資本市場的發(fā)育還不成熟，國有產(chǎn)權(quán)占控制地位的比例依然很高，股東和控股人的法人產(chǎn)權(quán)特征不明顯，無法有效發(fā)揮“大股東”的正常作用。這種現(xiàn)狀的直接后果是投資和經(jīng)營不能科學(xué)分離，資本市場上缺少戰(zhàn)略投資者的角色。
（二）我國缺乏資本成本約束的根源
我國缺乏資本成本約束這一問題既是我國長期堅(jiān)持計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的結(jié)果也與資本市場的理論研究和實(shí)踐不足、財務(wù)管理理論的轉(zhuǎn)換上存在內(nèi)在缺陷和我國改革開放以后制度性改革資本市場，對西方市場經(jīng)濟(jì)學(xué)習(xí)不充分有關(guān)。
學(xué)術(shù)界在理論上一般把財務(wù)管理分為宏觀財政和微觀財務(wù)兩個研究層次，并根據(jù)研究重心的變化，以財政職能替代財務(wù)職能，把微觀財務(wù)并入國家宏觀財政體系進(jìn)行研究。有經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為企業(yè)微觀財務(wù)的本質(zhì)屬性是“資金運(yùn)動”，而在經(jīng)營活動中，企業(yè)對國家的依賴關(guān)系又是最主要的，這種主要表現(xiàn)在為資金的無償調(diào)撥、優(yōu)先使用和必要利潤上繳之間的關(guān)系。所以，國有企業(yè)根本不存在籌資管理問題。
但是長期財政性撥款造成了我國國有企業(yè)“政企不分”和政府職能轉(zhuǎn)換不法實(shí)現(xiàn)的問題，不僅使國有企業(yè)過度依賴財政，生命力和競爭力脆弱不堪，還造成政府和企業(yè)的責(zé)任劃分不清，政府工作沉重，企業(yè)效益低下等阻礙市場經(jīng)濟(jì)進(jìn)步的問題。當(dāng)然，這種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和政企關(guān)系下，國有企業(yè)既無可能也無必要去考慮資金的機(jī)會成本與收益率的問題，自然也根本不存在資本成本的概念。所以，對于中國企業(yè)來說，現(xiàn)代財務(wù)管理理論發(fā)展緩慢的現(xiàn)狀是缺乏必要的歷史傳承和忽略了對外國經(jīng)驗(yàn)的借鑒雙重原因造成的，而他的結(jié)果則是致使我國資本市場建設(shè)長期滯后。
后來，在特殊資本市場制度的安排下，我國證券市場得以迅速建立，在短時間內(nèi)實(shí)現(xiàn)了傳統(tǒng)銀行主導(dǎo)融資制度向現(xiàn)代公開資本市場融資制度的切換。但是，正是這種外力主導(dǎo)下的制度變遷，使得我國資本市場出現(xiàn)了外在制度安排與資本市場自主調(diào)節(jié)和財務(wù)理念內(nèi)生發(fā)展規(guī)律與外力催生理論等功能缺陷，在資本市場的發(fā)展過程中產(chǎn)生了一系列的矛盾與摩擦，為我國資本市場的低效率埋下了隱患。
三、完善資本成本約束的構(gòu)想
（一）資本成本約束的重要意義
如果把資本市場的基本架構(gòu)和市場經(jīng)濟(jì)體制看作一個系統(tǒng)，那么具有硬約束的資本成本就是一個關(guān)乎這個系統(tǒng)安全性和穩(wěn)定性的關(guān)鍵要素。
首先，從整體性上看，具有硬約束的資本成本是資本市場整體健康運(yùn)轉(zhuǎn)的保障。雖然在學(xué)術(shù)和理論研究時，，我們一般從便利性上考慮，把資本市場這一復(fù)雜系統(tǒng)按照一定的規(guī)則分解成若干要素，然后在專門領(lǐng)域分別對各個要素進(jìn)行分析和研究。但是，我們不能否認(rèn)的是資本市場并不是各要素的簡單相加，而是一個由多要素統(tǒng)籌共同作用下的系統(tǒng)工程。在這一系統(tǒng)中，資本成本是基本要素。而具有硬約束的資本成本則是可以提高資本市場的安全性，是資本市場整體健康運(yùn)轉(zhuǎn)的保障。
其次，從動態(tài)性上看，具有硬約束的資本成本是資本市場整體健康運(yùn)轉(zhuǎn)的保障。健康的資本市場是一個由多要素環(huán)環(huán)相扣組成的動態(tài)系統(tǒng)市場，而上市公司則是這一系統(tǒng)中的一個活躍因子，它的系統(tǒng)和非系統(tǒng)風(fēng)險使得資本市場風(fēng)云變化、陰晴不定。一般而言，上市公司的非系統(tǒng)性風(fēng)險會使本公司的股價發(fā)生相應(yīng)調(diào)整，但基本不會改變原資本成本的結(jié)構(gòu)。而市場的系統(tǒng)性風(fēng)險的變化，則導(dǎo)致資本成本結(jié)構(gòu)的變化和資本市場相應(yīng)的股權(quán)變動，并帶動資本市場整體價格的上揚(yáng)或下跌。所以具有硬約束的資本成本決定著資本市場的穩(wěn)定性，是資本市場健康運(yùn)轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。
（二）完善資本成本約束的主要措施
第一，培育資本市場上戰(zhàn)略投資者?，F(xiàn)代企業(yè)制度建立和發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)表明，只有股東成為資本市場是的戰(zhàn)略投資者，能夠決定公司的發(fā)展戰(zhàn)略并可以監(jiān)督和制約公司管理者時，現(xiàn)代企業(yè)制度產(chǎn)權(quán)分離的優(yōu)越性才能體現(xiàn)。所以對于目前我國正在發(fā)展壯大的機(jī)構(gòu)投資者來說，當(dāng)前工作的重點(diǎn)的不僅是擴(kuò)大規(guī)模，更重要的是成為資本市場上的戰(zhàn)略投資者，提高自身對公司經(jīng)營的參與和掌控程度，可以在公司治理和管理者的調(diào)整方面自由的提出意見。
第二，完善我國的多層次資本市場。資本市場的系統(tǒng)系決定了自身的多層次性，它的組成主體要適應(yīng)市場的要求。資本市場改革初期，為了安全性考慮，我國資本市場的主體一國內(nèi)投資者為主。從國外資本市場的發(fā)展經(jīng)歷來看，境外投資者的運(yùn)作體系完善科學(xué)，有利于增強(qiáng)國內(nèi)投資者的資本成本意識，進(jìn)而規(guī)范上市公司的法人治理結(jié)構(gòu)，最終為企業(yè)債務(wù)融資提供更多機(jī)會。所以，我國建立和完善多層次資本市場已是大勢所趨、不得不舉。
