序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇房地產(chǎn)泡沫現(xiàn)象范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

1998年，我國開始取消福利分房，進行個人住房的貨幣化改革，中國的房地產(chǎn)市場步入快速發(fā)展期，投資增幅較大，房地產(chǎn)價格也隨之持續(xù)上漲，房地產(chǎn)市場是否存在泡沫的爭論也由此產(chǎn)生。事實上，我國房地產(chǎn)在一定程度上存在經(jīng)濟泡沫是毫無疑問的，但由于房地產(chǎn)市場呈現(xiàn)明顯的區(qū)域化特征，有些城市的房地產(chǎn)過熱(如北京、上海、杭州等地)，另一些中小城市房地產(chǎn)市場蕭條，所以，整個房地產(chǎn)市場泡沫到底有多大，目前，還沒有一個準確的結(jié)論。廣州作為珠江三角洲的中心城市，不僅經(jīng)濟發(fā)展走在全國的前列，房地產(chǎn)市場也取得長足的發(fā)展。2005年，廣州房地產(chǎn)開發(fā)投資已達到488．86億元，占社會固定資產(chǎn)投資的38．2％(2006年廣州市經(jīng)濟和社會發(fā)展公報)。但房價的不斷上漲，也引起了人們對廣州房地產(chǎn)市場的關注。本文以廣州房地產(chǎn)市場為例，選取房價收入比、房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅與GDP增長速度比、商品房空置率等多個泡沫指標來測度廣州房地產(chǎn)市場的泡沫程度。

一、房地產(chǎn)泡沫與房地產(chǎn)泡沫測度

房地產(chǎn)泡沫是指房地產(chǎn)實際價格嚴重脫離理論價值的現(xiàn)象。泡沫的存在是相對于房地產(chǎn)的理論價值來說的。對于引發(fā)房地產(chǎn)泡沫的原因，一般來說主要有兩個：一是開發(fā)商的過熱投資和消費者的投機預期形成投機需求造成，二是銀行金融資金的支持(李維哲、曲波，2002)。

對于房地產(chǎn)泡沫的測度一般有兩種方法，一是直接測度，即利用定義測度房地產(chǎn)的理論價值，通過比較理論價值與實際價格來測度房地產(chǎn)的泡沫程度(PeterEnglund，1998；JohnM．Quigley，2001)。另一個是利用指標法間接測評，即通過指標比較，判斷房地產(chǎn)市場是否存在泡沫。這兩種方法各有優(yōu)缺點，第一種比較科學嚴謹，但不易操作，第二種比較容易操作，但不夠嚴謹。鑒于目前房地產(chǎn)市場發(fā)展不夠成熟穩(wěn)定，合理的地價、費用、建設成本、利潤以及未來收益等參數(shù)難以確定，數(shù)據(jù)的獲得也困難，直接測度法在實際操作中較難，我們傾向于選擇指標法來測度房地產(chǎn)泡沫程度。下面以廣州市房地產(chǎn)市場為例，進行指標法測度研究。

二、廣州房地產(chǎn)泡沫實證研究

本文主要選擇房價收入比、房地產(chǎn)投資增幅與GDP增長率的比值、房屋空置情況、房地產(chǎn)業(yè)的盈利狀況、房地產(chǎn)投資來源等多個泡沫測度指標，來評價廣州房地產(chǎn)市場是否存在泡沫及泡沫程度。

1．房價收入比指標分析

房價收入比一般用整套住房價格與居民戶年均可支配收入的比值來表示，用來測度居民的購房能力。比值越高，居民的支付能力越低，比值持續(xù)上升，房地產(chǎn)市場存在泡沫的可能性就越大。從1998—2004年人均可支配收入的增長率與房價增長率的比較可以看出，人均可支配收入基本上是正增長，房價基本上是負增長，除了2002年，房價增長率高于居民可支配收入增長率外。按國際標準，房價增長率連續(xù)三年超過10％，可被認為存在經(jīng)濟泡沫或有此苗頭。據(jù)此，可初步判斷廣州市不存在房地產(chǎn)泡沫。房價收入比雖然從1998年的12．97開始一直下降，目前維持在9倍左右。但是，整體上說房價收入比還是偏高，不僅遠高于西方發(fā)達國家的3～6倍，而且也高于發(fā)展中國家的6～8倍水平，存在一定的威脅，同時，也造成商品房積壓空置。

2．房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅與GDP增長速度指標分析

房地產(chǎn)開發(fā)投資增長速度與GDP增長速度指標主要衡量房地產(chǎn)行業(yè)的相對擴張程度，指標過高說明房地產(chǎn)業(yè)的相對高度發(fā)展。1998—2004年，廣州市房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅不大，除1998、2000年達到17．28％和20．17外，其他各年基本維持在10％以下，2003年甚至出現(xiàn)了負增長，僅為－1．6％，房地產(chǎn)投資的增長速度遠低于同期全國房地產(chǎn)投資額年均增長率20％的水平(根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒1998—2004》相關數(shù)據(jù)測算)。而同期的廣州市GDP的增長速度均以兩位數(shù)增長，基本維持在15％左右，GDP的增長速度除1998、2000年外明顯高于房地產(chǎn)投資的增幅。說明廣州的房地產(chǎn)市場投資沒有出現(xiàn)過熱現(xiàn)象，房地產(chǎn)市場投資比較理性，這顯示了政府的宏觀調(diào)控政策比較有效。

3．商品房空置率指標分析

商品房空置率用當前商品房或商品住宅的空置量與近三年商品房或商品住宅的峻工量的比值表示，反映當前商品房供求狀態(tài)，衡量房地產(chǎn)投資是否與社會有效需求相適應。比例越高，房地產(chǎn)泡沫風險越大。一般來說，空置率在20％以上為嚴重積壓區(qū)，在10％～20％之間為空置危險區(qū)，5％～10％為合理區(qū)，5％以下為空置不足區(qū)。廣州房地產(chǎn)空置面積在1998年僅為267萬平方米、1999、2000、2001、2002四年持續(xù)走高，2003年達到最高空置量722．01萬平方米，2004年受政府調(diào)控固定資產(chǎn)政策影響，空置量有所下降，但仍有646．9萬平方米，相當于年新竣工面積的64％，空置數(shù)量驚人。廣州商品房的空置率也很高，除1998年空置率為13．38％，在空置危險區(qū)內(nèi)外，其他各年的住房空置率高于商品房空置率20％，2000年的空置率曾達到24．19％，商品房供給大于需求，空置存量較大，出現(xiàn)較大積壓現(xiàn)象。出現(xiàn)這一狀況主要有兩方面原因：一是雖然實現(xiàn)住房貨幣化改革，但是，廣州居民的自有住房比例高，購房者購房熱情不高。二是開發(fā)商過度開發(fā)，房屋供過于求，出現(xiàn)大量商品房銷不出去，因而閑置。

4．房地產(chǎn)企業(yè)的財務狀況指標分析

衡量房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營盈利狀況的指標一般為利潤額和利潤率。利潤額和利潤率指標過高將出現(xiàn)房地產(chǎn)投資過熱，導致房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)泡沫危險。從廣州房地產(chǎn)行業(yè)的利潤指標來看，近幾年，整個房地產(chǎn)行業(yè)利潤波動較大1998和1999年維持在20億元左右，但是2000和2001年急劇下降，降至9．50億元和8．84億元，2002、2003和2004利潤回升，在2004年達到75．86億元。但總體利潤率偏低，除2003年利潤率達到12．05％外，其他年份利潤率都維持在5％～8％，其中，1999年和2000年更低至3．16％和

3．0％，遠低于國際上多數(shù)市場經(jīng)濟國家房地產(chǎn)開發(fā)8％的平均利潤率。這說明廣州房地產(chǎn)市場的競爭比較激烈，市場化程度較高，沒有出現(xiàn)房地產(chǎn)市場暴利現(xiàn)象，房地產(chǎn)市場比較理性，泡沫威脅不大。

5．房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源分析

房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源狀況一般有兩個指標來衡量，一個是房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)國內(nèi)貸款與房地產(chǎn)投資資金的比率，主要反映房地產(chǎn)企業(yè)對銀行資金的依賴程度，指標值過高，顯示銀行資金對房地產(chǎn)投資的支持度高，房地產(chǎn)泡沫威脅較大；另一個是房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)自有資金與房地產(chǎn)投資資金的比值，用來說明房地產(chǎn)行業(yè)融資狀況，指標值過低，說明房地產(chǎn)行業(yè)對銀行和預售商品房款項的依賴就越大，泡沫威脅越高。1998—2004年廣州房地產(chǎn)投資資金來源中，銀行貸款資金都高于自籌資金和利用外資的資金，但有下降趨勢。但是，銀行貸款占房地產(chǎn)開發(fā)資金的比例卻從1998年的16％上升到2002年的24％，2003年有所回落，但也在22％，房地產(chǎn)開發(fā)對銀行資金的依賴較為嚴重。同時，自籌資金從1998年的86．83億元開始增加，2001年達到最高106．73億元，然后開始回落，但總量不大。而且房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)自有資金與房地產(chǎn)投資資金的比值從1998年開始不斷下降，說明企業(yè)自有資金有限。房地產(chǎn)企業(yè)對房產(chǎn)貸款的依賴性較大，房地產(chǎn)投資風險較大，存在一定泡沫威脅。

6．城市居民消費價格指數(shù)與房屋價格指數(shù)比較

商品零售價格指數(shù)與房屋價格指數(shù)用來衡量商品房價格的實際增長狀況，如果房屋價格指數(shù)高于商品零售價格指數(shù)，顯示商品房實際價格增長，可能存在泡沫威脅。1998—2004年廣州的零售商品價格指數(shù)波動不大，基本維持在97～100之間，而同期的商品房價格指數(shù)也基本平穩(wěn)，只有1997年和2003年變化較大，但房屋價格指數(shù)明顯高于商品零售價格指數(shù)，說明幾年來廣州商品房不僅名義價格上升，而且實際價格也有所上升，存在一定泡沫威脅。

三、結(jié)論分析及對策

綜上指標分析，我們發(fā)現(xiàn)1998—2004年廣州房地產(chǎn)市場雖然整體運行平穩(wěn)，但是存在一定的泡沫，出現(xiàn)投資過熱、商品房積壓等現(xiàn)象，影響了房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。所以，今后一段時間內(nèi)應采取積極措施，消化積壓的控制商品房，抑制房地產(chǎn)市場膨脹。

1．從資金來源入手，加強對按揭貸款、多頭空頭擔保貸款等的監(jiān)控，嚴把銀行信貸關，避免銀行資金過量流入房地產(chǎn)市場。

2．建立有效房地產(chǎn)信息機制，定期、如實公布房地產(chǎn)市場信息，防止房地產(chǎn)市場炒作。

3．鼓勵房地產(chǎn)業(yè)多渠道融資，促使房地產(chǎn)企業(yè)融資社會化，減少企業(yè)對銀行貸款和房屋預售款的依賴。

篇（2）

1.2非理性的投資者行為從非理性的投資者的投資行為也能反映房地產(chǎn)市場的異常現(xiàn)象，非理性投資在房地產(chǎn)投資時存在著住房消費面積貪大行為和超前消費行為，這大大增加了土地資源的浪費，超消費行為也違背了住房消費的動態(tài)規(guī)律，造成生活質(zhì)量下降，不利于人的健康發(fā)展。其次，投資房地產(chǎn)者的跟風的“羊群行為”也非常嚴重。房子同黃金一直都被認為是保值資產(chǎn)，在購房者沒有掌握相對全面的投資信息時，看見周圍的其他人都投身地產(chǎn)，也不問其具體原因和自身情況，就瘋狂的投資房產(chǎn)業(yè)。

1.3房產(chǎn)商借貸市場混亂現(xiàn)象房價的一路飆升使得房產(chǎn)商看到了商機，紛紛投身于房地產(chǎn)行業(yè)。房產(chǎn)行業(yè)本身高信貸特點帶動民間金融借貸發(fā)展起來，形成巨大資金高利率參與體廣泛的民間借貸市場。但房產(chǎn)繁榮期房產(chǎn)泡沫后，空置房等各種問題凸顯，很容易造成開發(fā)商資金斷裂，民間借貸市場混亂。使得房產(chǎn)成為一下成為金融風險較高的行業(yè)之一，甚至演變?yōu)槊耖g金融危機。很典型的例子可以看依靠煤炭資源暴富起來的鄂爾多斯經(jīng)濟，巨額民間資本推動了地區(qū)房價持續(xù)八年暴漲。但卻由于投資開發(fā)商的缺乏基本的金融知識及其投資的失誤偏差和市場的反常，民間借貸機構不成熟，導致鄂爾多斯經(jīng)濟一路下滑的悲劇。

2行為金融學在房地產(chǎn)泡沫現(xiàn)象的應用

大量針對房產(chǎn)行業(yè)的泡沫成因分析都是采用傳統(tǒng)金融學理論的宏觀角度里假設完全理性的市場下的有效市場假說、完全套利、貝葉斯法則或者預期效用等理論進行解釋和研究。很少人從行為金融學，微觀投資者行為進行分析。從投資者的決策心理出發(fā)，研究房地產(chǎn)投資者，開發(fā)商的心理因素對房地產(chǎn)市場的影響，看房價高低波動異常形成的原因。

2.1房地產(chǎn)投資參與者行為的信息反映偏差參與房地產(chǎn)市場投資的買房投資人、投資開發(fā)商及其銀行等民間金融放貸機構都存在著過度自信和反應不足的現(xiàn)象。買房者往往對未來比較樂觀，相信未來房價有很大的上漲空間，從而才會紛紛加入購房者浪潮，導致市場交易量膨脹，陷入房地產(chǎn)泡沫的漩渦中。同時投資開放商對未來房價的過高估計讓其大量買地，甚至高利率的向民間金融機構借貸。而銀行、民間借貸機構對未來房市過高估計使其大肆發(fā)放貸款。從而加速了房價的波動。同樣，在三者反應不足時，對房地產(chǎn)市場的利好消息不敢追擊加大投資，當有打壓政策也不能及時的收手。這些都致使房地產(chǎn)市場中追漲價殺跌價的現(xiàn)象，大大加劇房地產(chǎn)的泡沫現(xiàn)象。

2.2羊群效應羊群行為也稱從眾行為的投資行為。是指投資者在信息掌握不全或獲得信息的成本太高的情況下，跟隨和模仿著他人的投資行為投資的現(xiàn)象。其行為過度的依賴第三方渠道，忽略自己的主觀能動思考性而采取的盲目策略。當房地產(chǎn)市場產(chǎn)生羊群效應時，買房投資者往往不考慮自身情況，過度的依賴他人，瘋狂地投入房市，導致房價曲線一路上揚，迅速膨脹，偽裝的房地產(chǎn)盛世開始慢慢出現(xiàn)泡沫現(xiàn)象。反之，當不利消息覆蓋房產(chǎn)市場時，投資者僅僅依據(jù)表面信息做出判斷，需求曲線迅速下滑，導致房產(chǎn)業(yè)泡沫破裂。這種房地產(chǎn)業(yè)的供需不平衡，誤導投資者和開發(fā)商做出不相事宜的舉措，形成房價市場過“熱”或過“冷”的羊群效應。

2.3反饋機制在我國房地產(chǎn)價格受到政府政策影響比較大，近幾年房地產(chǎn)泡沫的現(xiàn)象嚴重后，政府為了抑制房價，采取了調(diào)利率，限購等多項措施，對不同城市的房價產(chǎn)生了不同的影響。購房者擔心房價進一步上漲后會導致高位買進而吃虧，就蜂擁而至的購買。人們對房價的認知偏離反饋給房價的異常，同時正反饋交易機制也會致使投資者行為再次偏離。

2.4從噪聲交易者理論看房地產(chǎn)泡沫噪聲概念早在1986年被美國時任金融協(xié)會的主席布萊克提出。他在發(fā)表的《噪聲》一文中指出投資者不是以自己已有信息去決策，而是以噪聲進行決策和交易。在DSSW模型中告訴我們房地產(chǎn)市場中存在噪聲交易者，并且解釋了房地產(chǎn)市場的需求與價格成反方向變動的原因。由于房地產(chǎn)市場中的噪聲交易者的認知，心理及其情感偏差，從而對投資決策做出錯誤的判斷。加之媒體的炒作，使得市場彌漫著“噪音”的投資者越來越多，使得房價上漲時，市場上購房需求上漲，反之當噪聲交易購房者對市場前景不看好時，就會做出相反的策略。

3從行為金融學角度為房地產(chǎn)泡沫提出簡析建議

3.1政府政策是引導房價回歸理性的重要因素（1）建全相對應的住房保障供應體系，調(diào)整住房供給結(jié)構，統(tǒng)一貫徹中央政策并根據(jù)各地方的GDP、人數(shù)等可靠的基礎數(shù)據(jù)制定切實可行的房產(chǎn)政策。例如加大經(jīng)濟保障房的建設，減少大面積的奢侈住房的浪費現(xiàn)象，并加大低廉經(jīng)濟房的建設，避免影響生活質(zhì)量的超前消費更加嚴重，規(guī)范和整頓房地產(chǎn)市場秩序。（2）抑制投機性購房。國家和政府應制定一系列合理的房產(chǎn)稅和信貸政策，提高投資者投融資成本。同時，政府及其相關機關采取經(jīng)濟和行政處罰，提高其在房地產(chǎn)投機活動的風險。針對開發(fā)商的民間借貸機構的政府監(jiān)管，可以做完善信貸市場機制。（3）建立相對完整的信息共享平臺，進一步完善信息機制，減少噪聲交易者的認知能力，使投資者掌握更多的被披露出來的真實信息，規(guī)范購房者和開發(fā)商的投資行為。加強正確的輿論的宣傳，減少投資者在房地產(chǎn)市場中所掌握的不對稱信息。組織相關金融房產(chǎn)部門對購房者，尤其是噪聲交易者進行系統(tǒng)正確的理財、房產(chǎn)風險教育，并在房地產(chǎn)市場發(fā)展超出合理值，不論過熱還是過冷時都給予及時的提示信息，抑制非理性投資行為。

3.2規(guī)范銀行及其民間金融機構對房價引導和監(jiān)管機制（1）銀行和民間金融機構認真貫徹政府對房地產(chǎn)行業(yè)控制和調(diào)整的宏觀調(diào)整，結(jié)合自身狀況做好結(jié)構調(diào)整。各銀行要對房地產(chǎn)開發(fā)商進行嚴格的審查，控制好房產(chǎn)抵押貸款的比例和開發(fā)商的持有資金比例。并要實時溝通和提醒，引導開發(fā)商適當?shù)臅r候采取降價措施，保證現(xiàn)金流的正常運行，正常的回籠資金。（2）整頓民間金融機構，完善房地產(chǎn)市場的信貸風險預警預報系統(tǒng)機制?？梢钥闯雒耖g組織有著很強的資金實力和金融信息知識資源，內(nèi)控機制相比個人投資者而言也相對全面和完善，能對風險進行及時的控制和梳理。在民間機構要剔除不合規(guī)不合政策的小組織機構，使得正規(guī)的民間機構集合更全面更好的信息和資源與金融接軌，成為正規(guī)的村鎮(zhèn)銀行及實體投資公司。提高民間機構投資者在市場上的投資行為的科學性。

3.3規(guī)避購房投資者和開發(fā)商投資的非理性投資行為（1）對于開發(fā)商，要嚴格的執(zhí)行國家土地使用政策，要時刻的關注政府宏觀政策的變化，確定房地產(chǎn)市場變化莫測的需求，避免過多的開發(fā)用地。其次，開發(fā)商要有財務風險意識，有正確的信息投資觀，以防盲目的跟風投資，不顧自己的資金安全進行投資，避免投資中出現(xiàn)資金鏈斷掉的危險，使房屋的供給和需求趨于均衡。最后，開發(fā)商還應采取自身反省機制，嚴格規(guī)范自身行為，不虛假消息哄抬房價，互相監(jiān)督，維護市場秩序。（2）個人購房投資者應通過正規(guī)渠道獲取信息，采取正確的投資政策。正確的利用新聞媒體媒介，樹立正確的投資心理和投資行為。嚴格的貫徹個人貸款審查程序，積極地參與政府及其民間金融的有關金融培訓和信息灌輸，保證自身資金和信息的正確和完整。

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中圖分類號：F293.3 文獻標識碼：B文章編號：1009-9166（2011）005(C)-0147-01

市場發(fā)展需量當前，房地產(chǎn)價格高漲，一方面大量商品房或集中在少數(shù)人名下，或滯銷；另一方面，大多數(shù)居民為住房倍受煎熬或望洋興嘆無奈卻步，其中潛藏著較大大規(guī)模的經(jīng)濟泡沫因素，已于經(jīng)濟實際需求嚴重脫節(jié)形成房地產(chǎn)業(yè)泡沫經(jīng)濟，潛藏著最后泡沫破滅，導致社會震蕩，出現(xiàn)經(jīng)濟危機的因素。筆者建議相關部門重視并有效控制這一現(xiàn)象的過度蔓延

一、當前房地產(chǎn)業(yè)得現(xiàn)狀

1、泡沫經(jīng)濟的定義。所謂的泡沫經(jīng)濟就是資本虛擬化的過渡體現(xiàn)，虛擬資本的過渡膨脹與金融行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)等一些相關產(chǎn)業(yè)有密切的關系。相關行業(yè)的交易呈現(xiàn)持續(xù)上漲趨勢，很大限度的脫離了實物原本具有的成本。很多盲目的投資者看到泡沫經(jīng)濟下不實的經(jīng)濟體系和相關物件的飛漲，造成的經(jīng)濟社會的假繁榮現(xiàn)象，激發(fā)投資者的投機心理，盲目投資。泡沫經(jīng)濟的實質(zhì)屬于金融投機，這種金融投機形式會對社會造成不良的影響，等到泡沫破裂的那一刻，相關經(jīng)濟體系就會面臨著經(jīng)濟崩盤的危險，進而影響社會經(jīng)濟的整體發(fā)展進程，由此可見房地產(chǎn)泡沫經(jīng)濟是我國整體經(jīng)濟體系的一顆定時炸彈，如果在不加重視等到泡沫破裂的那一瞬間中國經(jīng)濟將會面臨的危機。

2、現(xiàn)今經(jīng)濟泡沫是中國市場中普遍存在的一種經(jīng)濟體系。由于我國經(jīng)濟的快速發(fā)展，致使泡沫經(jīng)濟的不斷滋生，面對這樣的情形金融證券、房地產(chǎn)業(yè)等相關行業(yè)在經(jīng)濟成長過程中出現(xiàn)的一些問題，但問題都存在著兩面性，如果把問題的尺度困在兒時的范圍之內(nèi)，當經(jīng)濟泡沫在控制范圍之內(nèi)，保持不脫離實體的情況下，這樣的泡沫問題對市場的活躍程度起到一定的刺激總用。

二、泡沫經(jīng)濟下房地產(chǎn)業(yè)狀態(tài)

1、房地產(chǎn)與現(xiàn)代經(jīng)濟的關系。與房地產(chǎn)之間的關系明了之后，我們發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)經(jīng)濟本身并不是泡沫經(jīng)濟的“代言人”。從房地產(chǎn)的本質(zhì)上來看，房地產(chǎn)業(yè)作為不動產(chǎn)，其具有的商品價值有別于其他商品，首先房地產(chǎn)業(yè)是以實體從內(nèi)在的產(chǎn)品，和其他金融類行業(yè)，例如股票、證券等相關行業(yè)相比有本質(zhì)上的區(qū)別。其次，房地產(chǎn)業(yè)作為事業(yè)部門，不屬于泡沫經(jīng)濟體系，房地產(chǎn)行業(yè)作為我國重要的經(jīng)濟體系，并帶動著其他相關行業(yè)的快速發(fā)展。大量的事實證明，現(xiàn)在我國房地產(chǎn)業(yè)正處于快速發(fā)展階段，并作為我國經(jīng)濟繁榮的標志，為中國的經(jīng)濟做出了很大的貢獻。

2、泡沫經(jīng)濟在房地產(chǎn)業(yè)的成分。在房地產(chǎn)業(yè)之中多多少少存在著一些泡沫成分。在我國經(jīng)濟快速發(fā)展的前提下，房地產(chǎn)行業(yè)存在的一些泡沫經(jīng)濟，房地產(chǎn)業(yè)含有某些經(jīng)濟泡沫成分，如果恣意生長，面臨的后果將是不可估量的。房地產(chǎn)在我國發(fā)展的過程當中，存在的泡沫的問題主要體現(xiàn)在。（1）價格方面。由于土地資源是我國較為缺乏的資源之一，但房地產(chǎn)業(yè)需要大量的土地資源，致使當今房價一直只漲不跌，再加上一些炒房團地的故意炒作，房地產(chǎn)價格出現(xiàn)大面積泡沫現(xiàn)象。現(xiàn)今房地產(chǎn)業(yè)存在嚴重的供需不平等的現(xiàn)象，國名有錢但買不起房，房價的飛漲已超過了國名能接受的程度，導致有錢人有很多房產(chǎn)，窮人一輩子買不起房子。房地產(chǎn)價格的泡沫現(xiàn)象如果不遏止，房地產(chǎn)行業(yè)的破滅一定會到來。（2）滯銷方面。房地產(chǎn)在市場上面臨著供求不平等的關系，這樣泡沫經(jīng)濟就在此產(chǎn)生。有國際相關數(shù)據(jù)證明，如果商品房空置率控制在10%以內(nèi)時，這樣的經(jīng)濟泡沫現(xiàn)象是正常的，如果超越的幅度很大，再加上管理不當會給泡沫足夠的擴大空間，引起以后嚴重的經(jīng)濟過剩，導致將來的房價崩盤，以及有房地產(chǎn)行業(yè)帶動的相關行業(yè)的嚴重打擊。

三、房地產(chǎn)行業(yè)“泡沫”的控制度

房地產(chǎn)經(jīng)濟泡沫的關鍵在于控制房地產(chǎn)泡沫的控制度上面，因為小幅度房地產(chǎn)泡沫經(jīng)濟有利于房地產(chǎn)行業(yè)的快速發(fā)展，避免由于房地產(chǎn)泡沫的過渡膨脹導致的，房地產(chǎn)經(jīng)濟的大起大落，是房地產(chǎn)行業(yè)有步驟的穩(wěn)步提升。把握好房地產(chǎn)行業(yè)“泡沫”的控制度，有利于帶動有房地產(chǎn)行業(yè)應道的相關行業(yè)發(fā)展，促使國民理性購買房屋這種不動產(chǎn)，杜絕炒房團的惡意抬高房屋價格，確保老百姓能住得起房子買的起房子。

四、房地產(chǎn)市場的走向

推出科學的調(diào)控措施有效防止房產(chǎn)經(jīng)濟泡沫過度膨脹，形成經(jīng)濟泡沫，危及社會發(fā)展。當前的房地產(chǎn)市場形勢是否已達到泡沫經(jīng)濟程度？這必須按照實際數(shù)據(jù)科學地進行評價。衡量房地產(chǎn)市場形勢需要制定一系列的參照標準。筆者認為，這一標準的制定考慮以下因素：1、房地產(chǎn)業(yè)應該從我國宏觀經(jīng)濟角度出發(fā)，做出適合中國特色的房地產(chǎn)業(yè)。2、確實保證房地產(chǎn)業(yè)的供求平衡。3、把握房地產(chǎn)行業(yè)的“泡沫”度，確定房地產(chǎn)行業(yè)的走向，綜合圍繞市場經(jīng)濟方向，制定出房地產(chǎn)市場發(fā)展最佳“泡沫”需量，才能進行正確評價判別當今房地產(chǎn)市場形勢。然后，結(jié)合社會經(jīng)濟發(fā)展狀況，尤其是大多數(shù)國民收入消費水平，參考國內(nèi)外同類問題發(fā)展經(jīng)驗，發(fā)揮社會主義公有制的優(yōu)勢，制定適合我國特色的房地產(chǎn)價格調(diào)控政策、定價聽證制度。從關系國計民生的住房問題方面體現(xiàn)出社會主義制度的優(yōu)越性，此舉實為迫在眉睫之需求。