第三，強(qiáng)化公司管理者的資本成本意識。現(xiàn)代企業(yè)制度建立的法人治理結(jié)構(gòu)具有很大優(yōu)越性，但并非無可挑剔。企業(yè)的經(jīng)營者受雇于股東大會，與企業(yè)受益的聯(lián)系稀疏，是資本成本控制的巨大漏洞。如果能從監(jiān)督約束和利益聯(lián)結(jié)兩方面強(qiáng)化公司管理者的資本成本意識，就會從源頭上把住上市公司的質(zhì)量，推動資本市場的發(fā)展，
四、結(jié)束語
論文的研究結(jié)論：本文綜合地使用了經(jīng)濟(jì)學(xué)、分類學(xué)等人文學(xué)科、理工學(xué)科的知識和會計(jì)學(xué)科的知識相結(jié)合來探討資本成本問題。論文的創(chuàng)新之處：在對資本成本概念辨析的問題上，強(qiáng)調(diào)闡述了資本成本和傳統(tǒng)定義的不同及它自身具有的特征，注重研究資本成本在財務(wù)決策中的作用和目前我國資本成本意識的現(xiàn)狀及改善的建議；本文在對資本成本問題的研究過程中，主要地選取了幾個關(guān)鍵部分。在研究思路上，論文力求創(chuàng)新突出研究的重點(diǎn)，不強(qiáng)求能對資本成本各個方面的問題能夠研究的面面俱到，同時盡量避免重復(fù)其他人的研究思路。這是本文的一個重要特色。
參考文獻(xiàn)：
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[4]刁伍鈞，徐俊杰.資本成本、債務(wù)成本與WACC的比較[J].財會月刊（理論版）， 2006，（05）
重陽投資：重陽投資旗下基金持續(xù)保持優(yōu)良的投資業(yè)績，以重陽一期為例，成立至今的5年中年化復(fù)合凈收益率超過25%。從中長期角度看，重陽投資旗下基金均為投資者帶來不錯的投資回報，而我們2013年的業(yè)績表現(xiàn)基本與重陽產(chǎn)品的長期趨勢是一致的。
“客戶利益第一”是重陽的核心經(jīng)營理念。2013 年，我們進(jìn)一步將“客戶利益第一”明確化并落實(shí)到工作每個層面：客戶利益的中心是投資業(yè)績，一切工作要緊盯業(yè)績和合規(guī)；業(yè)績背后是投研能力，投資以研究為基礎(chǔ)，研究為投資服務(wù)；單純追求管理規(guī)模的擴(kuò)張不可持續(xù)，規(guī)模務(wù)必與投研能力相匹配，一個符合適當(dāng)性原則的穩(wěn)定客戶群對投資業(yè)績會產(chǎn)生積極推動作用—有助于投資組合穩(wěn)定和倉位管理，為此我們從2013 年開始對產(chǎn)品規(guī)模實(shí)施主動管理。
記者：對2014年行情判斷？對于現(xiàn)在提出的新牛市起點(diǎn)的觀點(diǎn)，您有何看法？
重陽投資：我們預(yù)計(jì)，2014年滬深300等指數(shù)存在中級上行的機(jī)會。在此過程中，那些引領(lǐng)和受益于經(jīng)濟(jì)社會轉(zhuǎn)型的、有核心競爭力的優(yōu)勢企業(yè)將成為市場“寵兒”，而以銀行、地產(chǎn)為代表的大盤藍(lán)籌股有望得到估值修復(fù)。另外，我們判斷那些曾因供給不足導(dǎo)致高估的企業(yè)將迎來沉重的調(diào)整壓力。需要特別強(qiáng)調(diào)的是，2014年和2015年將是A股邁向成熟的彎道，我們堅(jiān)信，理性只會來遲，永遠(yuǎn)不會缺席。
2014年一季度的投資策略與我們對于全年行情的判斷是一致的。我們將布局于那些引領(lǐng)和受益于經(jīng)濟(jì)社會轉(zhuǎn)型的、有核心競爭力的優(yōu)勢企業(yè)，同時回避那些曾因供給不足而導(dǎo)致高估的企業(yè)的股票。
創(chuàng)業(yè)板內(nèi)部分化 大盤藍(lán)籌有望得到估值修復(fù)
記者：如何看創(chuàng)業(yè)板未來的走勢？
重陽投資：我們判斷創(chuàng)業(yè)板內(nèi)部也會發(fā)生較大的分化，那些能夠?qū)崿F(xiàn)業(yè)績成長的公司的股價將得到一定支撐，而業(yè)績無法支持目前高估值的公司將面臨估值調(diào)整的壓力。
記者：如何看藍(lán)籌股在2014年的機(jī)會？
重陽投資：總體上看，藍(lán)籌股目前較低的估值水平已經(jīng)對于未來經(jīng)濟(jì)和市場中的不確定因素有了較為充分的體現(xiàn)，因此我們覺得藍(lán)籌股繼續(xù)下行的空間和概率都較低。但我們判斷藍(lán)籌股也會有結(jié)構(gòu)性分化，那些引領(lǐng)和受益于經(jīng)濟(jì)社會轉(zhuǎn)型的、有核心競爭力的優(yōu)勢企業(yè)將成為市場“寵兒”，而以銀行、地產(chǎn)為代表的大盤藍(lán)籌股有望得到估值修復(fù)。
新股發(fā)行改革將為資本市場打下更堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)
記者：對IPO重啟后的表現(xiàn)有何看法？公司是否會參與打新或者前期的投資？
重陽投資：IPO重啟后市場遇到了一些小的波折，我們覺得這是可以理解的：首先，新股發(fā)行體制改革對于中國資本市場長期健康發(fā)展的重要性不言而喻。新股發(fā)行是實(shí)現(xiàn)資金有效配置核心的環(huán)節(jié)。因此，從證監(jiān)會出臺的一系列新股發(fā)行改革措施將為我國資本市場未來長期健康發(fā)展打下更加堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
其次，在我國資本市場新興加轉(zhuǎn)軌的現(xiàn)實(shí)狀況下，任何改革進(jìn)程無疑將是曲折和復(fù)雜的，不可能一蹴而就。作為市場參與者，我們需要對這一問題有充分認(rèn)識，需要給予改革足夠的耐心和信心，更需要對改革者給予應(yīng)有的理解與支持。
最后，需要指出的是，即使在發(fā)達(dá)國家要培育一個可以實(shí)現(xiàn)資源有效配置、可以與實(shí)體經(jīng)濟(jì)良性互動、可以促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的高效資本市場也同樣是個艱巨的挑戰(zhàn)。這既需要自上而下完備的監(jiān)管體系和制度設(shè)計(jì)，也需要我們每個市場全體參與者的盡職與自律。
重陽投資會嚴(yán)格按照我們的投資策略和選股標(biāo)準(zhǔn)，對新股進(jìn)行全面詳細(xì)的研究。對于符合公司投資標(biāo)準(zhǔn)的投資標(biāo)的，重陽投資會參與申購。
全面深化改革將使A股走向成熟和繁榮
記者：對目前我國進(jìn)行的系列改革，特別是制度變革，您有什么看法？