作者單位：中央財經(jīng)大學

參考文獻：

篇（4）

中圖分類號：F293.3　文獻標識碼：A　文章編號：1005－0892(2008)05－0085－05

一、房地產(chǎn)泡沫二元結(jié)構分析框架提出的背景和原因

(一)房價與宏觀經(jīng)濟走勢的相關性越來越不明顯。甚至出現(xiàn)了“房經(jīng)背離”的怪現(xiàn)象。

近年來在美國、英國等國家和地區(qū)甚至出現(xiàn)了住房價格和經(jīng)濟走勢背離的新現(xiàn)象。l997年東南亞金融危機爆發(fā)，一個引人注目的事件就是房地產(chǎn)泡沫的崩潰。房地產(chǎn)泡沫的崩潰給東南亞國家造成了沉重的打擊。值得注意的是，這些國家房地產(chǎn)泡沫崩潰是在宏觀經(jīng)濟狀況良好的大背景下發(fā)生的，房地產(chǎn)泡沫并不是由于經(jīng)濟基本面的惡化引起的。來自1997年東南亞國家的經(jīng)驗證據(jù)也證明房地產(chǎn)泡沫和實體經(jīng)濟的關系越來越不明顯。20世紀90年代中后期以來，很多國家的房地產(chǎn)價格膨脹及其崩潰呈現(xiàn)出一些新的特征，房地產(chǎn)泡沫呈現(xiàn)全球化、普遍化和嚴重化趨勢，房地產(chǎn)市場運行的獨立性越來越明顯。傳統(tǒng)的經(jīng)濟理論一般將房地產(chǎn)作為實體經(jīng)濟的子市場來看待，強調(diào)房地產(chǎn)作為不動產(chǎn)的物理特征和物質(zhì)價值，認為房地產(chǎn)作為實物資產(chǎn)的一種形式，價格和經(jīng)濟增長以及物價水平大致平行發(fā)展。對于房地產(chǎn)泡沫的分析，堅持從實體經(jīng)濟層面尋找原因，將房地產(chǎn)泡沫歸結(jié)為經(jīng)濟基本面因素。傳統(tǒng)的關于房地產(chǎn)泡沫的諸多理論假說都缺乏較好的說服力和解釋能力，堅持從實體經(jīng)濟視角研究房地產(chǎn)泡沫的傳統(tǒng)思路的局限性十分明顯。因此有必要從實體經(jīng)濟之外的其他視角來尋找房地產(chǎn)泡沫的成因。而虛擬經(jīng)濟的興起，為我們研究房地產(chǎn)泡沫提供了一個新的視角。虛擬經(jīng)濟從心理預期和不確定性來分析房地產(chǎn)泡沫，強調(diào)房地產(chǎn)資本化定價的重要性，這是不同于傳統(tǒng)的實體經(jīng)濟的成本一收益分析，有助于我們更好地認識房地產(chǎn)市場運行的特殊性和獨立性。中國目前的房地產(chǎn)市場處于轉(zhuǎn)型時期，住房價格與宏觀經(jīng)濟走勢的關系越來越不明顯，因此，有必要引入虛擬經(jīng)濟的分析方法，以彌補傳統(tǒng)的實體經(jīng)濟的成本一收益分析的不足，以更好地洞悉房地產(chǎn)泡沫的全貌。

(二)房地產(chǎn)泡沫呈現(xiàn)新特征和新趨勢，房地產(chǎn)的虛擬化色彩越來越明顯。

20世紀90年代以來房地產(chǎn)泡沫危機不斷爆發(fā)，房地產(chǎn)泡沫的崩潰帶來了空前嚴重的影響，新型房地產(chǎn)泡沫和傳統(tǒng)的僅僅局限于某一個城市、地區(qū)和國家的舊房地產(chǎn)泡沫不同，呈現(xiàn)國際化、普遍化和全球化趨勢，房地產(chǎn)泡沫的影響范圍擴大，持續(xù)時間延長。房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展呈現(xiàn)虛擬化趨勢，房地產(chǎn)的虛擬化色彩越來越突出。從房地產(chǎn)泡沫和虛擬經(jīng)濟的關系來看，虛擬經(jīng)濟的興起和房地產(chǎn)泡沫的全球化、普遍化趨勢，成為1997年東南亞金融危機以來令人關注的一個新態(tài)勢，虛擬經(jīng)濟的興起成為房地產(chǎn)泡沫的新背景。在虛擬經(jīng)濟的新背景下，房地產(chǎn)泡沫呈現(xiàn)出新趨勢和新特征，表現(xiàn)為房地產(chǎn)泡沫的嚴重化、普遍化和全球化。房地產(chǎn)泡沫和金融危機密切相關，房地產(chǎn)泡沫的影響越來越突出，房地產(chǎn)的重要性及其資產(chǎn)屬性越來越凸現(xiàn)，房地產(chǎn)價格波動開始引起貨幣政策當局的關注，成為貨幣政策調(diào)控的新內(nèi)容和重大挑戰(zhàn)。房地產(chǎn)的虛擬化趨勢越來越明顯，房地產(chǎn)成為虛擬經(jīng)濟的重要內(nèi)容和組成部分。主要表現(xiàn)為房地產(chǎn)抵押貸款證券化趨勢和房地產(chǎn)證券化趨勢的興起；房地產(chǎn)金融及其相關的衍生金融產(chǎn)品的發(fā)展；房地產(chǎn)在一國或者地區(qū)的社會財富占有重要的位置；房地產(chǎn)用途和功能的分化；房地產(chǎn)和金融系統(tǒng)的關系越來越密切。

二、實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟的二元結(jié)構分析框架及其主要內(nèi)容

現(xiàn)代經(jīng)濟實際上是貨幣經(jīng)濟，包括實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟兩個部門，現(xiàn)有的關于房地產(chǎn)泡沫的研究大都是從傳統(tǒng)的實體經(jīng)濟視角出發(fā)，而忽視了虛擬經(jīng)濟部門的存在，忽視了現(xiàn)代經(jīng)濟的貨幣經(jīng)濟特征，導致對房地產(chǎn)泡沫的解釋缺乏現(xiàn)實感和說服力。現(xiàn)代經(jīng)濟的虛實兩重性不僅反映在房地產(chǎn)市場之外，還反映在房地產(chǎn)市場本身。房地產(chǎn)市場是一個具有鮮明的虛擬經(jīng)濟特征和實體經(jīng)濟特征的特殊市場，本身具有虛實兩重性。正是由于房地產(chǎn)市場本身和房地產(chǎn)所處的現(xiàn)代經(jīng)濟環(huán)境的“虛實兩重性”，決定了房地產(chǎn)泡沫成因的復雜性和多樣性。我們認為房地產(chǎn)泡沫具有典型的復合型泡沫特征，這種復合型泡沫既與房地產(chǎn)市場的虛實兩重性有關，又與現(xiàn)代經(jīng)濟的虛實兩重性有關。正是基于對現(xiàn)代經(jīng)濟和房地產(chǎn)市場特殊性的分析，我們提出了一個基于實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟的二元結(jié)構分析框架(見圖1)。

基本框架的主要內(nèi)容與觀點：

(一)根據(jù)二元結(jié)構分析框架，房地產(chǎn)泡沫是一種復合型泡沫

房地產(chǎn)泡沫既有實體經(jīng)濟的因素，又有虛擬經(jīng)濟的因素，這與現(xiàn)代經(jīng)濟和房地產(chǎn)市場的虛實兩重性密切相關。

從實體經(jīng)濟角度研究，已經(jīng)越來越難以解釋新型房地產(chǎn)泡沫，難以解釋全球性的“房經(jīng)背離”現(xiàn)象。面對國際國內(nèi)變化發(fā)展的新形勢和新環(huán)境，在虛擬經(jīng)濟興起的大背景下，挖掘房地產(chǎn)泡沫和虛擬經(jīng)濟部門之間的傳導作用機制，研究房地產(chǎn)泡沫是通過什么渠道影響和作用于金融部門，從而引發(fā)金融危機，進而促進房地產(chǎn)市場和金融部門的協(xié)調(diào)互動發(fā)展。單純的從實體經(jīng)濟角度或是從虛擬經(jīng)濟視角研究房地產(chǎn)泡沫，都是一種局部分析法，其局限性相當明顯。為避免這一局限，我們把房地產(chǎn)泡沫放在協(xié)調(diào)處理好實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟關系的角度進行研究，重點剖析房地產(chǎn)泡沫、經(jīng)濟增長和金融發(fā)展三者之間的內(nèi)在聯(lián)系，從而為三者的互動協(xié)調(diào)發(fā)展提供理論基礎，而不是孤立的研究房地產(chǎn)泡沫。這是對強調(diào)協(xié)調(diào)的科學發(fā)展觀的應用，用科學發(fā)展觀來指導房地產(chǎn)市場的發(fā)展和房地產(chǎn)泡沫研究。

通過重新定義房地產(chǎn)泡沫，對房地產(chǎn)泡沫類型進行重新分類，將房地產(chǎn)泡沫分成實體型泡沫、虛擬型泡沫和混合型泡沫，提出了房地產(chǎn)泡沫的復合決定論。房地產(chǎn)市場與實體經(jīng)濟發(fā)展背離，缺乏實體經(jīng)濟支撐的房地產(chǎn)價格膨脹，我們稱之為實體型泡沫；房地產(chǎn)市場和虛擬經(jīng)濟部門發(fā)展背離，大量的貨幣資金積聚于房地產(chǎn)市場造成的房地產(chǎn)價格膨脹，我們稱之為虛擬型泡沫。我們提出中國房地產(chǎn)業(yè)復合泡沫論的新判斷，我國現(xiàn)階段的房地產(chǎn)泡沫是一種復合型泡沫(繁榮)，既有實體經(jīng)濟的原因，又有虛擬經(jīng)濟的原因；既有計劃的因素，又有市場的因素，具有典型的轉(zhuǎn)型色彩。我國的房地產(chǎn)泡沫表現(xiàn)為實體性泡沫和虛擬性泡沫并存，計劃性泡沫和市場性泡沫并存。

混合型泡沫是指既有實體經(jīng)濟又有虛擬經(jīng)濟因素共同作用造成的房地產(chǎn)泡沫，如果大量的貨幣資金游離在實體經(jīng)濟部門之外，同時也不進入除房地產(chǎn)市場之外的其他虛擬經(jīng)濟部門，大量的資金為追逐房地產(chǎn)市場的高利潤率而積聚在房地產(chǎn)市場，那么將出現(xiàn)房地產(chǎn)市場既脫離實體經(jīng)濟又與虛擬經(jīng)濟部門背離的嚴重泡沫化現(xiàn)象。我們認為我國目前出現(xiàn)的新一輪房地產(chǎn)泡沫與虛擬經(jīng)濟部門密切相關，與股市不景氣、銀行大量資金和社會游資積聚在房地產(chǎn)市場有關。除了銀行信貸資金，社會游資是孳生房地產(chǎn)泡沫不可忽視的一個重要因素。隨著虛擬經(jīng)濟的發(fā)展，大量的資金在體制外循環(huán)，在房地產(chǎn)市場興風作浪，大大增加了中央宏觀調(diào)控的難度，這也在一定程度上可以解釋為什么近期房地產(chǎn)市場宏觀調(diào)控效果并不理想。雖然中央銀行可以較好地管好銀行信貸的口子，但是由于游資數(shù)量巨大，中央銀行對此無能為力，為既得利益集團所控制的巨額游資已經(jīng)成為宏觀調(diào)控的一大障礙，已經(jīng)影響到宏觀調(diào)控的有效性。改變傳統(tǒng)的資金管理模式，加快利率市場化和對游資的管理對于治理房地產(chǎn)市場泡沫具有重要意義。

(二)虛擬經(jīng)濟因素在房地產(chǎn)泡沫的形成過程中發(fā)揮著關鍵性的作用，金融約束的放松是房地產(chǎn)泡沫形成的重要條件，大量的貨幣資金積聚在房地產(chǎn)市場是導致房地產(chǎn)泡沫的直接原因。

我們強調(diào)圖1中右邊的因素，也就是虛擬經(jīng)濟對房地產(chǎn)泡沫的重要性。我們認為虛擬經(jīng)濟在房地產(chǎn)泡沫的形成及其破滅過程中發(fā)揮著關鍵性的作用。房地產(chǎn)價格波動有一系列自我平衡的機制，在一個完整的房地產(chǎn)周期波動中，房地產(chǎn)價格波動經(jīng)歷以下幾個階段：1、經(jīng)濟增長對房地產(chǎn)業(yè)的需求越來越大，房地產(chǎn)品供給不足，租金開始上升，金融機構對房地產(chǎn)業(yè)進行大規(guī)模融資，政府貨幣和財政等政策都有利于房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，房地產(chǎn)業(yè)迅速復蘇。2、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的規(guī)模擴張，供應能力迅速上升，并得到更多的信貸支持，人們對房地產(chǎn)業(yè)的預期提升，房地產(chǎn)業(yè)進入繁榮期，同時由于產(chǎn)業(yè)關聯(lián)效應，房地產(chǎn)業(yè)也推動經(jīng)濟復蘇和繁榮。3、在房地產(chǎn)繁榮的階段，房地產(chǎn)業(yè)結(jié)構的失衡也體現(xiàn)出來，但由于預期的作用，金融機構對房地產(chǎn)業(yè)的推動使房地產(chǎn)業(yè)進入盲目擴張階段，最終使房地產(chǎn)供給大量過剩，房地產(chǎn)業(yè)進入衰退期。4、在衰退期和蕭條期，政府政策大幅度調(diào)整，銀行信用收縮，促使房地產(chǎn)市場供求逐漸平衡，繼而等待新一輪周期的到來(圖2所示)。

從圖2我們可以發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)泡沫既與經(jīng)濟基本面信號有關，也與貨幣信用金融變量有關。其中貨幣信用的變化在房地產(chǎn)泡沫的膨脹和收縮過程中扮演著重要角色，房地產(chǎn)信貸擴張和收縮對房地產(chǎn)業(yè)的波動有重大影響。從發(fā)達國家和地區(qū)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的歷史看，房地產(chǎn)金融對房地產(chǎn)融資體系和房地產(chǎn)價格波動有著緊密的聯(lián)系。隨著中國房地產(chǎn)融資體系的變革，房地產(chǎn)金融，尤其是房地產(chǎn)信貸對房地產(chǎn)價格波動的影響越來越明顯。因此在房地產(chǎn)金融市場化改革的過程中，研究房地產(chǎn)信貸波動與房地產(chǎn)業(yè)波動的關系就顯得尤為必要。