重陽投資：不經(jīng)意間，我們已站在一個重要?dú)v史拐點(diǎn)上，中國經(jīng)濟(jì)和資本市場將面臨重大制度變革。我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展到目前水平，傳統(tǒng)的加杠桿保增長無疑是飲鴆止渴，為確保經(jīng)濟(jì)和金融安全，去杠桿促轉(zhuǎn)型成為必然。去杠桿對于處于轉(zhuǎn)型期的中國經(jīng)濟(jì)是艱難挑戰(zhàn)，休克療法式的去杠桿顯然不是明智選擇。去杠桿有兩種途徑，一是減負(fù)債，二是加權(quán)益，選擇單純減負(fù)債的去杠桿或?qū)?yán)重影響經(jīng)濟(jì)增速，選擇以加權(quán)益為主、減負(fù)債為輔的去杠桿則現(xiàn)實(shí)可行，而加權(quán)益的前提是相對穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和能有效配置資金的權(quán)益市場。
我國多層次資本市場正在建設(shè)中，在當(dāng)前和未來，A 股市場都將是我國資本市場體系中最重要的權(quán)益市場。無論是證監(jiān)會去年11月30日新聞會的四文件，還是進(jìn)一步加強(qiáng)中小投資者權(quán)益保護(hù)的“新國九條”，無論是企業(yè)年金、職業(yè)年金稅收遞延政策的推出，還是QFII 和RQFII的持續(xù)擴(kuò)圍，都在為股市復(fù)蘇及其與國際接軌做制度鋪墊。
目前我國理論界對資本市場功能比較一致的看法是：資本市場最主要的功能是籌集資本、優(yōu)化資源配置和實(shí)現(xiàn)體制創(chuàng)新。曹鳳歧（2003）認(rèn)為，資本市場除了以上功能之外，還有產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整功能，資本資產(chǎn)定價功能，地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展水平的展示功能，地區(qū)知名度的宣傳功能。劉義圣（2005）認(rèn)為，資本市場的宏觀調(diào)控功能是：資本市場是反經(jīng)濟(jì)周期的“避震器”，是通貨膨脹的“減壓器”，是通貨緊縮的“舒張器”，是金融風(fēng)險的“分化器”以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的“調(diào)節(jié)器”。任志宏（2002）認(rèn)為，資本市場具有價值評價職能和財富再分配職能。
關(guān)于資本市場效率的分析，最著名的莫過于資本市場有效性假說（EMH，theefficientmarkethypothesis）。資本市場的有效性理論公認(rèn)的權(quán)威法瑪Fama（1970）在其經(jīng)典文獻(xiàn)中將市場有效性定義為：在金融市場上，證券價格總是充分地反映可得到的信息。EMH理論的重要意義在于它為判斷資本市場的金融資源配置效率提供了一種方法。金融資源有效配置的關(guān)鍵，要看社會經(jīng)濟(jì)生活中是否具備一個有效的資本市場定價機(jī)制，以及在其作業(yè)下的金融產(chǎn)品的價格能否準(zhǔn)確反映與該價格相關(guān)的各種信息。如果金融資源配置是有效的，那么，各種金融產(chǎn)品的價格就應(yīng)當(dāng)正確地反映其內(nèi)在價值，并使各交易者的邊際投資收益率趨于一致，超額利潤現(xiàn)象得以消除。相反，如果金融產(chǎn)品對各種信息反應(yīng)滯后，就意味著信息傳播的低效率和金融交易者對信息反應(yīng)的遲鈍，這種情況下的金融資源配置必然是低效率的。大多數(shù)檢驗(yàn)結(jié)果表明，發(fā)達(dá)國家的證券市場符合弱型有效和半強(qiáng)有效的資本市場有效理論。國內(nèi)學(xué)者對我國證券市場的效率問題的研究主要集中于是否弱型有效。從實(shí)證支持分析，1993年以前是的研究數(shù)據(jù)得出的結(jié)論是非市場有效。此后的研究大多數(shù)支持弱型有效，這反映了中國股市存在明顯階段性變化。
二、資本市場功能與效率的現(xiàn)狀
1、我國資本市場融資功能出現(xiàn)錯位
（1）我國資本市場融資功能得到了超常發(fā)揮。融資功能是資本市場最基本的特征和功能。我國深滬兩地股市雖然只有10多年的歷史，但融資功能得到了超常發(fā)揮：截至2002年底，A股市場累計(jì)股權(quán)籌資額4499.37億元，B股市場場累計(jì)股權(quán)籌資額325.11億元，A、B股配股籌資2215.10億元，A、B股市場流通市值12484.56億元，總市值38329.12億元，占國內(nèi)GDP的約37.4%。中國資本市場的融資功能在全球資本市場上堪稱一支獨(dú)秀。
然而，我國市場公司融資往往不是為了擴(kuò)大投資而融資，而是為了融資而融資。據(jù)統(tǒng)計(jì)2002年在1224家上市公司中，有71家上市公司的資金用于委托理財；217個募股項(xiàng)目被上市公司變更資金用途；上市公司閑置資金合計(jì)超過3000億元（包括募集資金和自有資金），其中資金存入銀行超過一億元的上市公司高達(dá)811家。這種單純?yōu)槿谫Y而融資的行為具有很大弊端，資本利用效率低下。
（2）我國上市公司存在著與西方公司完全不同的融資偏好。英美等國的公司在選擇融資方式時一般都遵循所謂的“啄食順序理論”(ThePeekingorderTheory)，即公司在進(jìn)行外部融資時，首先選擇債務(wù)融資包括銀行貸款和發(fā)行債券，資金不足時再進(jìn)行股權(quán)融資。上述融資定律在西方發(fā)達(dá)國家已經(jīng)得到普遍驗(yàn)證。反觀我國上市公司，則普遍具有股權(quán)融資偏好，融資首選配股或發(fā)行；如果不能如愿，則改為具有延遲股權(quán)融資特性的可轉(zhuǎn)換債券，設(shè)置寬松的轉(zhuǎn)換條款，促使投資者轉(zhuǎn)換，從而獲得股權(quán)資本；不得已才是債務(wù)，而且首選短期貸款，長期貸款位居最后。顯然，我國公司的融資實(shí)踐不支持現(xiàn)代融資理論，具有強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好。
2、我國資本市場的定價功能與資源配置功能失靈
（1）價格信號失靈導(dǎo)致深滬股市資源配置效率低下。濃厚的投機(jī)氛圍扭曲了我國股市的價格信號：大量的資金涌向垃圾股讓劣質(zhì)企業(yè)支配稀缺的資金，形成了對資本市場配置功能最大的扭曲。在國內(nèi)股市，績劣股票的最低流通市值也有2億元左右，平均流通市值為10億元左右，平均股價為10.6元，而虧損公司的均價更高達(dá)4～5元。由于績優(yōu)績劣股票的股價無法拉開，資源配置功能自然無法得到體現(xiàn)。
（2）募集資金在上市公司內(nèi)部使用效率低下。許多企業(yè)通過上市籌集的資金常常轉(zhuǎn)眼就又被注人了股市，它們并沒有在實(shí)業(yè)中發(fā)揮作用創(chuàng)造財富，而是以虛擬資本的形式在資本的時空里自我循環(huán)制造泡沫。中國國際金融有限公司在2001年末的一份報告中說，“A股市場出現(xiàn)越來越多的體內(nèi)循環(huán)，A股市場吸引的金融資本越來越多，但投入到實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的卻很少?！辟Y本使用的低效率，直接制約了我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展能力。
（3）上市公司與非上市公司之間的資源配置功能也同樣失靈。上市公司的融資便利優(yōu)勢程度和經(jīng)營環(huán)境應(yīng)是大大高于非上市公司的，但上市公司的業(yè)績持續(xù)增長能力甚至還遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國有企業(yè)的平均水平。1995年以來我國上市公司的凈資產(chǎn)收益率由10.5%下降到2001年的5.3%，同期的平均收益增長率為－7.2%。而非上市公司（國有企業(yè)）同期的利潤平均增長率為42.1％（注：資料來源于《中國證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒》（2001年），《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》（1994－2001有關(guān)數(shù)據(jù)））。
我國資本市場的功能缺陷就其本質(zhì)而言，是與我國轉(zhuǎn)軌時期的社會經(jīng)濟(jì)體制、制度及其關(guān)系緊密相聯(lián)的。這些缺陷造成資本市場配置的低效率，使市場無法正常發(fā)揮其作用。
三、我國資本市場配置效率的現(xiàn)狀
1、資本市場發(fā)展畸形，這本身就是資源配置低效率的一種表現(xiàn)。政府過分倚賴和重視股權(quán)市場，忽視了債券市場和中長期信貸市場尤其是債券市場在資源配置中的作用，維持著一種畸形的市場制度結(jié)構(gòu)。我們知道，股票融資屬于股權(quán)融資，而債券和中長期信貸融資則屬于債務(wù)融資。這兩種不同融資方式的金融資源配置特征是不一樣的。債務(wù)融資是一種償還性契約協(xié)定，借款者要按期還本付息，也就是說，債務(wù)合約是一種規(guī)定借款人必須定期向貸款者(債券投資者)支付固定金額的契約性合約。而股權(quán)融資是籌資者向投資者轉(zhuǎn)讓一種權(quán)益憑證，即投資者可以此分享企業(yè)的凈收入和資產(chǎn)權(quán)益。從籌資者角度看，通過發(fā)行債券融資通常來說較之發(fā)行股票融資，其綜合成本更低。從投資者的角度來說，購買債券比購買股票收益穩(wěn)定，風(fēng)險較小；而投資于股票，收益是不確定的，風(fēng)險很大。如果資本市場上只有有限的投資工具可供選擇，并且缺乏有效的風(fēng)險規(guī)避機(jī)制，勢必抑制投資者的投資熱情。因此，一個完整的資本市場不管對投資者還是籌資者來說，都是十分重要的。這既是分散風(fēng)險的需要，也是合理配置資源的需要。一個不完善的資本市場本身就是無效率的體現(xiàn)。因?yàn)楫?dāng)投資者和籌資者面對現(xiàn)有的資本市場而沒有可以自由選擇的投、融資途徑及金融工具的時候，資本市場就無法有效地發(fā)揮聚集資金、擴(kuò)大有效投資的功能，這個市場至少就是一個低效率的資本市場。
2、上市公司股票價格嚴(yán)重扭曲，股票價格不反映公司基本面。政府行為顯著影響股市價格，導(dǎo)致“政策市”現(xiàn)象。在任何一種充分競爭的要素市場上，價格都是要素合理、有效配置的信號，因?yàn)閮r格反映了要素的內(nèi)在價值。資本市場上也是如此。證券的價格首先應(yīng)該反映公司的基本狀況，也就是說要反映公司的內(nèi)在價值(公司基本面)；其次，證券的價格也應(yīng)該反映宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面，也就是說證券價格與宏觀經(jīng)濟(jì)的景氣指數(shù)具有相關(guān)性．這是證券價格波動的基本基礎(chǔ)或者說證券價格的波動不能離開這兩項(xiàng)基本內(nèi)容，否則，就是不正常的。不正常的證券價格波動將導(dǎo)致不合理的、低效率甚至是無效率的資源配置。
3、上市公司結(jié)構(gòu)不能反映產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。資本市場的發(fā)展為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和重構(gòu)提供了新型的投融資機(jī)制。因?yàn)?，無論是宏觀上產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級，還是微觀上企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張，都離不開大量的資金投入，資本市場作為金融資源最主要的配置機(jī)制，一方面可以憑借其融資功能，為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整提供大量的增量資本；另一方面資本市場的監(jiān)督和約束機(jī)制又能保證資本的有效利用。應(yīng)該說，中國資本市場制度的建立和發(fā)展，從根本上突破了原來以國有銀行為唯一中介的投融資格局，為提高全社會金融資源的配置效率，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和升級換代提供了更好的金融環(huán)境。但是，事實(shí)并不令人滿意。到2002年2月底，在1167家上市公司中，工業(yè)類企業(yè)最多，為763家，占上市公司比重65.38％，但占獨(dú)立核算工業(yè)企業(yè)的比重不到0.01％，占國有工業(yè)的比重接近0.5%；綜合類企業(yè)有177家，占15.16％，商業(yè)類企業(yè)96家，占8.23％，公用事業(yè)類企業(yè)96家，占8.23％，地產(chǎn)類企業(yè)32家，占2.74％，金融類企業(yè)只有3家，占0.26％。這樣的上市公司結(jié)構(gòu)，顯然不能反映我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、調(diào)整的要求，資本市場沒有真正地發(fā)揮通過提高金融資源的配置效率來調(diào)整和優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的作用。