我們認為金融約束放松(包括信貸約束放松)在房地產(chǎn)泡沫的形成過程中發(fā)揮著關鍵作用。住房金融制度的改革和住房金融約束的放松，為大量貨幣流轉(zhuǎn)于房地產(chǎn)市場形成房地產(chǎn)泡沫提供了原材料。金融約束的放松造成流入房地產(chǎn)市場的貨幣資金增加，也就是需求增加，在供給剛性的情況下，造成房地產(chǎn)價格的上漲，信貸約束的放松在很大程度上應該對房地產(chǎn)泡沫負責。在住房市場的貨幣化和金融化過程中，住房消費信貸(購買者)、住房開發(fā)融資投資(房地產(chǎn)企業(yè))和從事房地產(chǎn)金融業(yè)務的銀行之間的博弈對房地產(chǎn)價格有重大影響。房地產(chǎn)金融機構是調(diào)節(jié)房地產(chǎn)消費需求和房地產(chǎn)生產(chǎn)供給的重要中介機構，由于住房需求者在購房過程中收入一支出的嚴重不平衡和很長的時間差，金融機構對于平滑住房消費者的收入一支出缺口具有重要意義，住房金融機構的消費信貸和其他金融支持對于住房需求具有重大影響。如果住房金融對消費者的支持力度不夠，造成信貸約束偏緊的話，那么住房市場的發(fā)展將受到抑制，住房需求和消費難以得到較好的滿足。住房金融機構出于自身利潤、政府壓力(政府為減輕住房消費者面臨的金融約束，迫使銀行提高信貸等支持)，表現(xiàn)為提高首付貸款額，首付貸款額所占比例越高，住房消費者面臨的金融約束越輕。我國目前住房消費面臨的金融約束相當嚴重，這與我國住房金融不發(fā)達有關。我們認為，房地產(chǎn)泡沫歸結(jié)到底是一種貨幣金融現(xiàn)象，與住房金融密切相關。住房金融一手連著消費者，一手連著開發(fā)企業(yè)。我國目前的現(xiàn)狀是，由于房地產(chǎn)業(yè)是一個高利潤行業(yè)，房地產(chǎn)是銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和優(yōu)質(zhì)業(yè)務，因此住房金融向房地產(chǎn)企業(yè)傾斜，對房地產(chǎn)企業(yè)的融資需求的限制條件比較低，融資的杠桿比例很高。大量的資金進入房地產(chǎn)企業(yè)和房地產(chǎn)開發(fā)市場，結(jié)果支持了房地產(chǎn)的高資本密度型住房和高檔房的建設。房地產(chǎn)供給結(jié)構不合理，房地產(chǎn)開發(fā)商在銀行資金(需要支付高利率和成本，開發(fā)商為支付高利率成本而從事高檔房建設)的支持下，產(chǎn)生逆向選擇和道德風險，投資于高利潤的奢侈商品房，住房建設貴族化，銀行不能夠有效監(jiān)督開發(fā)商的資金用途。另一方面由于監(jiān)督成本很高，銀行缺乏監(jiān)督的動力和激勵，銀行監(jiān)督有效性很差，加上銀行對房地產(chǎn)抵押的樂觀信任和樂觀預期，導致房地產(chǎn)開發(fā)貸款進一步擴張，房地產(chǎn)企業(yè)住房供給結(jié)構進一步扭曲(兩極分化)。造成大量的資金流入高檔商品房市場，高檔房過剩，低檔商品房市場供給嚴重不足。而需要獲得銀行消費信貸的是中低檔收入者，也就是中低檔住房市場的需求者。銀行放寬對消費信貸的限制將大大提高中低檔住房市場需求，中低檔住房需求的膨脹進一步加劇住房供求矛盾，結(jié)果造成中低檔住房價格上漲，這會造成一種事實上的房地產(chǎn)泡沫而不是潛在的房地產(chǎn)泡沫。

在我國住房消費改革過程中，由于歷史上的實物工資和低工資政策，以及收入來源的非貨幣化和隱形化，在個人購買住房時代和住房分配貨幣化時代，居民收入水平相對于商品住房而言偏高，這是有深層次歷史原因的?？紤]到住房市場化的初始條件和歷史起點，住房市場化過程中面臨諸多矛盾，表現(xiàn)為收入和住房消費支出之間的缺口，供給(政府供給的經(jīng)濟適應房)和需求錯位，消費信貸和開發(fā)信貸錯位(住房消費金融和住房融資錯位)，也就是不同主體的住房金融約束不一樣：對房地產(chǎn)開發(fā)商的金融約束松，而對住房消費者的金融約束緊，金融約束的不對稱十分明顯，這與他們對住房所有權(抵押品)的支配權利差別有關。

我們構筑一個模型來分析(圖3所示)。

我們以Y代表住房消費者的自我積累收入，D代表銀行住房消費信貸，P代表住房購買價格，則有：

D+Y=P，變形得到D/Y=P/Y-l=R-1，其中R=P/Y表示房價收入比，可以作為反映房地產(chǎn)泡沫的指標之一。房價收入比越高，房地產(chǎn)價格越缺乏實際收入支持，也就是房地產(chǎn)市場缺乏實體經(jīng)濟支持，兩者出現(xiàn)

背離。DH表示個人住房消費信貸比收入水平，反映居民家庭的債務負擔水平，該比例越高，個人債務負擔越重。從另一側(cè)面，也可以反映住房金融發(fā)展程度、住房消費信貸約束程度和住房金融風險狀況。個人債務負擔水平越高，銀行潛在的信貸風險越高。這說明住房市場的泡沫化程度越高，銀行金融風險越高，房地產(chǎn)泡沫和銀行信貸風險密切相關。

目前我國存在的問題就是住房金融市場風險越來越高，表現(xiàn)為居民債務負擔水平越來越高。到底是房地產(chǎn)泡沫造成銀行脆弱性增加，還是相反，有待進一步的證明檢驗。來自日本的經(jīng)驗之一就是――日本房地產(chǎn)泡沫破滅，銀行不良資產(chǎn)增加，銀行加強風險管理，緊縮住房信貸和其他信貸，流動性減少，房地產(chǎn)價格進一步下降。我們認為銀行危機和房地產(chǎn)泡沫危機是共生的、內(nèi)生的，互相影響。

我們認為中國房地產(chǎn)泡沫是一種綜合性質(zhì)的泡沫，既有實體經(jīng)濟方面的因素，也有虛擬經(jīng)濟方面的因素，我們認為更多的是與虛擬經(jīng)濟部門有關。我國房地產(chǎn)市場的高波動性和經(jīng)濟周期無關或者說與經(jīng)濟基本面關系不大，更多是來自金融因素，主要是與金融風險的增加有關。房地產(chǎn)是一種特殊的重要金融資產(chǎn)，在整體金融資產(chǎn)池中占有相當重要的比重，金融資產(chǎn)價格的高度波動會影響房地產(chǎn)價格，這是整體和部分的關系。房地產(chǎn)越來越脫離實體經(jīng)濟部門，虛擬化和獨立化趨勢越來越明顯，房地產(chǎn)的虛擬化進程加快，房地產(chǎn)在經(jīng)濟主體的資產(chǎn)選擇和資產(chǎn)組合中占有越來越重要的位置和權重。

我們認為在過去很長一段時間內(nèi)，房地產(chǎn)價格波動基本上是取決于經(jīng)濟基本面，但是到了20世紀80年代中后期尤其是90年代以來，隨著虛擬經(jīng)濟包括房地產(chǎn)市場的發(fā)展壯大，經(jīng)濟虛擬化愈來愈明顯，金融危機和房地產(chǎn)價格波動越來越明顯，房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)成為全球性引人注目的大問題，房地產(chǎn)波動越來越脫離實體經(jīng)濟，更多的與金融發(fā)展有關。

篇（5）

近幾年來，天津市發(fā)展迅速，借助天津市整體發(fā)展和濱海新區(qū)效應的帶動。2007年以來，天津成為繼上海、北京等一線城市之后的新的房地產(chǎn)投資熱點。由于房地產(chǎn)開發(fā)周期較長，現(xiàn)在的投資要在數(shù)年后才能形成產(chǎn)品上市，未來市場的需求變化以及吸納能力尚難預測。短時期內(nèi)投機發(fā)展或階段性過度發(fā)展，勢必導致房地產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生和膨脹，加之經(jīng)濟的快速發(fā)展、產(chǎn)業(yè)的迅速擴張、土地的需求量大，地價的迅速上升。這就極易形成土地投機，產(chǎn)生地產(chǎn)泡沫。因此天津房地產(chǎn)業(yè)運行中是否存在泡沫以及泡沫的程度已經(jīng)成為當前政府、經(jīng)濟界人士、消費者、房地產(chǎn)開發(fā)商共同關心的問題。

一、天津房地產(chǎn)泡沫實證分析

(一)房地產(chǎn)價格增長率/GDP增長率指標分析

1997～2003年，天津商品住宅平均價格年上漲幅度低于天津GDP增長速度，說明天津?qū)Ψ康禺a(chǎn)業(yè)的宏觀調(diào)控有效。使房地產(chǎn)泡沫現(xiàn)象得到遏制，天津的房地產(chǎn)業(yè)運行正常。但是，2004～2008年，房價暴漲，天津商品住宅平均價格年上漲幅度顯著高于GDP增長速度，商品房價格增長率/GDP增長率的平均值為1.6，2005年天津房價增長率/GDP增長率達到2.05，2008年達到1.81，該比值顯著高于全國的平均值，說明天津的房地產(chǎn)市場已經(jīng)存在泡沫現(xiàn)象，究其原因，是房價的暴漲導致了該指標的超額，表明房價的增長已經(jīng)顯著高于GDP增長，預示著房價的增長有可能超出人們的收入增長速度和國民經(jīng)濟的有效支撐，虛高的房價將吸引投資浪潮，促成空置率的上升，引發(fā)經(jīng)濟泡沫的形成和膨脹。

(二)房價收入比

2003年以來天津的房價收入比從發(fā)展趨勢上來看，總體呈急劇上升的趨勢。平均值為7.74，雖然低于96個國家的平均值，但是2008年的房價收入比高達9.27。同時，2004年以來天津的房價收入比顯著高于全國的平均水平，且差距呈逐年上升的趨勢，由此可以看出，2008年天津的房地產(chǎn)泡沫繼續(xù)增多。

(三)貨幣供給(M2)的增長率

1997～2003年貨幣供給的增長率低于20％，但仍高于10％，但到2004～2008年，又出現(xiàn)了反彈。商品房價格的變化趨勢與貨幣供給的變化趨勢基本一致，但商品房價格的變化要先于貨幣供給變化一段時間，且波動較大，這說明房價變化還受到其他諸多因素的影響。2004～2005年間，貨幣供給增長率呈下降趨勢，但商品房價格增長率卻還是呈高速增長的趨勢。由于貨幣供給的下降，2006的商品房價格增長率有所下降，但是2008卻又快速回升，政府的宏觀調(diào)控政策未見明顯效果。天津房地產(chǎn)泡沫現(xiàn)象還是不容樂觀。

(四)房地產(chǎn)開發(fā)投資/全社會固定資產(chǎn)投資

天津市房地產(chǎn)開發(fā)投資占全社會固定資產(chǎn)投資比重除1999～2000年接近30％外，其后幾年至2008都一直處于20％的附近，盡管其比值高于國際上公認的10％的比值，但還是遠遠低于30％的泡沫指標。因此，天津市的房地產(chǎn)市場泡沫度不高，還算是健康運行。

(五)房屋施工面積/房屋竣工面積

2003-2006年期間天津市商品房施工面積/商品房竣工面積的比值低于或略高于2.5，說明天津市的房地產(chǎn)市場的需求旺盛，供應略緊，從而拉動房價的上漲。2008年該比值達到3.07，且呈逐年上升的趨勢，可見目前的房地產(chǎn)投資熱度不斷升溫，有形成泡沫的危險。

(六)商品房空置率和銷售竣工比

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房地產(chǎn)泡沫與泡沫經(jīng)濟有著區(qū)別和聯(lián)系。泡沫經(jīng)濟是指虛擬資本過度增長，相關交易持續(xù)膨脹，使市場價格遠遠高于實際價值，與經(jīng)濟基礎條件相背離的資產(chǎn)價格膨脹，導致金融證券、房地產(chǎn)價格飛漲，投機交易極為活躍的經(jīng)濟現(xiàn)象。房地產(chǎn)市容易被炒作和投機獲利的行業(yè)，往往是產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟的導火線。廣義上說，房地產(chǎn)泡沫是指房地產(chǎn)市場價格明顯地偏離其實際價值的經(jīng)濟現(xiàn)象。

一、房地產(chǎn)泡沫的成因

第一，房地產(chǎn)商品的特殊性。在一定時期房地產(chǎn)商品供求不易均衡而且合同期攤銷交易成本低，這是泡沫載體所具有的一個條件。所以，房地產(chǎn)易產(chǎn)生泡沫，是泡沫的主要載體之一。

第二，土地的稀缺性。我國的土地資源相對匱乏，隨著經(jīng)濟的發(fā)展、人口的增加，城市化進程的不斷推進，人們對土地的需求有無限擴大的趨勢。因此，土地的稀缺性為泡沫的形成提供了基礎條件。

第三，非理性預期。由于房地產(chǎn)市場是不充分市場，信息存在不對稱性。消費者的預期受經(jīng)濟環(huán)境的變化影響，而一旦預期高估了環(huán)境變化對價格的影響，就可能引發(fā)泡沫現(xiàn)象。由于房地產(chǎn)不同于一般商品，當價格上升時，人們預期今后價格還要上升，需求量增加，房地產(chǎn)供給量反而減少。這樣就刺激了價格上升，促進了泡沫的產(chǎn)生。