4、信貸政策與公司上市安排不能反映各種所有制企業(yè)對國民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)度。當(dāng)前中國的股票市場上，1100多家上市公司中，直接上市的民營企業(yè)僅10家左右，買殼間接上市的民營企業(yè)約20家，非公有制企業(yè)在上市公司中所占份額不足3％。銀行對民營經(jīng)濟(jì)的信貸政策也是如此，這與民營企業(yè)在我國經(jīng)濟(jì)中的地位是極不相稱的，反映了資本市場在融資方面的所有制歧視。另一方面，中小企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展正陷入越來越嚴(yán)重的困境，特別是融資難的問題已經(jīng)成為束縛中小企業(yè)發(fā)展的最大障礙。
高回報率的股票市場是不是就是好的股票市場呢？答案很可能是針鋒相對的。因?yàn)?，不同的人對于股市的好壞肯定看法迥異。對多?shù)投資人而言，股票市場的回報率似乎是評價股市的主要標(biāo)準(zhǔn)之一，但又絕不是唯一標(biāo)準(zhǔn)。例如，當(dāng)把回報率納入風(fēng)險偏好的限制以后，很多股票市場就不能簡單地以回報率來判斷其好壞。再比如，當(dāng)投資人把風(fēng)險的定義擴(kuò)大到股市波動幅度以外，回報率的地位會進(jìn)一步降低。此外，一個長線投資人與一個短線投資人相比，評估回報率和風(fēng)險的標(biāo)準(zhǔn)與方法也會差別很大。可見，對股票市場評價一定是多元化的，見仁見智。即便都是專家，看法也會千差萬別。
那么，股票市場的好壞究竟有沒有一個客觀標(biāo)準(zhǔn)呢？答案是肯定的。這個標(biāo)準(zhǔn)其實(shí)很簡單：一個好的股票市場，必然是一個高速且有效的資本市場。這個市場能夠有效地配置資本，使資本的效率成倍提高。也就是說，通過股票市場，要讓那些急需發(fā)展的行業(yè)與企業(yè)，得到投資人的青睞，以最快的速度獲得融資，并把這些資金有效地用于其開發(fā)的領(lǐng)域。其結(jié)果不僅僅要解決經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的瓶頸或短板，同時還要實(shí)現(xiàn)資本的迅速增值，為下一個經(jīng)濟(jì)與資本的健康循環(huán)奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
參與這個市場的投資人，應(yīng)該能夠盡量減少投機(jī)性與盲目性，對所投資的行業(yè)和企業(yè)有著較為準(zhǔn)確的客觀判斷；并能夠盡量避免由于資本錯配而造成一些行業(yè)的產(chǎn)能過剩、資本回報的下降或本金的損失。
監(jiān)管機(jī)構(gòu)――有所為有所不為
幾年的時間里，海富通的品牌形象已初步建立，并多次獲得境內(nèi)外各種殊榮，而田仁燦見證了這種成長。
資本與商人同行
《中國聯(lián)合商報》：資本市場對于商業(yè)企業(yè)來說有何重要的意義？
田仁燦：在資本市場不斷發(fā)展和變化的今天，和前輩們相比，現(xiàn)在的優(yōu)秀商業(yè)企業(yè)家面臨的環(huán)境已經(jīng)不可同日而語，對企業(yè)家來說，如何利用資本市場來推動企業(yè)的發(fā)展、進(jìn)行財富管理，或者如何善用企業(yè)年金制度來提升企業(yè)文化，都具有十分重要的意義。
商業(yè)企業(yè)家選擇誠信透明的資產(chǎn)管理人是實(shí)現(xiàn)“資本推動”的第一步，而作為一家專業(yè)的資產(chǎn)管理企業(yè)，海富通連續(xù)四年堅(jiān)持聘請全球三大評級公司之一的惠譽(yù)國際信用評級公司進(jìn)行獨(dú)立評級，并在去年獲得了中國金融機(jī)構(gòu)迄今為止最高的評級“M2+（中國）”。
《中國聯(lián)合商報》：在這次大會上你做了“資本推動商人前行”的發(fā)言，目前讓資本為商業(yè)企業(yè)家服務(wù)、實(shí)現(xiàn)雙方的有效結(jié)合還存在哪些有待解決的問題？
田仁燦：資本和商人無法建立合作的橋梁，關(guān)鍵是始終沒有建立誠信。如果說現(xiàn)在完全是現(xiàn)代的商業(yè)文明、金融文明那還為時過早，如今的法律法規(guī)也比較完備，就是看執(zhí)行的問題。在其他一些國家，銀行即使虧損了也會保證賠付給客戶，而我們目前離這一點(diǎn)還相差比較遠(yuǎn)。為什么不講誠信？這是因?yàn)樯鐣w制方面缺少社會化的概念，社會化的誠信是跨越血緣、義氣的，而這種義氣就是對社會的不誠信。
《中國聯(lián)合商報》：除了這種社會化的誠信之外，二者之間還有什么障礙呢？
田仁燦：我想大概都可以歸結(jié)為這個問題，例如上市公司是不是精確地數(shù)據(jù)，展示它的財務(wù)情況。所以在國外越是誠信的公司別人給出的評價越高，我們國內(nèi)這方面最近也有了很大的改善，諸如此類，還有我們對投資者的誠信。
《中國聯(lián)合商報》：如果一百分滿分的話，在誠信方面你給海富通打多少分？
田仁燦：這種誠信就在于我是不是誠信地對待與客戶之間的約定，所以說基金經(jīng)理應(yīng)該去兌現(xiàn)他的承諾，按照約定去做，這是關(guān)鍵。我可以給海富通打80分，其他的20分就是屬于技術(shù)層面了。我們非常坦誠的對待外部，做到透明，我們不會關(guān)起門來。
堅(jiān)持長期持有策略
《中國聯(lián)合商報》：作為首批成立的中外合資基金公司之一，你對于今年基金的形勢有什么樣的看法？
田仁燦：對于今年的形勢我不認(rèn)為不合理，處于轉(zhuǎn)軌的狀態(tài)，這是資本市場無法回避的階段，也涉及到企業(yè)、行業(yè)的周期性，資本市場是永遠(yuǎn)無法預(yù)測的。過多的市場被氣氛左右，基本面還是很好的，需要場外的交易，應(yīng)該讓投資者看到對于大勢的判斷，看到基本面。
我始終是這樣的一個觀點(diǎn)，買基金就是買公司，是為了長期的收益，不是短期。
《中國聯(lián)合商報》：面對資本市場的日常波動，你建議投資者該怎樣應(yīng)對這種變動？
田仁燦：如果想戰(zhàn)勝市場，必須摒棄波段操作的思想，堅(jiān)持長期、分散投資的策略，通過資產(chǎn)要素和合理的資產(chǎn)配置來贏得收益。從短期來看，投資者獲得的絕對收益是一個變量，會隨著市場波動而不斷變化，但是從長期來看，投資者持有的各類資產(chǎn)在一定期限內(nèi)所體現(xiàn)的平均年回報率卻是一個定量，也就是說，投資者如果堅(jiān)持長期持有，那么得到的回報將會是比較穩(wěn)定而且有保障的。聰明的投資者不應(yīng)當(dāng)去追求短期的變量，而應(yīng)當(dāng)致力于發(fā)掘長期的定量。因此在資本市場上，往往是長期持有的投資者能獲得最豐厚的收益。
《中國聯(lián)合商報》：總結(jié)你的觀點(diǎn)就是投資者應(yīng)該長期投資？
田仁燦：在堅(jiān)持長期投資理念的同時，另一個重點(diǎn)是分散投資，通過資產(chǎn)類別的分散、跨市場投資的分散來進(jìn)行資產(chǎn)組合配置，從而盡量分散風(fēng)險乃至回避掉不該有的風(fēng)險，對于商業(yè)企業(yè)家來說，通過資本市場，分散單一實(shí)業(yè)資本的風(fēng)險就具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。
《中國聯(lián)合商報》：海富通的海外業(yè)務(wù)不斷發(fā)展，如何看待海外新興市場？
田仁燦：我覺得全球流動性過剩，鈔票太多了，錢不值錢了，這些錢很大一部分到了新興市場，例如金磚四國。但是從某種意義上講今天的確給新興市場帶來了一定的壓力，在高成長的同時也帶動了原料、燃油等的上漲，這些通脹的壓力給一些中小國家?guī)韷毫Γ缭侥弦彩歉咄?。所以我的觀點(diǎn)就是新興市場的收益率永遠(yuǎn)會高于發(fā)達(dá)國家，但是新興市場的波動率也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)國家。
由于油價高漲和部分小國家通脹形勢的急劇惡化，國際資本對新興股票市場的投資目前仍然比較謹(jǐn)慎。
A股未來下跌有限
《中國聯(lián)合商報》：海富通是首批獲得國家勞動和社會保障部頒發(fā)的企業(yè)年金基金投資管理人，那么這項(xiàng)業(yè)務(wù)最近有哪些進(jìn)展？
田仁燦：海富通目前是國內(nèi)40多家著名企業(yè)的年金基金投資管理人，其中包括中國石油天然氣集團(tuán)、淮北礦業(yè)集團(tuán)、光大銀行、興業(yè)銀行等。企業(yè)年金業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到65億元，為全國超過200萬企業(yè)職工提供年金投資管理服務(wù)，成為中國企業(yè)年金市場的領(lǐng)先者。
海富通致力于為企業(yè)年金基金提供優(yōu)質(zhì)的全程、多元化、多層次的投資管理及相關(guān)服務(wù)。
《中國聯(lián)合商報》：對于今年A股市場投資有什么樣的看法？
田仁燦：總的來說，估值回歸合理，信心有待恢復(fù)。我們看到一些積極的信號包括CPI回落、政策救市、北京奧運(yùn)會、央企重組等，對于未來國際商品價格高漲、國內(nèi)價格管制和貨幣持續(xù)收縮將對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生廣泛而深刻的影響。我認(rèn)為，A股市場的合理動態(tài)市盈率中樞在19~20倍左右（較H股溢價30%左右），未來市場空間下跌有限。
《中國聯(lián)合商報》：那么你建議投資者投入到哪些領(lǐng)域？
田仁燦：建議超配收益于漲價的上游資源類股和需求相對穩(wěn)定的下游消費(fèi)服務(wù)類股，如煤炭、化肥、醫(yī)藥、金融、百貨、電信設(shè)備等。當(dāng)然A股市場還存在一些負(fù)面的因素，包括國際商品價格高漲、貨幣緊縮和價格管制、經(jīng)濟(jì)和盈利增長回落、大小非減持壓力等。
《中國聯(lián)合商報》：你剛才提到了資產(chǎn)重組，那么資產(chǎn)重組能否再掀呢？
一、引言
隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展與資本市場的發(fā)達(dá)，上市公司對投資性資本的競爭成為公司獲取競爭優(yōu)勢的關(guān)鍵。公司要想構(gòu)建競爭優(yōu)勢，實(shí)現(xiàn)持續(xù)經(jīng)營，培育新的利潤增長點(diǎn)，不僅需要滿足下游產(chǎn)品市場上顧客“上帝”的需求，而且需要在資本市場上構(gòu)建與投資者“上帝”之間信任、共贏的關(guān)系，形成企業(yè)的競爭優(yōu)勢。因此，資本市場上的公司營銷成為實(shí)踐的需要。資本市場中的公司控制權(quán)市場、公司并購市場以及董事和經(jīng)理人市場的公司營銷行為均具有相同的特點(diǎn):向目標(biāo)客戶傳遞公司層戰(zhàn)略與價值，引導(dǎo)他們發(fā)現(xiàn)公司的整體性價值，形成有效預(yù)期，與上市公司建立長期共贏的關(guān)系。因此，與傳統(tǒng)的以客戶為導(dǎo)向的營銷行為不同，公司需要在資本市場上營銷自身未來可能實(shí)現(xiàn)的整體價值。
許多學(xué)者從不同視角研究了以投資者為核心的營銷戰(zhàn)略，如Kotler， Kartajaya 和Young (2004)提出的吸引投資者的營銷戰(zhàn)略[1] ， Simon， Ebel和Hofer(2004)提出的“投資者營銷”[2] ，還有資本營銷、金融營銷等諸多概念。也有學(xué)者反對向投資者進(jìn)行營銷，因?yàn)橥顿Y者會主動挖掘適合自己的股票，由于投資者采取的“市場分割”態(tài)度，公司基本價值是無法改變的，因此公司維持合理股價的策略不是尋找合適的投資者，而是明確投資者缺乏哪些股票合理定價所需的信息[3]。公司營銷在實(shí)踐中已經(jīng)出現(xiàn)，資本市場公司營銷包含了更多的學(xué)科交叉，而現(xiàn)有文獻(xiàn)對公司營銷的論斷存在諸多混雜與疑惑，這不僅反映了公司營銷理念的新興，而且體現(xiàn)了公司營銷緣于交叉學(xué)科的綜合性、復(fù)雜性和重要性。本文將在現(xiàn)有學(xué)者研究的基礎(chǔ)上，提出基于預(yù)期的資本市場公司營銷概念，并對其內(nèi)涵和應(yīng)用模式進(jìn)行闡述，最后建立資本市場公司營銷的戰(zhàn)略框架，以期彌補(bǔ)現(xiàn)有理論探索的不足，為公司營銷理念的應(yīng)用和推廣做出一定貢獻(xiàn)。
二、資本市場公司營銷觀點(diǎn)綜述