第四，金融的過度支持。房地產(chǎn)業(yè)是一個資金密集型產(chǎn)業(yè)，一方面，房地產(chǎn)飽沫的形成離不開銀行系統(tǒng)的支持。在巨額利潤的吸引下，人們會通過向銀行貸款籌集資金參與投資或投機。另一方面，泡沫經(jīng)濟往往給銀行傳遞錯誤信息。在經(jīng)濟繁榮時期，房地產(chǎn)價值上揚，銀行往往過于樂觀，為爭奪市場份額而放松了貸款條件。然而，隨著預期的逆轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)價格急劇下跌，銀行擁有的抵押房地產(chǎn)價值急劇下降，巨額不良債權隨之產(chǎn)生，最終導致房地產(chǎn)泡沫的破滅。

第五，投機行為。投機行為推動房地產(chǎn)泡沫的形成。資金在國際間流動是為了尋找盈利機會，一旦預期某個國家房地產(chǎn)價格將會上升，就會帶來大量的國際投機資金流入，推動房地產(chǎn)價格飆升，形成投機性價格泡沫。國際資本的流動及金融市場自由化的日益增強促進了房地產(chǎn)泡沫的不斷膨脹。相反，若出現(xiàn)價格下跌的預期，就會造成資本的抽逃，導致房地產(chǎn)泡沫迅速破滅。

二、指標的選擇與綜合評價

由于房地產(chǎn)價格由供給與需求兩大因素所決定，因此從供給、需求兩方面選擇以下指標來測度我國的房地產(chǎn)泡沫：

第一，房地產(chǎn)開發(fā)投資額占GDP的比重。該指標是直接反映在國民經(jīng)濟中各行業(yè)投資結(jié)構是否合理, 房地產(chǎn)投資擴張是否過度的基礎性指標。

第二，房地產(chǎn)開發(fā)投資額占全社會固定資產(chǎn)投資額的比重。該指標直接反映了全社會固定資產(chǎn)投資結(jié)構是否合理,也是房地產(chǎn)投資擴張是否過度的基礎性指標。

第三，商品房施工面積與商品房竣工面積之比。該指標是反映商品房未來供求的指標, 反映未來一兩年現(xiàn)房供應量, 該比值越大, 則說明泡沫越大。

第四，房價收入比 (房價收入比=每套住房平均價格總額或居民家庭平均年收入)。如果房價收入比快速上升, 這意味著居民須花費更長時間的資金積累來支付房款, 說明居民的購房能力下降了,房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了異常運動。據(jù)此可以判斷房地產(chǎn)市場投機需求與泡沫成分。

第五，房地產(chǎn)價格增長率或GDP增長率。該指標反映了房地產(chǎn)泡沫的內(nèi)在含義, 是測量虛擬經(jīng)濟相對實體經(jīng)濟偏離程度的動態(tài)指標。GDP增長率代表實體經(jīng)濟的發(fā)展, 虛擬經(jīng)濟的發(fā)展是以實體經(jīng)濟的發(fā)展為基礎的, 該指標測量房地產(chǎn)價格增長率相對實體經(jīng)濟的增長率, 用來監(jiān)測房地產(chǎn)泡沫化程度。

根據(jù)以上五個指標，可以計算出相應的泡沫度指數(shù)（包括單項指標及各年度綜合指標），以檢測當前我國的房地產(chǎn)行業(yè)是否存在泡沫，以及泡沫程度。2004年與2005年的數(shù)據(jù)表表明：2005年房地產(chǎn)偏熱，且泡沫度大于2004年，房價收入比已處于泡沫邊緣。

三、關于我國房地產(chǎn)泡沫防范的幾點建議

1.嚴防金融過度支持

中國房地產(chǎn)投資的資金大部分來自銀行，為使房地產(chǎn)金融支持保持在正常水平，國家應從宏觀上對房地產(chǎn)金融支持額占信貸資金的比重、房地產(chǎn)金融支持年增長率等指標進行監(jiān)控，為房地產(chǎn)提供良好的金融環(huán)境。另外，金融機構發(fā)放貸款時應根據(jù)安全原則嚴格審查，避免呆賬、壞賬。

2.擴展企業(yè)融資渠道，提高企業(yè)競爭力

鼓勵社會基金進人房地產(chǎn)業(yè).提升企業(yè)融資能力。鼓勵有實力的房地產(chǎn)企業(yè)上市，加速房地產(chǎn)企業(yè)從產(chǎn)品運營向資本運營轉(zhuǎn)變，提高其多元化融資能力。政府應制定相應的政策，以便建立有序的交易體系、服務體系、監(jiān)控和反饋體系。

3.健全住房保障體系，引導公眾預期，穩(wěn)定房地產(chǎn)價格

建立多層次的住宅供應體系，有助于保障居民的居住需求，更有助于緩解當前新房市場上的供求矛盾，引導公眾消費，促進房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展。鼓勵開發(fā)中小戶型住宅，引導產(chǎn)品結(jié)構調(diào)整和住房消費需求；擴大經(jīng)濟適用房和廉租房建設，構筑全方位的住房保障體系。

4.推進利率市場化改革，完善人民幣匯率形成機制

完善利率調(diào)節(jié)機制逐步建立以中央銀行利率為基礎，以貨幣市場利率為中介，由市場供求決定的金融機構存貸款利率水平的利率體系。大力發(fā)展直接融資，豐富金融產(chǎn)品，發(fā)揮市場的價值發(fā)現(xiàn)功能，形成合理的收益率曲線。適當擴大人民幣匯率的浮動空間，增加人民幣匯率的靈活性，完善外匯市場的價格形成機制和規(guī)避風險機制。

參考文獻：

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【中圖分類號】F293．35 【文獻標識碼】A 【文章編號】1673―291X(2006)06―0127―03

1998年，我國開始取消福利分房，進行個人住房的貨幣化改革，中國的房地產(chǎn)市場步入快速發(fā)展期，投資增幅較大，房地產(chǎn)價格也隨之持續(xù)上漲，房地產(chǎn)市場是否存在泡沫的爭論也由此產(chǎn)生。事實上，我國房地產(chǎn)在一定程度上存在經(jīng)濟泡沫是毫無疑問的，但由于房地產(chǎn)市場呈現(xiàn)明顯的區(qū)域化特征，有些城市的房地產(chǎn)過熱(如北京、上海、杭州等地)，另一些中小城市房地產(chǎn)市場蕭條，所以，整個房地產(chǎn)市場泡沫到底有多大，目前，還沒有一個準確的結(jié)論。廣州作為珠江三角洲的中心城市，不僅經(jīng)濟發(fā)展走在全國的前列，房地產(chǎn)市場也取得長足的發(fā)展。2005年，廣州房地產(chǎn)開發(fā)投資已達到488．86億元，占社會固定資產(chǎn)投資的38．2％(2006年廣州市經(jīng)濟和社會發(fā)展公報)。但房價的不斷上漲，也引起了人們對廣州房地產(chǎn)市場的關注。本文以廣州房地產(chǎn)市場為例，選取房價收入比、房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅與GDP增長速度比、商品房空置率等多個泡沫指標來測度廣州房地產(chǎn)市場的泡沫程度。

一、房地產(chǎn)泡沫與房地產(chǎn)泡沫測度

房地產(chǎn)泡沫是指房地產(chǎn)實際價格嚴重脫離理論價值的現(xiàn)象。泡沫的存在是相對于房地產(chǎn)的理論價值來說的。對于引發(fā)房地產(chǎn)泡沫的原因，一般來說主要有兩個：一是開發(fā)商的過熱投資和消費者的投機預期形成投機需求造成，二是銀行金融資金的支持(李維哲、曲波，2002)。

對于房地產(chǎn)泡沫的測度一般有兩種方法，一是直接測度，即利用定義測度房地產(chǎn)的理論價值，通過比較理論價值與實際價格來測度房地產(chǎn)的泡沫程度(Peter Englund，1998；John M．Quigley，2001)。另一個是利用指標法間接測評，即通過指標比較，判斷房地產(chǎn)市場是否存在泡沫。這兩種方法各有優(yōu)缺點，第一種比較科學嚴謹，但不易操作，第二種比較容易操作，但不夠嚴謹。鑒于目前房地產(chǎn)市場發(fā)展不夠成熟穩(wěn)定，合理的地價、費用、建設成本、利潤以及未來收益等參數(shù)難以確定，數(shù)據(jù)的獲得也困難，直接測度法在實際操作中較難，我們傾向于選擇指標法來測度房地產(chǎn)泡沫程度。下面以廣州市房地產(chǎn)市場為例，進行指標法測度研究。

二、廣州房地產(chǎn)泡沫實證研究

本文主要選擇房價收入比、房地產(chǎn)投資增幅與GDP增長率的比值、房屋空置情況、房地產(chǎn)業(yè)的盈利狀況、房地產(chǎn)投資來源等多個泡沫測度指標，來評價廣州房地產(chǎn)市場是否存在泡沫及泡沫程度。

1．房價收入比指標分析

房價收入比一般用整套住房價格與居民戶年均可支配收入的比值來表示，用來測度居民的購房能力。比值越高，居民的支付能力越低，比值持續(xù)上升，房地產(chǎn)市場存在泡沫的可能性就越大。從1998―2004年人均可支配收入的增長率與房價增長率的比較可以看出，人均可支配收入基本上是正增長，房價基本上是負增長，除了2002年，房價增長率高于居民可支配收入增長率外。按國際標準，房價增長率連續(xù)三年超過10％，可被認為存在經(jīng)濟泡沫或有此苗頭。據(jù)此，可初步判斷廣州市不存在房地產(chǎn)泡沫。房價收入比雖然從1998年的12．97開始一直下降，目前維持在9倍左右。但是，整體上說房價收入比還是偏高，不僅遠高于西方發(fā)達國家的3～6倍，而且也高于發(fā)展中國家的6～8倍水平，存在一定的威脅，同時，也造成商品房積壓空置。

2．房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅與GDP增長速度指標分析

房地產(chǎn)開發(fā)投資增長速度與GDP增長速度指標主要衡量房地產(chǎn)行業(yè)的相對擴張程度，指標過高說明房地產(chǎn)業(yè)的相對高度發(fā)展。1998―2004年，廣州市房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅不大，除1998、2000年達到17．28％和20．17外，其他各年基本維持在10％以下，2003年甚至出現(xiàn)了負增長，僅為－1．6％，房地產(chǎn)投資的增長速度遠低于同期全國房地產(chǎn)投資額年均增長率20％的水平(根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒1998―2004》相關數(shù)據(jù)測算)。而同期的廣州市GDP的增長速度均以兩位數(shù)增長，基本維持在15％左右，GDP的增長速度除1998、2000年外明顯高于房地產(chǎn)投資的增幅。說明廣州的房地產(chǎn)市場投資沒有出現(xiàn)過熱現(xiàn)象，房地產(chǎn)市場投資比較理性，這顯示了政府的宏觀調(diào)控政策比較有效。

3．商品房空置率指標分析

商品房空置率用當前商品房或商品住宅的空置量與近三年商品房或商品住宅的峻工量的比值表示，反映當前商品房供求狀態(tài)，衡量房地產(chǎn)投資是否與社會有效需求相適應。比例越高，房地產(chǎn)泡沫風險越大。一般來說，空置率在20％以上為嚴重積壓區(qū)，在10％～20％之間為空置危險區(qū)，5％～10％為合理區(qū)，5％以下為空置不足區(qū)。廣州房地產(chǎn)空置面積在1998年僅為267萬平方米、1999、2000、2001、2002四年持續(xù)走高，2003年達到最高空置量722．01萬平方米，2004年受政府調(diào)控固定資產(chǎn)政策影響，空置量有所下降，但仍有646．9萬平方米，相當于年新竣工面積的64％，空置數(shù)量驚人。廣州商品房的空置率也很高，除1998年空置率為13．38％，在空置危險區(qū)內(nèi)外，其他各年的住房空置率高于商品房空置率20％，2000年的空置率曾達到24．19％，商品房供給大于需求，空置存量較大，出現(xiàn)較大積壓現(xiàn)象。出現(xiàn)這一狀況主要有兩方面原因：一是雖然實現(xiàn)住房貨幣化改革，但是，廣州居民的自有住房比例高，購房者購房熱情不高。二是開發(fā)商過度開發(fā)，房屋供過于求，出現(xiàn)大量商品房銷不出去，因而閑置。

4．房地產(chǎn)企業(yè)的財務狀況指標分析

衡量房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營盈利狀況的指標一般為利潤額和利潤率。利潤額和利潤率指標過高將出現(xiàn)房地產(chǎn)投資過熱，導致房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)泡沫危險。從廣州房地產(chǎn)行業(yè)的利潤指標來看，近幾年，整個房地產(chǎn)行業(yè)利潤波動較大1998和1999年維持在20億元左右，但是2000和2001年急劇下降，降至9．50億元和8．84億元，2002、2003和2004利潤回升，在2004年達到75．86億元。但總體利潤率偏低，除2003年利潤率達到12．05％外，其他年份利潤率都維持在5％～8％，其中，1999年和2000年更低至3．16％和

3．0％，遠低于國際上多數(shù)市場經(jīng)濟國家房地產(chǎn)開發(fā)8％的平均利潤率。這說明廣州房地產(chǎn)市場的競爭比較激烈，市場化程度較高，沒有出現(xiàn)房地產(chǎn)市場暴利現(xiàn)象，房地產(chǎn)市場比較理性，泡沫威脅不大。

5．房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源分析

房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源狀況一般有兩個指標來衡量，一個是房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)國內(nèi)貸款與房地產(chǎn)投資資金的比率，主要反映房地產(chǎn)企業(yè)對銀行資金的依賴程度，指標值過高，顯示銀行資金對房地產(chǎn)投資的支持度高，房地產(chǎn)泡沫威脅較大；另一個是房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)自有資金與房地產(chǎn)投資資金的比值，用來說明房地產(chǎn)行業(yè)融資狀況，指標值過低，說明房地產(chǎn)行業(yè)對銀行和預售商品房款項的依賴就越大，泡沫威脅越高。1998―2004年廣州房地產(chǎn)投資資金來源中，銀行貸款資金都高于自籌資金和利用外資的資金，但有下降趨勢。但是，銀行貸款占房地產(chǎn)開發(fā)資金的比例卻從1998年的16％上升到2002年的24％，2003年有所回落，但也在22％，房地產(chǎn)開發(fā)對銀行資金的依賴較為嚴重。同時，自籌資金從1998年的86．83億元開始增加，2001年達到最高106．73億元，然后開始回落，但總量不大。而且房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)自有資金與房地產(chǎn)投資資金的比值從1998年開始不斷下降，說明企業(yè)自有資金有限。房地產(chǎn)企業(yè)對房產(chǎn)貸款的依賴性較大，房地產(chǎn)投資風險較大，存在一定泡沫威脅。