資本市場公司營銷的相關(guān)概念較多，有公司營銷、投資者營銷、股權(quán)營銷和金融營銷等，其中以菲利普·科特勒等人的吸引投資者模型和赫爾曼·西蒙等人的投資者營銷模型較為經(jīng)典，本文將對這兩種模型加以介紹，同時也對其他學(xué)者觀點(diǎn)進(jìn)行闡述。
1. 科特勒等的吸引投資者營銷模型
Kotler， Kartajaya和Young(2004)介紹了吸引投資者的營銷模型，吸引和維持投資性資本的方法包括戰(zhàn)略、戰(zhàn)術(shù)和價值三個方面。戰(zhàn)略是指如何贏得投資者的思維份額(Mind Share) ，包括公司的市場定位、目標(biāo)客戶和目標(biāo)市場細(xì)分;戰(zhàn)術(shù)則關(guān)注如何贏得投資者的市場份額(Market Share) ，由差異化戰(zhàn)術(shù)支持的戰(zhàn)略定位有助于公司獲得目標(biāo)投資者更多的思維份額和情感份額。戰(zhàn)術(shù)包括差異化、營銷組合和推銷;價值是指如何贏得投資者的情感份額(Heart Share) ，通過戰(zhàn)略和戰(zhàn)術(shù)的運(yùn)用，開發(fā)公司品牌、服務(wù)和流程。戰(zhàn)略、戰(zhàn)術(shù)和價值三者的相互關(guān)系見圖1。
2. 西蒙等的投資者營銷模型
Simon， Ebel和Hofer(2004)認(rèn)為資本市場競爭的加劇使得公司需要向投資者更有效地營銷自己，取得最優(yōu)的定位。投資者營銷通過關(guān)注投資者的需求支持公司的投資者關(guān)系活動，包括關(guān)注投資者長期利益的戰(zhàn)略導(dǎo)向和有效的營銷戰(zhàn)略。作者通過基本營銷概念和工具的運(yùn)用，分析了投資者營銷的目標(biāo)群體選擇、“推、拉”戰(zhàn)略、定位和股權(quán)故事等方面。對應(yīng)不同的目標(biāo)群體采取不同的“推、拉”戰(zhàn)略，如對機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)采取“推”戰(zhàn)略，對個體投資者和分析師應(yīng)采取“拉”戰(zhàn)略，媒體是影響所有目標(biāo)群體的中介。投資者營銷戰(zhàn)略的核心內(nèi)容是股權(quán)故事( Equity Story，即公司戰(zhàn)略) ，股權(quán)故事是投資者營銷矩陣中的產(chǎn)品，股票市場價格不是直接與公司價值相吻合，而是市場供求的平衡。股權(quán)故事(公司戰(zhàn)略)的目的是用投資者、分析師、業(yè)務(wù)合作者和媒體的語言溝通公司戰(zhàn)略。股權(quán)故事的內(nèi)容包括:公司的行業(yè)定位和建立行業(yè)競爭優(yōu)勢(可被投資者和分析師所感知的重要的、清晰的定位和持續(xù)的競爭優(yōu)勢) 。投資者營銷的戰(zhàn)略實(shí)施工具包括產(chǎn)品、價格、渠道、溝通四個方面(見圖2) 。
3. 資本市場的非營銷觀
Copeland和Dolgoff (2005) [5]認(rèn)為管理層向投資者兜售股票的投資者關(guān)系營銷做法是不合適的。這一做法是管理層把投資者看作客戶，不同的投資者有不同的偏好，管理層需要提供信息以使投資者找到最適合他們的股票，如果公司的價值等式在某些方面發(fā)生改變，公司就需要尋找合適的投資者來購買股票。但這種認(rèn)識沒有考慮投資者會自己發(fā)掘適合自己的股票。對投資者采取的“市場分割”態(tài)度———無論是機(jī)構(gòu)投資者還是個體投資者不能改變公司的基本價值。如果管理層認(rèn)為股票價格不正常，解決問題的辦法不是去尋找合適的投資者，而是要弄明白投資者缺乏哪些股票合理定價所需的信息。
無論是資本市場的非營銷觀，還是科特勒、西蒙等的投資者營銷模型，其理論出發(fā)點(diǎn)都是傳統(tǒng)的營銷觀念，諸如市場定位、市場細(xì)分基礎(chǔ)上的營銷戰(zhàn)略和戰(zhàn)術(shù)選擇，卻忽視了環(huán)境與對象的變化所帶來的理論解釋力的不足。馬連福等(2008)在綜合公司營銷相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，提出了基于預(yù)期的公司營銷戰(zhàn)略模型，突破了現(xiàn)有研究的理論局限。公司營銷的實(shí)質(zhì)是公司治理機(jī)制，多變和不確定的市場環(huán)境決定了公司營銷不僅僅是公司的一項(xiàng)管理職能，而且是在公司治理框架下進(jìn)行決策的公司層戰(zhàn)略，是在競爭性市場上傳遞公司層價值，引導(dǎo)利益相關(guān)者的未來預(yù)期，促進(jìn)公司與關(guān)鍵利益相關(guān)者的互動溝通，降低信息不對稱，提升公司價值的戰(zhàn)略行為。在以利益相關(guān)者為營銷對象的公司營銷戰(zhàn)略中，股東是最重要的利益相關(guān)者，股東營銷是公司營銷的核心內(nèi)容。本文將以此核心內(nèi)容為切入點(diǎn)，深入研究以投資者為對象的資本市場公司營銷內(nèi)涵及戰(zhàn)略模型，作為公司營銷理論研究的深化。[ Www.]
三、資本市場公司營銷戰(zhàn)略
資本市場公司營銷是在資本市場上向投資者等利益相關(guān)者營銷公司層價值，引導(dǎo)投資者的市場預(yù)期，降低公司與投資者之間的信息不對稱，提高公司價值的戰(zhàn)略行為。公司營銷不同于資本營銷(又稱股權(quán)營銷、權(quán)益營銷)和金融營銷，其目的是增加投資者對公司層價值的認(rèn)知① ，提高公司的可見度、透明度和聲譽(yù)。公司營銷是在資本市場上營銷代表公司整體價值的聲譽(yù)、形象、標(biāo)識等無形資產(chǎn)，不以有形的產(chǎn)品為依托，而將公司外化為一種符號，營銷價值的最終表現(xiàn)體現(xiàn)在股票價格上。成功的公司營銷體現(xiàn)為投資者對公司的了解、信任和忠誠，公司聲譽(yù)不斷提升，最終提高公司在資本市場的可見度、透明度和聲譽(yù)。
1. 公司營銷的對象:投資者、分析師、媒體和第三方機(jī)構(gòu)
投資者是公司營銷的最終對象，包括機(jī)構(gòu)投資者和個體投資者。機(jī)構(gòu)投資者是公司重要的治理主體，從“用腳投票”到積極參與公司治理，機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮著越來越重要的作用。個體投資者面臨的信息不對稱程度較大，對個體投資者充分的信息披露和權(quán)益保護(hù)是公司營銷的重點(diǎn)，充分保障其知情權(quán)是公司營銷的目的所在。
分析師作為信息中介，通過為目標(biāo)投資者提供專業(yè)分析，可以減少被分析公司的信息不對稱，從而減少公司的資本成本，提高整個資本市場的有效性[4]。媒體是溝通上市公司和投資者的又一大橋梁，也是公司行為的“放大器”，對公司的形象宣傳和聲譽(yù)起到正反饋?zhàn)饔?。第三方評級機(jī)構(gòu)的信息對機(jī)構(gòu)投資者、分析師和媒體對公司的態(tài)度都有影響，是資本市場重要的信息中介。
2. 公司營銷的渠道:投資者關(guān)系(IR)
投資者關(guān)系一方面注重可靠的向投資者和金融界傳播信息的方式;另一方面關(guān)注找出將潛在投資者和影響其投資決策的需求、看法、關(guān)注點(diǎn)等信息有效地反饋給管理層的方式。即包括對外信息溝通和對內(nèi)信息溝通兩方面[5] ，既要讓投資者了解公司的投資價值，又要降低投資者對上市公司的過度樂觀預(yù)期，同時與公司高層和普通員工進(jìn)行信息溝通。在公司組織內(nèi)部樹立起這樣一種意識，即公司所有員工都有責(zé)任提高外界對公司的認(rèn)同度，讓員工充分了解公司的經(jīng)營狀況和投資者關(guān)系工作的重要性，提高責(zé)任感和使命感。
3. 公司營銷的實(shí)質(zhì):公司治理行為
看待中國的事情，一定不要被官方的“法”左右，相反，要相信在那些“法”后面其實(shí)有更確實(shí)的“需求”。一旦你發(fā)現(xiàn)了那個“需求”，你就會理解官方試圖要做的事情，以及做這個事情的迫切程度。
近來資本市場中越來越熱的“國際板”話題就需要我們認(rèn)真研究一下。實(shí)際上，本報早在去年底就指出國際板一定會是2011年中國資本市場最大的事情，并有可能成為多方推動股指上行的最大限制性因素。當(dāng)然了，如我們一貫保持的樂觀看法，我們還相信，一旦國際板順利降生，將會給國內(nèi)股票市場帶來非常積極的變化。
在“國際板將使中國的資本市場更加完善、并進(jìn)一步與國際資本市場接軌”的光環(huán)表述背后，確實(shí)有著當(dāng)下中國政治、經(jīng)濟(jì)活動的一個極其現(xiàn)實(shí)的“需求”，那就是越來越高的“物價”和推動物價上升的“通貨(外匯)難題”。
我從一段時間以來推動國際板成型的政府力量中得出的判斷是，央行要比證監(jiān)會積極得多。其實(shí)，去年央行行長周小川拋出他那名噪一時的“池子論”時，就引發(fā)了我對央行寄望國際板化解央行背負(fù)壓力的看法。
時至今年年初，央行又做了一件事情，不知現(xiàn)在還有多少人記得――央行把多年管理貨幣的數(shù)字指標(biāo)從信貸總量改為“社會融資總量”。這一變化是具有標(biāo)志意義的事情，它意味著中國的資本市場已經(jīng)由過去銀行業(yè)資金池為主、證券業(yè)資金池為輔的格局轉(zhuǎn)為兩個池子并重的格局。
這兩個池子的準(zhǔn)確表述分別是銀行業(yè)為主的“間接融資”和證券業(yè)為主的“直接融資”。央行在承認(rèn)直接融資地位上升的同時，希望用這個池子做點(diǎn)什么呢?
答案是，央行想處理掉手中越來越多的外匯儲備，同時又能收回人民幣流動性。
真是這樣嗎?我們先來看一下央行時下面臨什么樣的困局。過去十年，央行累計(jì)的外匯儲備已經(jīng)從一千多億美元增加到當(dāng)前的三萬多億美元，如果按照此前的勢頭今年會超過四萬億。相應(yīng)的，截至2011年3月，中國的廣義貨幣總量M，也已達(dá)75萬億元，是全國GDP的2.5倍。盡管沒有人能清楚外匯儲備帶來的人民幣投放到底增加了多少M(fèi)2，但是，它增加了M2大概是沒有人能否認(rèn)的事情。
在當(dāng)前越發(fā)嚴(yán)重的通貨膨脹背景下，央行一方面連續(xù)提高利率、高頻次提高銀行業(yè)存款準(zhǔn)備金率并反復(fù)使用大額央票來回收流動性，一方面又不得不向市場投放基礎(chǔ)貨幣以實(shí)現(xiàn)外匯管制的目標(biāo)。這種對沖關(guān)系實(shí)際上已經(jīng)使貨幣政策如果不能完全失去作用的話、效果也早已大打折扣。
同時，一個非常令人尷尬的事情發(fā)生了――巨額的外匯儲備已讓央行的管理效率受到公眾質(zhì)疑。強(qiáng)制收匯在必須支付利息的同時，央行還兼有投資管理這筆巨額財富的責(zé)任。因?yàn)?，這三萬多億美元在央行的賬上是它對國民的負(fù)債，如果收益不高甚至貶值，這豈不罪莫大焉。當(dāng)然了，巨額外匯儲備帶來的最大問題還是貨幣政策工具的效用失靈，外匯儲備一天不減少，央行就要一天不停地向市場投放人民幣。
因此，我們就不難理解央行對資本市場的熱望了，這中間，國際板當(dāng)然也就成為央行最近迫切要推進(jìn)的事情。
盡管我們知道國際板難以立竿見影地解決央行手中巨額外匯儲備的難題，因?yàn)椋^度的外匯儲備其形成的原因非常復(fù)雜，其數(shù)量也是相當(dāng)巨大，但是，它確實(shí)可以相當(dāng)程度上起到這個作用。只要在國際板上市的企業(yè)把融資得到的人民幣向央行兌換成美元，央行減少外儲、回收人民幣的目的就可以實(shí)現(xiàn)。
基于這樣的看法，我對國際板持有相當(dāng)積極的預(yù)期。首先，央行外匯儲備不再是一個制造通貨膨脹的原因，相反有可能成為回收貨幣的工具；其次，對銀行業(yè)的信貸管理會回歸正常(而不至于過于變態(tài))；第三，過于大量的廣義貨幣總量有機(jī)會逐步減少(實(shí)話，這個數(shù)字太難看了，央行的官員一定很不好意思，也解釋不好)。
其實(shí)，國際板推出的更加實(shí)質(zhì)和深遠(yuǎn)的意義遠(yuǎn)不只如此。對于中國的資本市場上太大量的質(zhì)量不高的上市公司，更加優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的才是實(shí)質(zhì)的利好。在中國的投資者數(shù)量顯著地、持續(xù)增加的同時，投資的地域、國別、意識形態(tài)等限制也應(yīng)該相應(yīng)減少直到消除。
如果當(dāng)下國際板還需要過關(guān)的話，最刺眼的還是“圈錢論”和“洋人圈錢論”。限于篇幅，我只想，怕人“圈錢”就不要投資，你不投資何以當(dāng)股東、何以分享股東收益?投資者投入、被投資者“圈錢”并給予回報天經(jīng)地義。至于結(jié)果，各自承擔(dān)、各得其所，此乃市場經(jīng)濟(jì)。
每周一股
雙鷺?biāo)帢I(yè)：國退民進(jìn)
作為中國基因工程藥物行業(yè)重要參與者，雙鷺?biāo)帢I(yè)主營業(yè)務(wù)為腫瘤、心腦血管疾病、肝炎、器官移植領(lǐng)域的基因工程藥、化學(xué)、生化藥的研發(fā)生產(chǎn)，在過去5年中，公司業(yè)績保持連續(xù)大幅度增長。