6．城市居民消費價格指數(shù)與房屋價格指數(shù)比較

商品零售價格指數(shù)與房屋價格指數(shù)用來衡量商品房價格的實際增長狀況，如果房屋價格指數(shù)高于商品零售價格指數(shù)，顯示商品房實際價格增長，可能存在泡沫威脅。1998―2004年廣州的零售商品價格指數(shù)波動不大，基本維持在97～100之間，而同期的商品房價格指數(shù)也基本平穩(wěn)，只有1997年和2003年變化較大，但房屋價格指數(shù)明顯高于商品零售價格指數(shù)，說明幾年來廣州商品房不僅名義價格上升，而且實際價格也有所上升，存在一定泡沫威脅。

三、結(jié)論分析及對策

綜上指標分析，我們發(fā)現(xiàn)1998―2004年廣州房地產(chǎn)市場雖然整體運行平穩(wěn)，但是存在一定的泡沫，出現(xiàn)投資過熱、商品房積壓等現(xiàn)象，影響了房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。所以，今后一段時間內(nèi)應采取積極措施，消化積壓的控制商品房，抑制房地產(chǎn)市場膨脹。

1．從資金來源入手，加強對按揭貸款、多頭空頭擔保貸款等的監(jiān)控，嚴把銀行信貸關，避免銀行資金過量流入房地產(chǎn)市場。

2．建立有效房地產(chǎn)信息機制，定期、如實公布房地產(chǎn)市場信息，防止房地產(chǎn)市場炒作。

3．鼓勵房地產(chǎn)業(yè)多渠道融資，促使房地產(chǎn)企業(yè)融資社會化，減少企業(yè)對銀行貸款和房屋預售款的依賴。

篇（8）

什么叫泡沫經(jīng)濟？《辭?！罚?999年版）中有一個較為準確的解釋。該書寫道：“泡沫經(jīng)濟：虛擬資本過度增長與相關交易持續(xù)膨脹日益脫離實物資本的增長和實業(yè)部門的成長，金融證券、地產(chǎn)價格飛漲，投機交易極為活躍的經(jīng)濟現(xiàn)象。泡沫經(jīng)濟寓于金融投機，造成社會經(jīng)濟的虛假繁榮，最后必定泡沫破滅，導致社會震蕩，甚至經(jīng)濟崩潰?！?/p>

從這個定義中，我們可以得出以下幾點結(jié)論：

(1)泡沫經(jīng)濟主要是指虛擬資本過度增長而言的。所謂虛擬資本，是指以有價證券的形式存在，并能給持有者帶來一定收入的資本，如企業(yè)股票或國家發(fā)行的債券等。虛擬資本有相當大的經(jīng)濟泡沫，虛擬資本的過度增長和相關交易持續(xù)膨脹，與實際資本脫離越來越遠，形成泡沫經(jīng)濟，最終股票價格暴跌，導致泡沫破滅，造成社會經(jīng)濟震蕩。

(2)地價飛漲，也是泡沫經(jīng)濟的一種表現(xiàn)。如果地價飛漲，脫離土地實際價值越來越遠，便會形成泡沫經(jīng)濟，一旦泡沫破滅，地價暴跌，給社會經(jīng)濟帶來巨大危害。

(3)泡沫經(jīng)濟寓于金融投機。正常情況下，資金的運動應當反映實體資本和實業(yè)部門的運動狀況。只要金融存在，金融投機就必然存在。但如果金融投機交易過度膨脹，同實體資本和實業(yè)部門的成長脫離越來越遠，便會造成社會經(jīng)濟的虛假繁榮，形成泡沫經(jīng)濟。

(4)泡沫經(jīng)濟與經(jīng)濟泡沫既有區(qū)別，又有一定聯(lián)系。經(jīng)濟泡沫是市場中普遍存在的一種經(jīng)濟現(xiàn)象。所謂經(jīng)濟泡沫是指經(jīng)濟成長過程中出現(xiàn)的一些非實體經(jīng)濟因素，如金融證券、債券、地價和金融投機交易等，只要控制在適度的范圍中，對活躍市場經(jīng)濟有利。只有當經(jīng)濟泡沫過多，過度膨脹，嚴重脫離實體資本和實業(yè)發(fā)展需要的時候，才會演變成虛假繁榮的泡沫經(jīng)濟?？梢?，泡沫經(jīng)濟是個貶義詞，而經(jīng)濟泡沫則是個中性范疇。所以，不能把經(jīng)濟泡沫與泡沫經(jīng)濟簡單地劃等號，既要承認經(jīng)濟泡沫存在的客觀必然性，又要防止經(jīng)濟泡沫過度膨脹演變成泡沫經(jīng)濟。

二、經(jīng)濟泡沫的利與弊

在現(xiàn)代市場經(jīng)濟中，經(jīng)濟泡沫之所以會長期存在，是有它的客觀原因的，主要是由其作用的二重性所決定的。

一方面，經(jīng)濟泡沫的存在有利于資本集中，促進競爭，活躍市場，繁榮經(jīng)濟。

另一方面，也應清醒地看到，經(jīng)濟泡沫中的不實因素和投機因素，又存在著消極成分。

三、房地產(chǎn)業(yè)與泡沫經(jīng)濟的關系

在搞清了泡沫經(jīng)濟的涵義以及泡沫的利與弊之后，我們可以回過頭來研究房地產(chǎn)業(yè)與泡沫經(jīng)濟的關系這個主題了。研究的結(jié)果是：

1、房地產(chǎn)業(yè)本質(zhì)上是實體經(jīng)濟和實業(yè)部門，其本身決不是泡沫經(jīng)濟。

首先從房地產(chǎn)的屬性來看，房地產(chǎn)是不動產(chǎn)，房地產(chǎn)商品兼有生活資料和生產(chǎn)資料雙重屬性，是以實物形態(tài)存在的實實在在的實體產(chǎn)品，同金融證券（包括股票、債券）僅僅是收益權利證書相比，根本不同，它本身并不是泡沫經(jīng)濟。

其次，房地產(chǎn)業(yè)部門是實業(yè)部門。它同金融證券等虛擬資本也是根本不同的，談不上泡沫經(jīng)濟。

再次，房地產(chǎn)業(yè)在整個國民經(jīng)濟體系中屬于先導性、基礎性產(chǎn)業(yè)，處于主導產(chǎn)業(yè)地位，起到十分重要的作用。在發(fā)達國家內(nèi)生產(chǎn)總值中，房地產(chǎn)增加值一般要占到10%左右。房地產(chǎn)業(yè)以其產(chǎn)業(yè)關聯(lián)度強、帶動系數(shù)大的特點，成為促進國民經(jīng)濟增長的支柱產(chǎn)業(yè)。事實已經(jīng)證明，現(xiàn)階段我國房地產(chǎn)業(yè)的興旺發(fā)達，是我國經(jīng)濟繁榮的標志之一，并不像有些人所說的那樣所謂虛假繁榮的“泡沫經(jīng)濟的第二次”。

2、房地產(chǎn)業(yè)也含有某些經(jīng)濟泡沫成分，如果任其膨脹，也存在著發(fā)展成為泡沫經(jīng)濟的危險性。

應當承認，房地產(chǎn)業(yè)成長過程中，確實存在著一些經(jīng)濟泡沫，主要表現(xiàn)在：

(1)地產(chǎn)價格泡沫。如前所述，土地價格由于其稀缺性和市場需求無限性的拉動作用，及其土地市場投機炒作，會出現(xiàn)虛漲，這種虛漲的部分就屬于經(jīng)濟泡沫。如果土地價格成倍、甚至幾十倍地飛漲，就會發(fā)展成泡沫經(jīng)濟。如日本的地產(chǎn)價格暴漲就是鮮明的例證。日本六大城市的地價指數(shù)，在上世紀80年代的10年間上漲了5倍，地價市值總額高達4000萬億日元，相當于美國地價總值的4倍，土地單價為美國的100倍。1991年以后地價暴跌，泡沫破滅，至今經(jīng)濟尚未恢復過來。地價虛漲是不能持久的，在一定階段便會破滅。

(2)房屋空置泡沫。在房地產(chǎn)市場供求關系中，商品房供給超過市場需求，超過部門的供給增長屬于虛長，構成經(jīng)濟泡沫。按照通用的國際經(jīng)驗數(shù)據(jù)，商品房空置率達10%以內(nèi)時，這種經(jīng)濟泡沫是正常的。如果超越過多，引起嚴重的供給過剩，形成泡沫經(jīng)濟，導致房價猛跌，開發(fā)商遭受巨大損失甚至破產(chǎn)倒閉，失業(yè)率上升，經(jīng)濟混亂，社會動蕩。

(3)房地產(chǎn)投資泡沫。一般規(guī)律，房地產(chǎn)投資增長率應與房地產(chǎn)消費增長率相適應，力求平衡供求關系。在發(fā)展中國家的經(jīng)濟起飛階段，百業(yè)待興，房地產(chǎn)投資增長率略大于消費增長率，形成供略大于求的市場局面，對促進房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和刺激經(jīng)濟增長是有利的。只有當房地產(chǎn)投資過度膨脹，商品房嚴重滯銷，造成還貸困難，連帶引起金融危機時，才形成泡沫經(jīng)濟破滅。1997年東南亞金融危機中的泰國就是一例。

(4)房價虛漲泡沫。房價是與地價相聯(lián)系的，房價泡沫與地價泡沫密切相關。此外，開發(fā)商對利潤的期望值過高，人為抬高房價，也會形成經(jīng)濟泡沫。如果房價飛漲，開發(fā)商攫取暴利，購房者難以承受，由此也會形成房地產(chǎn)泡沫經(jīng)濟。

可見，房地產(chǎn)確有經(jīng)濟泡沫，存在著發(fā)展成為泡沫經(jīng)濟的可能性。但絕不能把房地產(chǎn)業(yè)等同于泡沫經(jīng)濟。

3、房地產(chǎn)經(jīng)濟泡沫的存在有利有弊，關鍵在于控制在適度的范圍內(nèi)，避免出現(xiàn)泡沫經(jīng)濟，導致大起大落的波動和震蕩。適度的經(jīng)濟泡沫，例如土地價格微幅上揚、房價穩(wěn)中有升、房地產(chǎn)開發(fā)投資高于社會固定資產(chǎn)投資增長率和商品房供給略大于市場需求等等，對活躍經(jīng)濟，促進競爭，推動房地產(chǎn)發(fā)展和國民經(jīng)濟增長是有利的。同整個國民經(jīng)濟一樣，沒有一點泡沫房地產(chǎn)業(yè)是不能繁榮的。而如果泡沫過多，過于膨脹，造成虛假繁榮則是不利的。關鍵在于要控制這些經(jīng)濟泡沫過度膨脹，不致形成為泡沫經(jīng)濟，帶來嚴重危害。

四、辯證地看待當前上海的房地產(chǎn)市場形勢

當前的房地產(chǎn)市場形勢究竟處于什么狀態(tài)，是否已達到泡沫經(jīng)濟程度？這不是憑印象可以判別的，而是必須按照實際數(shù)據(jù)科學地進行評價。

衡量房地產(chǎn)市場形勢必須樹立一些基本標準。筆者認為，首先要看房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展與宏觀經(jīng)濟狀況的適應度；其次要看商品房供給與需求的均衡態(tài)；再次，要看商品房價格的波動狀況及其走勢。只有抓住了這些基本標準，才能進行正確判別。

以上述基本標準來衡量，當前上海房地產(chǎn)市場，適應全市國民經(jīng)濟快速增長的要求，主流是處于持續(xù)發(fā)展的繁榮階段。其主要標志是：

(1)房地產(chǎn)市場的供給和需求基本平衡，求略大于供，呈現(xiàn)出供求兩旺的態(tài)勢。據(jù)上海市房地產(chǎn)交易中心、上海市統(tǒng)計局的2002年1～6月房地產(chǎn)市場信息數(shù)據(jù)匯總資料，已登記的商品房預售面積1230.14萬平方米，與上年同期相比增長49.9%，批準的預售面積（1138.86萬平方米）與實際預售面積之比為1∶1.08，實際預售面積略大于批準預售面積。已登記的商品房銷售面積為1195萬平方米，同比增長19.5%，大大超過商品房竣工面積（468.51萬平方米）。不少優(yōu)質(zhì)樓盤，出現(xiàn)少有的排隊購房現(xiàn)象。前幾年累積的空置房逐步消化，大幅減少。住宅市場旺盛的需求，拉動著上海房地產(chǎn)市場出現(xiàn)繁榮的局面。

(2)存量房交易大幅增長，向著房地產(chǎn)市場主體的方向發(fā)展。2002年1～6月，已登記的存量房買賣面積達到811.23萬平方米，同上年同期相比增長31%。日漸接近增量房交易，部分區(qū)內(nèi)存量房產(chǎn)交易量已超過增量房交易量。預示著上海的房地產(chǎn)市場逐步成熟。

(3)房地產(chǎn)開發(fā)投資更趨理性化，市場基礎扎實。與20世紀90年代初那種不顧市場需求、盲目開發(fā)的情況不同，如今的房地產(chǎn)開發(fā)商普遍比較重視市場調(diào)研和目標市場定位，使房地產(chǎn)投資開發(fā)牢固地建立在市場需求的基礎上，可以說屬于市場需求拉動型投資擴張。2002年1～6月的上海房地產(chǎn)開發(fā)投資額達到355.36億元，與上年同期相比，增長45.3%，預計全年將超過700億元，這對拉動投資需求，平衡供求，抑制房價過快上漲是有益的。

(4)商品房價格穩(wěn)中有升，基本合理。2001年上海的房價上升了8%左右，2002年上半年上漲了5.8%。從其成因來分析，主要有三個因素：一是樓盤品質(zhì)提高、環(huán)境改善，成本推進型上升：二是居民收入提高，消費結(jié)構轉(zhuǎn)換形成的需求收入彈性促進型上升；三是商品房階段性、暫時性供不應求的需求拉動型上升。2001年上海居民的可支配收入增長9.9%，而房價的增幅仍低于收入增長幅度。從長期發(fā)展趨勢看，房價穩(wěn)中有升是符合市場經(jīng)濟和經(jīng)濟發(fā)展的客觀規(guī)律的，也是合理的，它恰恰是房地產(chǎn)業(yè)景氣的重要標志之一。

通常人們喜歡用“冷”和“熱”來形容房地產(chǎn)市場狀態(tài)，這種通俗的說法容易引起誤解，是不科學的。正確的提法應當用繁榮還是衰退，即景氣度來表示。當前的上海房地產(chǎn)市場處于正常發(fā)展的佳境狀態(tài)，如果從房地產(chǎn)經(jīng)濟周期角度看，則是繁榮階段的高峰期，筆者預測還會延續(xù)二三年時間。那種把房地產(chǎn)市場的繁榮扣上“泡沫經(jīng)濟”的帽子是站不住腳的。

當然，也應當看到當前的上海房地產(chǎn)市場存在一些值得注意的問題，出現(xiàn)了一些泡沫過多的現(xiàn)象。主要表現(xiàn)在：

(1)房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅過猛，隱含著再次出現(xiàn)供給過剩的危險。從現(xiàn)在開始就應適當控制土地供應量和房地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模。

篇（9）

關鍵詞：脫實向虛；房地產(chǎn)業(yè)；長期發(fā)展規(guī)律；國際經(jīng)驗

一、引言

城市化進程催生了房地產(chǎn)市場，而房地產(chǎn)業(yè)則因其顯著的關聯(lián)效應而成為國民經(jīng)濟的主導與支柱產(chǎn)業(yè)，因此研究房地產(chǎn)的長期發(fā)展規(guī)律及其對于宏觀經(jīng)濟的影響具有十分重要的意義。由于房地產(chǎn)業(yè)在工業(yè)化進程中的重要作用，以及對于一國產(chǎn)業(yè)結(jié)構的良序互動和經(jīng)濟增長的重要支撐和帶動作用，對于房地產(chǎn)發(fā)展的規(guī)律及其對其他經(jīng)濟部門和總量經(jīng)濟影響的研究一直是國內(nèi)、外學界關注的重點。擇其相關研究文獻簡要綜述如下。國內(nèi)研究方面。葛揚和眭小燕（2009）綜述了房地產(chǎn)泡沫的形成—破滅機制，及其與宏觀經(jīng)濟之間的關系。張若雪（2010）在國際比較視角下研究了日本和美國的房地產(chǎn)泡沫，并對中國房地產(chǎn)的供求關系進行了分析。柳德榮（2010）則將住房購買視為長期投資，“通過現(xiàn)金流凈現(xiàn)值、溢價率、內(nèi)部收益率等指標考察地區(qū)住房市場，指出北京、上海、深圳三地的住房價格不合理，不同程度存在泡沫”。王春雷和黃素心（2011）則就北京房價的變動趨勢及影響因素進行了分析，認為匯改推動了北京房價泡沫的形成。程瑤（2012）在國際比較的視角下研究了地方政府對房地產(chǎn)稅收的依賴問題。王學龍和楊文（2012）在國際比較視角下實證分析了中國的土地財政與房地產(chǎn)價格波動的關系，并構建了土地供應限制下的房地產(chǎn)市場均衡模型。程侃和楊斌（2013）在國際比較視角下，通過設計一個新型房價收入比指標，對持久所得、隱性收入與中國房價合理性進行了分析，卻認為中國房價仍是合理的，中國人民的房價負擔能力被低估。國外研究方面。CatteP等（2004）就房地產(chǎn)價格與經(jīng)濟周期的關系進行了研究，認為房地產(chǎn)上漲期間，通過金融系統(tǒng)帶來的財富效應能夠刺激消費，引致經(jīng)濟景氣。Hott和Monnin（2008）構建租金模型和供求模型，估計了美國、英國和荷蘭等國的住房基礎價格。IaeovielloM和MinettiR（2008）指出：“在經(jīng)濟向好時，房價上漲的財富效應增加了負債人的借貸能力和凈資產(chǎn)，也使得抵押品價值上升，這加速經(jīng)濟周期走強。而房地產(chǎn)和經(jīng)濟景氣相互增強最終受制于通脹上行和貨幣緊縮，使得負債人的資產(chǎn)縮水和債務狀況惡化，經(jīng)濟也開始回落?！?/p>

E.Leamer（2008）則研究了房地產(chǎn)與多個經(jīng)濟周期的關系，認為：“二戰(zhàn)以來美國歷次經(jīng)濟衰退的主因是房地產(chǎn)泡沫，地產(chǎn)衰退直接影響住房投資和居民消費。即便房價并無顯著下行，但房地產(chǎn)銷售的遲緩也足以導致房地產(chǎn)業(yè)、建筑業(yè)的收縮和財富效應的消退，經(jīng)濟下行乃至衰退也往往難以避免”（轉(zhuǎn)引鐘偉和魏偉，2014）。綜上所述，目前國內(nèi)、外相關研究已于國際比較視角下從諸多方面分析了房地產(chǎn)發(fā)展與各類經(jīng)濟因素變化之間的關系，分析方法包括定性分析與定量實證，較為全面地涉及了決定房地產(chǎn)發(fā)展變化的影響因素，并于一定程度探討了房地產(chǎn)波動與經(jīng)濟增長之間的關系，這為后續(xù)研究奠定了堅實的文獻鋪墊。然而，深入觀察不難發(fā)現(xiàn)，當前研究對于房地產(chǎn)的長期發(fā)展規(guī)律缺乏同時超越地域與短期時限的一般性深入探究與總結(jié)，同樣對于經(jīng)濟增長的影響分析亦局限于局部地域或相對短期的時間序列。這就為本文的研究提供了問題導向和切入點，即在經(jīng)濟脫實向虛的現(xiàn)實背景下，主要針對房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的一般特征和長期規(guī)律，通過回顧與比較各代表性國家的房地產(chǎn)長期發(fā)展實況與共性特征，以期得出關于房地產(chǎn)長期發(fā)展機理的規(guī)律性總結(jié)，從而為我國未來一段時期房地產(chǎn)市場的調(diào)整、可能出現(xiàn)的問題以及風險防范提供有益參考。發(fā)達國家的房地產(chǎn)進程開始較早，發(fā)展較為充分，經(jīng)歷過明顯的房地產(chǎn)周期現(xiàn)象，例如美國和日本的房地產(chǎn)市場；而新興市場國家的房地產(chǎn)進程則開啟較晚，發(fā)展階段較低，發(fā)展過程未及充分展開，周期現(xiàn)象不太明顯，例如韓國、中國的房地產(chǎn)市場。本文從發(fā)達國家選取美國和日本，從新興市場國家選取韓國，作為研究房地產(chǎn)長期發(fā)展規(guī)律的樣本國家，通過查閱樣本國家的相關統(tǒng)計數(shù)據(jù)，進行繪圖處理。以下主要圍繞樣本國家的房地產(chǎn)發(fā)展指數(shù)與GDP增長、置業(yè)人群數(shù)量之間的關系展開具體分析與歸納。

二、房地產(chǎn)發(fā)展與GDP增長的關系

房地產(chǎn)業(yè)是國民經(jīng)濟的重要產(chǎn)業(yè)，其發(fā)展和關聯(lián)效應必然帶動GDP增長；GDP增長則不僅表征國民收入水平和消費水平的提高，而且表征一國城市化水平和經(jīng)濟發(fā)展水平的提高，因此又必然擴大房地產(chǎn)需求，反向帶動房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展。因此，兩者關聯(lián)運動的常態(tài)幾乎呈同步運動，即同時增長或同時下降，且增速或減速大體相當。圖1是日本房價指數(shù)與GDP增長的運動關聯(lián)圖。如圖1所示，1985年“廣場協(xié)議”之前，日本的房價指數(shù)運動與GDP增長運動總體上步調(diào)一致，同為緩速增長；然而1985年~1991年，房價增速驟然提高，兩者由同步運動轉(zhuǎn)為異步運動，房價指數(shù)增速明顯快于GDP增速，從而造成房地產(chǎn)泡沫的滋生和擴大；1991年~1995年，兩者依然為異步運動，房價指數(shù)轉(zhuǎn)而迅速下降，前一階段積聚的房地產(chǎn)泡沫破滅；1995年之后，兩者基本恢復同步運動，不過作為泡沫經(jīng)濟的嚴重結(jié)果，此時的宏觀經(jīng)濟陷入長期蕭條，GDP增長乏力。美國的房地產(chǎn)周期現(xiàn)象最為明顯，房地產(chǎn)泡沫頻發(fā)，如圖2所示，僅1970年~2010年，就已出現(xiàn)過三次房地產(chǎn)周期和泡沫現(xiàn)象，它們分別是：1975年~1978年，第一次房地產(chǎn)泡沫；1983年~1886年，第二次房地產(chǎn)泡沫；2003年~2007年，第三次房地產(chǎn)泡沫?？v觀這三次房地產(chǎn)周期和泡沫現(xiàn)象，盡管泡沫的破滅誘因不盡相同，但其產(chǎn)生的誘發(fā)因素卻都直接源于房價指數(shù)增速明顯快于GDP增速的異步運動。由于房價指數(shù)增速明顯快于GDP增速，從而造成房地產(chǎn)泡沫的滋生、擴大和破滅，進而誘發(fā)房地產(chǎn)周期性波動。

而在房價指數(shù)增速與GDP增速幾乎同步運動的階段，或者GDP增速明顯快于房價指數(shù)增速的時期，例如1990年~2000年期間，則沒有出現(xiàn)明顯的房地產(chǎn)泡沫和周期性波動現(xiàn)象。圖3是韓國房價指數(shù)與GDP增長的關聯(lián)圖。從其房地產(chǎn)發(fā)展的歷史看，如圖3所示，由于漢城奧運會效應，自1986年起，韓國的房價指數(shù)運動與GDP增長運動開始呈現(xiàn)異步運動特征，房價指數(shù)增速明顯快于GDP增速，從而造成房地產(chǎn)泡沫；1990年，此輪房地產(chǎn)泡沫開始破滅，并于1993年結(jié)束；1993年~1996年，韓國的房價指數(shù)運動與GDP增長運動依然表現(xiàn)為異步運動，但是與房地產(chǎn)泡沫期不同的是，此時的異步運動表現(xiàn)為GDP增速明顯快于房價指數(shù)增速。1997年，亞洲金融危機爆發(fā)，韓國的房價指數(shù)和GDP增長同時受到劇烈影響，迅速下降，但自此至目前為止，除了2008年全球金融危機的外部沖擊之外，兩者基本恢復同步運動的常態(tài)。綜上，縱觀樣本國家的房地產(chǎn)發(fā)展與GDP增長之關系，根據(jù)其房價指數(shù)或土地價格指數(shù)與GDP增長聯(lián)動的共同特征，可以得出以下結(jié)論：房價指數(shù)或土地價格指數(shù)與GDP的同步運動是兩者關聯(lián)運動的常態(tài)，這是對于房地產(chǎn)發(fā)展和GDP增長互相促進的產(chǎn)業(yè)結(jié)構效應的一般反映，盡管在發(fā)達國家有時也會出現(xiàn)GDP增速明顯快于房價指數(shù)或土地價格指數(shù)增速的異步運動情況；若是發(fā)生房價指數(shù)或土地價格指數(shù)增速明顯快于GDP增速的異步運動現(xiàn)象，便會誘發(fā)明顯的房地產(chǎn)泡沫和周期性波動現(xiàn)象。

三、房地產(chǎn)發(fā)展與置業(yè)人群數(shù)量的關系

美國、日本、中國等國家的統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，20歲~50歲的人群是住房消費主力人群和購房適齡人群，盡管三個國家的發(fā)展階段、模式和文化等都存在明顯差異，但這基本符合消費的生命周期理論。因此，我們用20歲~50歲的人群數(shù)量代表置業(yè)人群的數(shù)量。下面重點檢驗樣本國家20歲~50歲置業(yè)人群數(shù)量跟房價指數(shù)的關系，以視兩者之間是否存在顯著的正相關性。如圖4所示，日本的置業(yè)人群數(shù)量曲線呈現(xiàn)顯著的階段性，其拐點出現(xiàn)在1973年左右，1973年之前為快速增長期，之后為平緩增長期和絕對下降期。1973年之前，日本置業(yè)人群數(shù)量以基本穩(wěn)定的速度快速增長，而房價指數(shù)也以基本穩(wěn)定的速度快速增長，且沒有發(fā)生房產(chǎn)泡沫現(xiàn)象，兩者之間表現(xiàn)出顯著的正相關性。1973年之后，日本置業(yè)人群數(shù)量首先轉(zhuǎn)入平緩增長（1973年~1995年），繼而平緩下降（1995年以后）；房價指數(shù)也隨之轉(zhuǎn)入平緩增長期（1973年~1985年），且沒有發(fā)生房產(chǎn)泡沫現(xiàn)象，此間兩者同樣表現(xiàn)出顯著的正相關性；1985年~1995年，日本置業(yè)人群數(shù)量平緩增長，而房價指數(shù)卻大起大落，兩者不存在正相關性，房地產(chǎn)市場經(jīng)歷了泡沫過程；1995年之后，日本置業(yè)人群數(shù)量平緩下降，房價指數(shù)亦平緩波動，兩者又恢復正相關性。

觀察圖5，美國的置業(yè)人群數(shù)量曲線也呈現(xiàn)出階段性，其拐點出現(xiàn)在1998年左右。拐點之前，置業(yè)人群數(shù)量為快速增長期，房價指數(shù)也隨之快速增長，且沒有出現(xiàn)顯著的房地產(chǎn)泡沫現(xiàn)象，兩者呈現(xiàn)明顯的正相關性；1998年拐點之后，置業(yè)人群數(shù)量進入平緩增長期，而房價指數(shù)運動先是經(jīng)歷了大起大落的房地產(chǎn)泡沫期（2003年~2009年），繼而恢復拐點之前的常態(tài)化快速增長，總之，兩者之間不具有明顯的正相關性。關于拐點之后兩者正相關性的打破，房地產(chǎn)泡沫期歸因于市場投機因素，2009年之后（房價指數(shù)的常態(tài)化快速增長）則歸因于美國的“再工業(yè)化戰(zhàn)略”實施所帶來的經(jīng)濟復蘇。韓國置業(yè)人群曲線的拐點出現(xiàn)在1995年左右，如圖6所示。拐點之前，置業(yè)人群數(shù)量為快速增長期，房價指數(shù)隨之快速增長，除了1986年~1993年的房地產(chǎn)泡沫過程之外，兩者基本呈現(xiàn)明顯的正相關性；1995年拐點之后，置業(yè)人群數(shù)量進入平緩增長和回落期，而房價指數(shù)運動卻呈現(xiàn)出拐點之前的常態(tài)化快速增長態(tài)勢，兩者不具有顯著的正相關性，這種背離運動主要源于這一時期韓國電子、汽車等新興產(chǎn)業(yè)的崛起而帶來的經(jīng)濟快速發(fā)展。綜上，縱觀樣本國家房地產(chǎn)發(fā)展與置業(yè)人群數(shù)量的關系，根據(jù)其房價指數(shù)與20歲~50歲人群數(shù)量關聯(lián)運動的共同特征，得出以下結(jié)論：房價指數(shù)曲線與置業(yè)人群數(shù)量曲線的明顯正相關是兩者關聯(lián)運動的常態(tài)；若發(fā)生房價指數(shù)運動背離兩者正相關性的大起大落現(xiàn)象，便會觸發(fā)房地產(chǎn)泡沫和周期現(xiàn)象；但是同時存在著在置業(yè)人群數(shù)量平緩增長或下降階段上，GDP的快速增長破壞兩者聯(lián)動正相關性的可能，即GDP的快速增長引致房價的快速增長。

四、結(jié)論

縱觀樣本國家的房地產(chǎn)發(fā)展歷史，通過以上分析可以發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)的發(fā)展在根本層面上受到GDP和置業(yè)人群數(shù)量的綜合作用，這些經(jīng)濟因素相互聯(lián)系，共同決定著房價指數(shù)的變化。根據(jù)樣本國家房地產(chǎn)發(fā)展的共同特征，概而言之：當城市化率越過拐點而轉(zhuǎn)入平緩增長階段后，房價指數(shù)運動主要取決于GDP和置業(yè)人群數(shù)量的變化，兩者任一的快速增長都會引致房價指數(shù)的快速增長；若發(fā)生房價指數(shù)單方面大起大落的異步運動情況，便會觸發(fā)房地產(chǎn)泡沫過程，給經(jīng)濟增長造成嚴重的負反饋，破壞經(jīng)濟的正常發(fā)展進程。從長期看，房地產(chǎn)發(fā)展在根本上亦主要取決于GDP和置業(yè)人群數(shù)量兩因素的共同作用，兩者任一的快速增長都將引致房價指數(shù)的常態(tài)性快速增長；若兩者同為平緩增長或下降，房價指數(shù)則隨之同步運動。此為基于國際經(jīng)驗總結(jié)的房地產(chǎn)長期發(fā)展規(guī)律，在當前中國經(jīng)濟脫實向虛的現(xiàn)實背景下，對于調(diào)控房地產(chǎn)健康發(fā)展具有重要的理論向?qū)б饬x。

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1998年，我國開始取消福利分房，進行個人住房的貨幣化改革，中國的房地產(chǎn)市場步入快速發(fā)展期，投資增幅較大，房地產(chǎn)價格也隨之持續(xù)上漲，房地產(chǎn)市場是否存在泡沫的爭論也由此產(chǎn)生。事實上，我國房地產(chǎn)在一定程度上存在經(jīng)濟泡沫是毫無疑問的，但由于房地產(chǎn)市場呈現(xiàn)明顯的區(qū)域化特征，有些城市的房地產(chǎn)過熱(如北京、上海、杭州等地)，另一些中小城市房地產(chǎn)市場蕭條，所以，整個房地產(chǎn)市場泡沫到底有多大，目前，還沒有一個準確的結(jié)論。廣州作為珠江三角洲的中心城市，不僅經(jīng)濟發(fā)展走在全國的前列，房地產(chǎn)市場也取得長足的發(fā)展。2005年，廣州房地產(chǎn)開發(fā)投資已達到488．86億元，占社會固定資產(chǎn)投資的38．2％(2006年廣州市經(jīng)濟和社會發(fā)展公報)。但房價的不斷上漲，也引起了人們對廣州房地產(chǎn)市場的關注。本文以廣州房地產(chǎn)市場為例，選取房價收入比、房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅與gdp增長速度比、商品房空置率等多個泡沫指標來測度廣州房地產(chǎn)市場的泡沫程度。

一、房地產(chǎn)泡沫與房地產(chǎn)泡沫測度

房地產(chǎn)泡沫是指房地產(chǎn)實際價格嚴重脫離理論價值的現(xiàn)象。泡沫的存在是相對于房地產(chǎn)的理論價值來說的。對于引發(fā)房地產(chǎn)泡沫的原因，一般來說主要有兩個：一是開發(fā)商的過熱投資和消費者的投機預期形成投機需求造成，二是銀行金融資金的支持(李維哲、曲波，2002)。

對于房地產(chǎn)泡沫的測度一般有兩種方法，一是直接測度，即利用定義測度房地產(chǎn)的理論價值，通過比較理論價值與實際價格來測度房地產(chǎn)的泡沫程度(peter englund，1998；john m．quigley，2001)。另一個是利用指標法間接測評，即通過指標比較，判斷房地產(chǎn)市場是否存在泡沫。這兩種方法各有優(yōu)缺點，第一種比較科學嚴謹，但不易操作，第二種比較容易操作，但不夠嚴謹。鑒于目前房地產(chǎn)市場發(fā)展不夠成熟穩(wěn)定，合理的地價、費用、建設成本、利潤以及未來收益等參數(shù)難以確定，數(shù)據(jù)的獲得也困難，直接測度法在實際操作中較難，我們傾向于選擇指標法來測度房地產(chǎn)泡沫程度。下面以廣州市房地產(chǎn)市場為例，進行指標法測度研究。

二、廣州房地產(chǎn)泡沫實證研究

本文主要選擇房價收入比、房地產(chǎn)投資增幅與gdp增長率的比值、房屋空置情況、房地產(chǎn)業(yè)的盈利狀況、房地產(chǎn)投資來源等多個泡沫測度指標，來評價廣州房地產(chǎn)市場是否存在泡沫及泡沫程度。

1．房價收入比指標分析

房價收入比一般用整套住房價格與居民戶年均可支配收入的比值來表示，用來測度居民的購房能力。比值越高，居民的支付能力越低，比值持續(xù)上升，房地產(chǎn)市場存在泡沫的可能性就越大。從1998—2004年人均可支配收入的增長率與房價增長率的比較可以看出，人均可支配收入基本上是正增長，房價基本上是負增長，除了2002年，房價增長率高于居民可支配收入增長率外。按國際標準，房價增長率連續(xù)三年超過10％，可被認為存在經(jīng)濟泡沫或有此苗頭。據(jù)此，可初步判斷廣州市不存在房地產(chǎn)泡沫。房價收入比雖然從1998年的12．97開始一直下降，目前維持在9倍左右。但是，整體上說房價收入比還是偏高，不僅遠高于西方發(fā)達國家的3～6倍，而且也高于發(fā)展中國家的6～8倍水平，存在一定的威脅，同時，也造成商品房積壓空置。

2．房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅與gdp增長速度指標分析

房地產(chǎn)開發(fā)投資增長速度與gdp增長速度指標主要衡量房地產(chǎn)行業(yè)的相對擴張程度，指標過高說明房地產(chǎn)業(yè)的相對高度發(fā)展。1998—2004年，廣州市房地產(chǎn)開發(fā)投資增幅不大，除1998、2000年達到17．28％和20．17外，其他各年基本維持在10％以下，2003年甚至出現(xiàn)了負增長，僅為－1．6％，房地產(chǎn)投資的增長速度遠低于同期全國房地產(chǎn)投資額年均增長率20％的水平(根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒1998—2004》相關數(shù)據(jù)測算)。而同期的廣州市gdp的增長速度均以兩位數(shù)增長，基本維持在15％左右，gdp的增長速度除1998、2000年外明顯高于房地產(chǎn)投資的增幅。說明廣州的房地產(chǎn)市場投資沒有出現(xiàn)過熱現(xiàn)象，房地產(chǎn)市場投資比較理性，這顯示了政府的宏觀調(diào)控政策比較有效?！?．商品房空置率指標分析

商品房空置率用當前商品房或商品住宅的空置量與近三年商品房或商品住宅的峻工量的比值表示，反映當前商品房供求狀態(tài)，衡量房地產(chǎn)投資是否與社會有效需求相適應。比例越高，房地產(chǎn)泡沫風險越大。一般來說，空置率在20％以上為嚴重積壓區(qū)，在10％～20％之間為空置危險區(qū)，5％～10％為合理區(qū)，5％以下為空置不足區(qū)。廣州房地產(chǎn)空置面積在1998年僅為267萬平方米、1999、2000、2001、2002四年持續(xù)走高，2003年達到最高空置量722．01萬平方米，2004年受政府調(diào)控固定資產(chǎn)政策影響，空置量有所下降，但仍有646．9萬平方米，相當于年新竣工面積的64％，空置數(shù)量驚人。廣州商品房的空置率也很高，除1998年空置率為13．38％，在空置危險區(qū)內(nèi)外，其他各年的住房空置率高于商品房空置率20％，2000年的空置率曾達到24．19％，商品房供給大于需求，空置存量較大，出現(xiàn)較大積壓現(xiàn)象。出現(xiàn)這一狀況主要有兩方面原因：一是雖然實現(xiàn)住房貨幣化改革，但是，廣州居民的自有住房比例高，購房者購房熱情不高。二是開發(fā)商過度開發(fā)，房屋供過于求，出現(xiàn)大量商品房銷不出去，因而閑置。

4．房地產(chǎn)企業(yè)的財務狀況指標分析

衡量房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營盈利狀況的指標一般為利潤額和利潤率。利潤額和利潤率指標過高將出現(xiàn)房地產(chǎn)投資過熱，導致房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)泡沫危險。從廣州房地產(chǎn)行業(yè)的利潤指標來看，近幾年，整個房地產(chǎn)行業(yè)利潤波動較大1998和1999年維持在20億元左右，但是2000和2001年急劇下降，降至9．50億元和8．84億元，2002、2003和2004利潤回升，在2004年達到75．86億元。但總體利潤率偏低，除2003年利潤率達到12．05％外，其他年份利潤率都維持在5％～8％，其中，1999年和2000年更低至3．16％和

3．0％，遠低于國際上多數(shù)市場經(jīng)濟國家房地產(chǎn)開發(fā)8％的平均利潤率。這說明廣州房地產(chǎn)市場的競爭比較激烈，市場化程度較高，沒有出現(xiàn)房地產(chǎn)市場暴利現(xiàn)象，房地產(chǎn)市場比較理性，泡沫威脅不大。

5．房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源分析

房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源狀況一般有兩個指標來衡量，一個是房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)國內(nèi)貸款與房地產(chǎn)投資資金的比率，主要反映房地產(chǎn)企業(yè)對銀行資金的依賴程度，指標值過高，顯示銀行資金對房地產(chǎn)投資的支持度高，房地產(chǎn)泡沫威脅較大；另一個是房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)自有資金與房地產(chǎn)投資資金的比值，用來說明房地產(chǎn)行業(yè)融資狀況，指標值過低，說明房地產(chǎn)行業(yè)對銀行和預售商品房款項的依賴就越大，泡沫威脅越高。1998—2004年廣州房地產(chǎn)投資資金來源中，銀行貸款資金都高于自籌資金和利用外資的資金，但有下降趨勢。但是，銀行貸款占房地產(chǎn)開發(fā)資金的比例卻從1998年的16％上升到2002年的24％，2003年有所回落，但也在22％，房地產(chǎn)開發(fā)對銀行資金的依賴較為嚴重。同時，自籌資金從1998年的86．83億元開始增加，2001年達到最高106．73億元，然后開始回落，但總量不大。而且房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)自有資金與房地產(chǎn)投資資金的比值從1998年開始不斷下降，說明企業(yè)自有資金有限。房地產(chǎn)企業(yè)對房產(chǎn)貸款的依賴性較大，房地產(chǎn)投資風險較大，存在一定泡沫威脅。

6．城市居民消費價格指數(shù)與房屋價格指數(shù)比較

商品零售價格指數(shù)與房屋價格指數(shù)用來衡量商品房價格的實際增長狀況，如果房屋價格指數(shù)高于商品零售價格指數(shù)，顯示商品房實際價格增長，可能存在泡沫威脅。1998—2004年廣州的零售商品價格指數(shù)波動不大，基本維持在97～100之間，而同期的商品房價格指數(shù)也基本平穩(wěn)，只有1997年和2003年變化較大，但房屋價格指數(shù)明顯高于商品零售價格指數(shù)，說明幾年來廣州商品房不僅名義價格上升，而且實際價格也有所上升，存在一定泡沫威脅。

三、結(jié)論分析及對策

綜上指標分析，我們發(fā)現(xiàn)1998—2004年廣州房地產(chǎn)市場雖然整體運行平穩(wěn)，但是存在一定的泡沫，出現(xiàn)投資過熱、商品房積壓等現(xiàn)象，影響了房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。所以，今后一段時間內(nèi)應采取積極措施，消化積壓的控制商品房，抑制房地產(chǎn)市場膨脹。

1．從資金來源入手，加強對按揭貸款、多頭空頭擔保貸款等的監(jiān)控，嚴把銀行信貸關，避免銀行資金過量流入房地產(chǎn)市場。

2．建立有效房地產(chǎn)信息機制，定期、如實公布房地產(chǎn)市場信息，防止房地產(chǎn)市場炒作。

3．鼓勵房地產(chǎn)業(yè)多渠道融資，促使房地產(chǎn)企業(yè)融資社會化，減少企業(yè)對銀行貸款和房屋預售款的依賴。